百亿biotech并购案，传奇生物的传奇故事

“这是它目前最好的归宿。”一位传奇生物的早期投资人在看到Street Insider7月12日报道传奇生物将被并购的消息后，发出了这样的感慨。据他透露，金斯瑞一直在用公司唯一盈利的板块——金斯瑞生物科技，支撑子公司传奇生物Car-T细胞治疗的研发，“但它太烧钱了。”

被并购消息传出当天，传奇生物大涨超12%。按照行业内猜测，此次交易收购价将达百亿美元，或将是目前中国最大biotech并购案。

金斯瑞一开始绝不想变卖传奇生物这一优良资产。2017年，传奇生物主打产品西达基奥仑赛被强生看中后，金斯瑞与强生签订的合作条约并不是将海外权益拱手让人，而是共担成本、共享利润。‌这一合作模式体现了金斯瑞的主动性。之后，金斯瑞对传奇生物也是极为上心，源源不断地给它输血。

但地缘政治带来的割裂，直接影响了一批依赖海外订单的中国CXO公司。金斯瑞也不例外，哪怕持有传奇生物这样优异的子公司，手握西达基奥仑赛爆款产品，但金斯瑞市值反而不如传奇生物。

股价暴跌与订单量的下降，系列现实都不得不让金斯瑞低头，卖掉传奇生物，可能是对股东最优的选择。在传奇生物被并购之前，上述投资人也透露，金斯瑞在市场上找钱已经好一阵子了。

强生肯定不会坐视不管。一位行业人士认为，卖方至今尚未披露，但百分之九十的可能性是强生。“因为传奇的主打产品西达基奥仑赛是和强生深度绑定，这款产品未来潜力很大，预测年营收额为50亿美元。强生怎么可能会同意跟其他大药企分这杯羹？”

“强生与传奇生物如今是一条船上的人，在西达基奥仑赛产能放量、业绩大涨之前，强生也需要更多的安全感。”上述投资人透露。

▍未来的印钞机：西达基奥仑赛

5月30日，在致美国联邦调查局的一封信中，美国众议院中国委员会两名成员写道，“金斯瑞为美国政府实体和企业提供定制基因合成的生产等服务，人们担忧美国公司的知识产权或面临潜在风险，以及金斯瑞与美国政企合作或有助于提高中国的生物技术能力。”信中点名了金斯瑞生物科技的三家子公司，分别是百斯杰、传奇生物和金斯瑞蓬勃生物。

今年年初开始的美国《生物安全法案》草案风波，其释放的消极信号，使依赖海外订单的中国CXO行业如惊弓之鸟，备受打击。如今金斯瑞被点名，也是预料之中。与其它龙头CXO一样，海外订单是金斯瑞生物的主要营收来源。2023年，金瑞斯从美国市场获得收入5亿美元，在总营收中占据60%。

尽管金斯瑞海外子公司员工回忆，“五月份上班的时候，说要被FBI和CIA调查，的确工作有受影响。不过什么问题都没有查出来，又恢复正常了。”但这一场余波，让传奇生物身后的强生，不得不有了更多考量。传奇生物有47.96%的股份由金斯瑞生物控制，而传奇生物与金斯瑞之间已经出现了估值倒挂。

4月16日，美国强生公司发布了2024年第一季度业绩，其中CAR-T疗法西达基奥仑赛第一季度销售额1.57亿美元，约合11亿元人民币，较去年同期大增118%。

西达基奥仑赛仍在迅速放量。此前的4月15日，美国FDA批准该药用于治疗复发性或难治性多发性骨髓瘤患者的二线治疗。随着适应证向前线推进，西达基奥仑赛的全球销售额有望进一步增长。强生预测，这款药2024年的销售额或突破10亿美元。

东吴证券研报曾测算，由于细胞治疗依然是一个较新的疗法，市场放量速度会比普通肿瘤药物更慢，西达基奥仑赛将于2028年～2030年左右达到其销售峰值，对应其全球峰值销售额约为54亿美元。《Nature》此前同样发文预测，西达基奥仑赛在2027年将成为全球最畅销的细胞疗法，未来销售峰值将超过50亿美元。

西达基奥仑赛的产品潜力毋庸置疑，其爆发速度，可能比强生预想中还要猛烈一些。

▍金斯瑞难撑到那一天？

但金斯瑞能否撑到，西达基奥仑赛成为50亿美元分子的时候？投资人和员工都认为，金斯瑞的资金压力很大。

金斯瑞的业务可划分为：金斯瑞生命科学、金斯瑞蓬勃生物、传奇生物和百斯杰四大板块，分别对应CRO、CDMO、CAR-T和合成生物学业务。

四大板块中，除了CRO业务是稳健输血板块，其他三大业务仍处于投入期。2023年，金斯瑞营收为8.4亿美元。其中CRO业务的生命科学服务及产品业务收入达4.05亿美元，占比为48.18%，是金斯瑞的主要收入来源，贡献了7830万美元的利润。踩中合成生物学风口的百斯杰，在2022年实现了盈亏平衡。但传奇生物和蓬勃生物仍处于持续亏损中。2023年，金斯瑞整体的亏损额为9547.70万元——这已经是近5年来，金斯瑞亏损的最低额了。

