央行推动健全市场化的利率调控机制，利率传导关系着重“由短及长”

摘要

在8月12日至16日当周，第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为-2.42，与前一周相比指数上升0.22，年内指数下降1.13。从指数的成分指标来看，上周流动性边际收紧是带动指数上行的主要因素。从货币指标来看，上周R007与DR007均处于政策利率上方，质押式回购成交量下降。从债券指标来看，上周利率债与信用债收益率同步上升。从股市指标来看，A股市盈率处于历史低位。

在8月12日至16日当周，银行间市场流动性较前一周边际收紧，主要体现在银行间市场质押式回购成交量下降，且主要货币市场利率上升。在7天回购利率中，上周R007与DR007利率均值分别为1.91%和1.86%，分别较前一周上升6.76bp和10.42bp。但从整体来看，市场资金面依然充裕，银行与非银之间的流动性差异很小，R007与DR007之间的差值维持在10bp以内。央行进一步健全市场化的利率调控机制。8月15日，在4010亿元的1年期MLF到期之后，央行发布公告称将在8月26日进行本次MLF续做，央行选择将时间点延后至20日以后，意图淡化MLF利率与LPR利率之间的关系。央行在二季度货币政策执行报告的专栏2中阐述了新的利率调控机制：未来将强化7天期回购利率的政策利率属性，以MLF利率为代表的中期政策利率将逐渐淡出。完善LPR报价利率，理顺由短及长的利率传导关系。

在8月12日至16日当周，债券市场发行额与净融资额均较前一周上升。其中，债券市场总发行额为1.53万亿元，较前一周上升3760.85亿元；债券市场净融资额为2478.62亿元，较前一周上升1457.62亿元。从融资结构来看，上周政府部门债券净融资大幅增加，抵消了金融部门与非金融企业部门债券净偿还带来的影响。上周国债与地方政府债发行提速，其中国债净融资3860.9亿元，地方政府专项债净融资936.11亿元。非金融企业部门净偿还172.17亿元，这是企业部门自6月中旬以来首次由单周净融资转为净偿还。从二级市场来看，近期央行针对国债收益率单边下行的调控效果已经显现。上周，各期限国债收益率均上行，2年期、5年期、10年期以及30年期国债收益率的上升幅度分别为12.25bp、7.64bp、5.36bp和4.4bp。上周，信用债收益率跟随国债收益率同步上行，在AA级债券中，5年期企业债、公司债和资产支持证券收益率分别上升8.18bp、7.05bp和6.47bp。

在8月12日至16日当周，A股融资总额为51.36亿元，较前一周上升36.36亿元。从年内来看，今年A股累计融资2061.71亿元，弱于往年同期。从二级市场来看，A股主要股指涨跌不一，其中上证综指上涨0.6%，中小板指下跌0.9%，创业板指下跌0.2%。A股日均成交量为5274亿元，市盈率为13.5，均处于历史低位。

正文

中国金融条件指数概况

在8月12日至16日当周，第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为-2.42，与前一周相比指数上升0.22，年内指数下降1.13。

从指数的成分指标来看，上周流动性边际收紧是带动指数上行的主要因素。从货币指标来看，上周R007与DR007均处于政策利率上方，质押式回购成交量下降。从债券指标来看，上周利率债与信用债收益率同步上升。从股市指标来看，A股市盈率处于历史低位。

货币市场

在8月12日至16日当周，银行间市场流动性较前一周边际收紧，主要体现在银行间市场质押式回购成交量下降，且主要货币市场利率上升。在7天回购利率中，上周R007与DR007利率均值分别为1.91%和1.86%，分别较前一周上升6.76bp和10.42bp。但从整体来看，市场资金面依然充裕，银行与非银之间的流动性差异很小，R007与DR007之间的差值维持在10bp以内。

央行进一步健全市场化的利率调控机制。8月15日，在4010亿元的1年期MLF到期之后，央行发布公告称将在8月26日进行本次MLF续做，央行选择将时间点延后至20日以后，意图淡化MLF利率与LPR利率之间的关系。央行在二季度货币政策执行报告的专栏2中阐述了新的利率调控机制：未来将强化7天期回购利率的政策利率属性，以MLF利率为代表的中期政策利率将逐渐淡出。完善LPR报价利率，理顺由短及长的利率传导关系。

01.

