交易商协会“零容忍”非市场化违规发债，资管机构参与使“自融”链条更复杂

财联社10月29日讯（编辑 杨斌）10月28日，交易商协会公布今年以来第4期“典型违规情形专项提示”。综合以往各期内容，交易商协会对发行人、资管机构参与的“自融”、“返费”等非市场化违规债券发行行为持零容忍态度。

发行人市场化发债存在困难，使用非市场化违规发债手段可压低债券融资的表面成本，并完成发债。尽管今年城投等非市场化违规发债的驱动力降低，对于交易商协会公布的过往违规情形还是当高度重视，引以为戒。

交易商协会零容忍“自融”等违规债券发行行为

从6月13日至今，交易商协会已公布了4期“典型违规情形专项提示”（下称“提示”）。各期提示聚焦发行人、律师事务所、信用评级机构、资管产品等债务融资工具各类市场参与主体在发行、信披、评级、交易等环节近年产生过的违规情形，提示相关主体重点关注、合规展业，避免出现同类情况。4期提示已共计梳理了17例典型违规情形。

在发行环节，交易商协会对“‘自融’、‘返费’、扰乱市场秩序”秉持零容忍态度。如第一期提示的情形一：

有的发行人通过相关方出资，借助私募基金及资管产品，经多层嵌套后购买自己发行的债券。更有部分发行人在“自融”后利用二级市场“质押式回购”“代持”等方式回笼资金，严重扰乱市场秩序。相关违规的操盘方多为私募机构、咨询公司或场外个人，发行人直接或间接向其支付顾问费、服务费等。

最新第四期提示的情形一、情形二：

有的发行人为促成债券成功发行，通过相关方出资成立或认购资管产品，以发行时申购或上市后接回等方式进行“自融”。作为资管产品管理人，有的信托公司、基金子公司或私募基金等对产品尽职调查流于形式，未能发现产品委托人与所投债券发行人之间的关联关系。有的产品管理人虽然明知双方存在关联关系，但为了收取“通道费”，仍然听从相关方甚至发行人的安排购买相关债券。有的产品管理人甚至直接与发行人签订合作协议，主动协助发行人“自融”。

有的发行人为实现较低的票面利率，会通过“返费”或变相“返费”的形式对投资人予以额外补偿。有的私募基金等产品管理人，在债券发行前与企业签订收益补差协议，在债券的票面利率之外以“咨询服务费”等名义收取额外补贴。为规避监管，相关私募基金通过所管理的产品嵌套信托等其他产品，再通过多个交易环节，接回发行时委托申购的债券。

交易商协会表示，“自融”、“返费”等行为扭曲发行利率、损害投资人合法权益、影响市场运行秩序，同时易滋生贪腐等犯罪情况。发行人等市场成员应严守合规底线，遵循市场化发行的基本要求，主动维护自身信誉和良性市场环境。而资管产品管理人应切实履行管理职责、严守底线，避免成为“自融”等违规行为的帮凶。

资管机构参与使“自融”链条更复杂，过往违规行为引以为戒

债券发行中的“自融“即结构化发行，基本操作方式为发行人出于债券成功发行的目的，在形式上逃避监管规定，通过嵌套第三方产品，比如资管产品等，间接认购自身债券。

交易商协会早在2022年11月发布的《关于进一步加强债务融资工具发行业务规范有关事项的通知》中严禁发行人“自融”，即发行人不得直接认购，或者实际由发行人出资，但通过关联机构、资管产品等方式间接认购自己发行的债务融资工具。主承销商、承销商、投资人等不得蓄意协助发行人从事上述行为。

而资管机构有可能因额外收费获利，从而有动力帮助企业结构化发债。交易商协会提示，由于资管产品的参与或配合，“自融”链条演变得越发复杂，使“返费”行为更加隐蔽，对市场生态造成负面影响。

根据交易商协会通报的2023年度银行间债券市场自律处分情况，2023年，交易商协会查办“自融”“返费”等非市场化发行案件22起，涉及10家发行人、12家中介机构或投资人，占全年立案数量的43%。除地方国企发行人外，涉及机构涵盖商业银行、证券公司、信托公司、私募基金等各类主体。

有债券承销人士指出，今年债市收益率不断下行，叠加一年来地方化债的推进，城投等使用非市场化手段违规发行债券的驱动力下降。“一些低资质发行人过去市场化发债存在困难，使用非市场化违规发债手段可压低债券融资的表面成本，并完成发债。”

对于交易商协会公布的过往违规行为，业内人士指出，还是应当高度重视，引以为戒。