传奇生物2023年的亏损收窄到约1.45亿美元，此前两年亏损都在4亿美元以上。在金斯瑞公开的规划里，传奇生物在2026年能达到盈亏平衡。

据财报显示，传奇生物现金储备约13亿美元，金斯瑞的账面现金流为20亿美元。据投资人透露，为了保证传奇生物运转，除了利用母公司输血之外，金斯瑞也在出售股权、融资。2023年，5月21日，传奇生物向高瓴投资定向增发69.28万股（约为2220万美元）。定向增发完成后，金斯瑞生物持有传奇生物的股权从48.38%被摊薄到48.29%。2023年11月，传奇生物将靶向DLL3的CAR-T疗法授权诺华，获得10.1亿美元的临床、监管和商业里程碑付款以及分级特许权使用费。

但Car-T的研发成本远比想象烧钱。据测算，从西达基奥仑赛立项至今，已经花费至少10亿美元。西达基奥仑赛如今处于商业化落地推广的关键阶段，CARTITUDE-4、CARTITUDE-5、CARTITUDE-6三大临床处于入组阶段，资金消耗加速是必然。而与其他纯海外授权的BD交易不一样，金斯瑞牵手强生出海的时候，双方共担临床、销售费用的巨额开支。按照协议，在大中华地区，传奇生物与强生将以7:3的比例共同承担成本和分享收益。除此之外的全球其他地区，约定比例为5:5。

传奇生物管线布局，来源于传奇生物官网

与传奇生物同样处于烧钱阶段的，还有金斯瑞的CDMO业务——蓬勃生物。它仍处于产能扩建中。2021年12月，蓬勃生物宣布在镇江投产国内最大的质粒商业化GMP生产车间。2022年1月，在镇江兴建质粒病毒商业化GMP车间。之后，蓬勃生物把方向瞄准了海外，成为率先在美国建工厂的几家CDMO之一。美国新泽西的质粒GMP厂房已经投入上亿元，将在今年完工。6月27日，蓬勃生物宣布其位于新泽西的另一个工厂，霍普韦尔的质粒DNA和病毒载体生产厂房已正式启用。

2023年之前，伴随着创新药行业的爆火，一大批具有代表性的CRO脱颖而出、快速扩张。但到了2023年上半年，整个行业开始按下暂停键。位列其中的金斯瑞也难以独善其身，尤其在地缘政治的影响下，订单收缩似乎成为一个既定事实。曾经最稳健的CRO板块，如今是否还能给传奇生物、蓬勃生物输血，成为一个问号。

“创始人一开始不想卖，毕竟是自己的孩子。慢慢改变了态度。”上述投资人称。这也是目前国内大多数Biotech创始人的现实困境。在上周六一场投资并购的行业大会上，投资人都不约而同地感受到，很多创新药创始人去年谈BD交易，只想授权某一款产品的海外权益。到了今年，为了活下去，态度转变为可以接受一切条件，最好是被跨国药企并购。

传奇生物不同的是，它的确是一块稀缺的好资产，它也值得一个好归宿。它被并购消息传出的当天，股价大涨12%。金斯瑞的员工也乐于听到这一消息。至少，高价卖掉传奇生物后，金斯瑞不再捉襟见肘。

一位早期投资人称，自己最初投传奇生物的时候，根本没有想到它可以走得这么远，会成为一家全球性的公司。

2014年，科学家范晓虎和金斯瑞共同创立传奇生物，弥补国内Car-T细胞治疗技术的空白。成立之后备受质疑，也一度被做空机构看空。但2017年，它迎来了命运的转折点。有了早期临床数据的西达基奥仑赛在ASCO被强生看上，在有不只一家跨国药企竞争的情况下，强生突破决策流程，迅速与传奇达成“共担研发、共享收入”的平等合作，成为国内BD出海的典范。

当西达基奥仑赛在美国通过FDA上市审评之后的次月，范晓虎立即决绝地辞职。母公司金斯瑞以“侵害商业秘密纠纷”将他告上法庭。而后范晓虎创立新公司湾岛细胞，而西达基奥仑赛的销售峰值预计达50亿美元，金斯瑞独享传奇生物近50%的股权。而今创立十年后，千亿市值的传奇生物或也将易主，开启一段新的旅程。

（来源：深蓝观）