研客专栏 | 无解的氧化铝？ 供需结构何时发生扭转...

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文 |江露

来源 | CFC金属研究

编辑 | 杨兰

审核 | 浦电路交易员

摘要

由于国内环保等因素引发国内矿端产量持续下滑。铝土矿主要进口国中，几内亚为第一大进口国，进口量占比72%，澳大利亚进口量达23%。需求端来看，国内电解铝1-8月累计产量同比增长5.1%。氧化铝需求稳中向好。

当前强现实：上下游库存均维持低水平。截止9月底，国内铝土矿库存4117万吨；截止10月18日，氧化铝社会库存下降至5.3万吨，国内氧化铝期货库存（厂库+仓库）6.9万吨；下游电解铝社会库存下降到64.8万吨。下游需求未受到较大抑制，目前电解铝行业利润维持在2000元/吨以上。

供需平衡表来看：四季度存在潜在利多，当前下游电解铝行业利润较高，下游铝厂并未出现减停产。此外，云南枯水期不减产叠加新疆、贵州等地区仍有近50万吨电解铝新增产能投产。从远月潜在利空来看，几内亚恢复供应是大概率事件，短期扰动已逐步计价。同时，2025年国内氧化铝投产预期在1200万吨以上，高利润将加快供应回升，修正供需结构。从估值来看，目前电解铝/氧化铝比价触及到4.45，触及历史低位。

结论及建议：

整体来看，建议11、12合约保持多头思路。从远月来看，上游产业可考虑逢高择机布局03及更远月合约空单。

关注点：上游供应回升变化、下游需求变化

01

氧化铝走势呈现一枝独秀

1.1、9月以来氧化铝价格迎来强势上涨

9月下旬以来，氧化铝成为金属板块中最强势品种。9月26日期货主力合约价格突破4000元/吨，10月11日受几内亚GAC矿业“航道使用费”未与当地政府谈妥，导致铝土矿暂时禁止出口消息刺激，氧化铝主力合约引来首次涨停，并刷新历史新高。截止10月18日，氧化铝期价月度涨幅超过10%，较年初涨幅38%。同时，现货市场大幅走高，截至10月18日，国内氧化铝主流市场均价达到4600元/吨，行业利润超1600元/吨。

02

氧化铝产业链现状

2.1、供需结构趋紧:国内环保趋严+几内亚出口受阻引发矿端供应收紧

据上海有色数据显示，2024 年 1-8 月国内铝土矿产量 3789 万吨，同比下滑 748 万吨，降 幅 16.4%。海关总署数据显示，2024 年 1-8 月铝土矿进口总量 10786 万吨，同比增加 11.8%。国家统计局数据显示，2024 年 1-8 月氧化铝累计产量 5588.1 万吨，同比增长 2.4%。电解铝 1- 8 月累计产量 2890.9 万吨，同比增长 5.1%。

从氧化铝供应端来看:由于国内环保等因素引发国内产量持续下滑，铝土矿主要进口国 中，几内亚为第一大进口国，进口量占比 72%左右，澳大利亚进口量达到 23%。由于 1-8 月进口同比增加 11.8%，进口增量弥补掉国内产量下滑。

从氧化铝需求端来看:由于国内电解铝 1-8 月累计产量同比增长 5.1%。氧化铝需求稳中向好。

10月11日阿联酋环球铝业公司(EGA)子公司几内亚氧化铝公司(GAC)的铝土矿出 口被海关暂停，引发市场对铝土矿供应担忧，当前几内亚铝土矿 CIF 上升至 77 美元/吨，侧 面反应出矿端有一定紧张。

当前几内亚航运引发的铝土矿供应短缺逻辑具有不可持续性。从时间表来看，几内亚至 国内船期约为 70-80 天左右，雨季前铝土矿发运，预计后续 10-11 月整体进口量级将有所下滑 国产矿供应尚未出现明显好转迹象，加之进口量级将有走弱趋势，因此整体铝土矿端仍存在 供应偏紧的预期，现货价格偏强运行。

2.2、当前强现实:上下游库存均维持低水平

2.3、下游需求未受到较大抑制

03

供需平衡表推演与估值分析

3.1、高利润将修正远月供需结构

四季度潜在利多分析，短期需求稳定或引发供需缺口进一步放大:

1. 今年云南枯水期不减产叠加新疆、贵州等地区仍有近 50 万吨新增产能投产。

2. 当前下游电解铝行业利润较高，氧化铝价格上行并未压制需求出现减停产。

潜在利空分析:

1. 几内亚恢复供应是大概率事件，短期扰动已逐步计价。

2. 2025 年国内氧化铝投产预期在 1200 万吨以上，高利润将加快供应回升，修正供需结构。

3.2、氧化铝期货和现货估值分析

电解铝/氧化铝比价触及到 4.45，触及历史低位。

04

总结

从供需平衡表来看，四季度存在潜在利多，当前下游电解铝行业利润较高，氧化铝价格 上行并未明显压制需求出现减停产，此外，云南枯水期不减产叠加新疆、贵州等地区仍有近 50 万吨新增产能投产。从远月潜在利空来看，几内亚恢复供应是大概率事件，短期扰动已逐 步计价。同时，2025 年国内氧化铝投产预期在 1200 万吨以上，高利润将加快供应回升，修正 供需结构。从估值来看，目前电解铝/氧化铝比价触及到 4.45，触及历史低位。

整体来看，11、12 合约保持多头思路。从远月来看，上游产业可考虑逢高择机布局 03 及 更远月合约空单。

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