货币市场成交量与利率

在8月12日至16日当周，银行间市场流动性较前一周边际收紧。从成交量来看，上周银行间质押式回购成交量均值为6.21万亿元，较前一周下降1.06万亿元。

从资金价格来看，上周主要货币市场利率均值较前一周上升。在隔夜回购利率中，上周R001与DR001利率均值分别为1.87%和1.81%，分别较前一周上升3.3bp和4.16bp。在7天回购利率中，上周R007与DR007利率均值分别为1.91%和1.86%，分别较前一周上升6.76bp和10.42bp。

虽然主要货币市场利率有所上升，但市场整体流动性依然较为充裕，体现在银行与非银之间的流动性差异很小。上周，R007与DR007之间的平均差值为5.14bp，较前一周下降4.63bp。

02.央行公开市场操作

在8月12日至16日当周，央行在公开市场操作方面有两个值得关注的点：一是央行大幅提升了7天逆回购的操作规模，周内逆回购的投放总量高达1.55万亿元，其中8月13日、14日以及15日三天，央行单日的逆回购投放规模分别为3857亿元、3692亿元和5777亿元。二是8月15日，有4010亿元的1年期MLF到期，同日央行发布公告称此次到期的MLF将延续至8月26日续做。

本月的公开市场操作反映出央行正在进一步健全市场化的利率调控机制，即弱化MLF的政策属性，同时短期逆回购利率的政策属性进一步加强。在央行二季度货币政策执行报告的专栏2中，央行对深化利率市场化改革进行了阐述：调整公开市场操作招标方式，强化公开市场7天期回购操作利率的主要政策利率属性；增加午后临时正、逆回购操作，引导市场利率更好围绕政策利率中枢平稳运行；完善贷款市场报价利率（LPR），理顺由短及长的利率传导关系。

综合来看，央行将此次MLF续作时间延后至20日LPR报价之后，进一步弱化了MLF利率的政策属性，中期政策利率正在逐步淡出，而短期7天期回购利率的政策属性将进一步上升。

债券市场

在8月12日至16日当周，债券市场发行额与净融资额均较前一周上升。其中，债券市场总发行额为1.53万亿元，较前一周上升3760.85亿元；债券市场净融资额为2478.62亿元，较前一周上升1457.62亿元。从融资结构来看，上周政府部门债券净融资大幅增加，抵消了金融部门与非金融企业部门债券净偿还带来的影响。上周国债与地方政府债发行提速，其中国债净融资3860.9亿元，地方政府专项债净融资936.11亿元。非金融企业部门净偿还172.17亿元，这是企业部门自6月中旬以来首次由单周净融资转为净偿还。

从二级市场来看，近期央行针对国债收益率单边下行的调控效果已经显现。上周，各期限国债收益率均上行，2年期、5年期、10年期以及30年期国债收益率的上升幅度分别为12.25bp、7.64bp、5.36bp和4.4bp。上周，信用债收益率跟随国债收益率同步上行，在AA级债券中，5年期企业债、公司债和资产支持证券收益率分别上升8.18bp、7.05bp和6.47bp。

01.

债券市场发行

在8月12日至16日当周，债券市场发行额与净融资额均较前一周上升。其中，债券市场总发行额为1.53万亿元，较前一周上升3760.85亿元；债券市场净融资额为2478.62亿元，较前一周上升1457.62亿元。

从融资结构来看，上周政府部门债券净融资大幅增加，抵消了金融部门与非金融企业部门债券净偿还带来的影响。从政府部门来看，上周国债净融资3860.9亿元，地方政府专项债净融资936.11亿元，整个政府部门净融资4860.38亿元。从金融部门来看，上周同业存单净偿还2090.9亿元，政策银行债净偿还970.3亿元，商业银行债与商业银行次级债分别净融资440亿元和320亿元，整个金融部门净偿还2209.6亿元。从非金融企业部门来看，上周企业债、公司债和短融分别净偿还68.99亿元、22.12亿元和410.64亿元，中票和资产支持证券分别净融资145.24亿元和194.24亿元，整个非金融企业部门净偿还172.17亿元，这是企业部门自6月中旬以来首次由单周净融资转为净偿还。

从年内来看，截至8月16日，今年政府部门累计债券净融资额达到4.17万亿元，占债券市场整体净融资的比重为43.76%；金融部门年内累计债券净融资额达到4.08万亿元，占比为42.79%；非金融企业部门累计债券净融资额为1.28万亿元，占比为13.45%。

与去年同期相比，今年债券市场整体净融资规模明显扩张。截至8月16日，政府部门债券余额同比增速为16.1%，较2023年同期增速上升4.7个百分点；金融部门债券余额同比增速为12.3%，较2023年同期增速上升3.9个百分点；非金融企业部门债券余额同比增速为5%，较2023年同期增速上升7个百分点。

02.债券收益率走势

1）利率债

在8月12日至16日当周，各期限国债收益率明显上升，央行对于近期国债收益率快速下降的调控效果已经显现。从短端来看，上周1月期、3月期、6月期以及1年期国债收益率的上升幅度分别为8.62bp、9.04bp、5.57bp和10bp。从中长端来看，上周2年期、5年期、10年期以及30年期国债收益率的上升幅度分别为12.25bp、7.64bp、5.36bp和4.4bp。

从国债利差来看，在8月12日至16日当周，国债期限利差较前一周明显下降。截至8月16日，10年期国债与1年期国债之间的收益率差值为66.37bp，较前一周下降7.87bp。从年内来看，国债期限利差整体仍呈现波动上升的走势，截至8月16日，10年期与1年期国债之间的利差较年初上升18.8bp。

2）信用债

在8月12日至16日当周，各品种信用债收益率回升。在AAA级债券中，5年期企业债、公司债和资产支持证券收益率分别上升7.39bp、7.06bp和8.16bp。在AA级债券中，5年期企业债、公司债和资产支持证券收益率分别上升8.18bp、7.05bp和6.47bp。

上周，信用债与国债之间的利差有升有降，多数AA级信用债与国债的利差收窄。在AAA级债券中，上周企业债、公司债与国债之间的利差下降0.26bp和0.59bp，资产支持证券与国债之间的利差上升0.52bp。在AA级债券中，上周企业债与国债之间的利差上升0.54bp，公司债、资产支持证券与国债之间的利差下降0.59bp和1.17bp。

股票市场

在8月12日至16日当周，A股融资总额为51.36亿元，较前一周上升36.36亿元。从年内来看，今年A股累计融资2061.71亿元，弱于往年同期。

从二级市场来看，A股主要股指涨跌不一，其中上证综指上涨0.6%，中小板指下跌0.9%，创业板指下跌0.2%。A股日均成交量为5274亿元，市盈率为13.5，均处于历史低位。

01.

一级市场

在8月12至16日当周，A股融资总额为51.36亿元，较前一周上升36.36亿元。从A股融资4周滚动平均的数据来看，自去年四季度起，A股融资处于较低水平。从年内来看，今年A股累计融资为2061.71亿元，弱于往年同期。

02.

二级市场

在8月12日至16日当周，A股主要股指涨跌不一，其中上证综指上涨0.6%，中小板指下跌0.9%，创业板指下跌0.2%。从年内来看，上证综指累计下跌3.2%，中小板指累计下跌11.1%，创业板指累计下跌15.9%。以股指同比增速减去10年期国债收益率所衡量的市场风险偏好同步呈现下降的趋势。

从成交量来看，上周A股日均成交量为5274亿元，较前一周下降18.2%。从市盈率来看，上周A股加权平均市盈率为13.42，较前一周下降0.6%。A股成交量和市盈率均处于历史低位。近期，A股融资与融券的差值下降至1.39万亿元，占A股总市值的比重为1.96%。

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