中信证券：红利空间驱动估值继续修复

文｜肖斐斐 李鑫 彭博 林楠

近期银行板块延续向好行情，资金持续青睐国有大行，行业指数上周创下年内新高；周五出现回调，市场高度关注后续行情走势。我们预计，二季度银行经营景气度稳定，扩表策略审慎，息差走势符合预期，信用风险格局稳定。银行股正在经历金融产品风险收益比变化逻辑下的增配过程，红利框架下的估值修复逻辑仍在延续，建议投资者继续增配。

▍二季度板块业绩前瞻：景气度稳定。

1）规模：扩表策略保持审慎。社融同比增速由8.7%（24Q1）下降至5月的8.4%，银行资产投放同步于金融数据趋势，禁止手工补息、信贷需求均对投放产生约束。

2）定价：息差预期稳定。2024年2月调降5年期LPR25bps，尽管贷款重定价仍在延续，但“手工补息”监管有利负债成本节约，我们预计息差环比降幅在1-2bps。

3）风险：预计不良新生成情况未有恶化。对公板块，重点领域（房地产/城投）上半年无大型主体增量出险情况；零售板块，2024年前5月消费贷/信用卡/按揭ABS年化违约率高位小幅提升；综合对公及零售，预计不良新生成整体平稳。

整体而言，预计上半年营收和盈利增速较1季度数据变化不大，景气度保持稳定。

▍6月以来行情回顾：板块红利属性持续演绎，资金持续青睐国有大行。

1）板块量价表现良好。本周银行（中信）指数走势基本平稳，周内创下年内新高，突破5月末高点位置。7月以来，银行（中信）指数日均成交额较6月提升8.5%至197.5亿元，成交活跃水平维持高位。

2）南下资金大幅增持国有大行，北上资金持仓有所分化。6月以来，南下资金增持港股内银超过55亿股，南下资金持仓占比提升0.8pcts至11.2%。其中，中国银行/建设银行/工商银行分别增持19.8亿股/14.7亿股/13.7亿股，合计占比86%，高股息扩散至港股银行板块的趋势明显。截止7月5日，北上资金银行持仓较6月初下降1.3亿股，持仓占比小幅下降0.1pcts至2.3%；其中，国有四大行均为增持，其中建设银行/工商银行增持股数均超过1亿股。

▍板块投资空间如何看待？市场风格的背后，是在当前经济预期背景下，金融产品风险收益比再平衡的结果。

在低风险金融产品作为增量财富AUM的主要背景下，配置银行股资金来源相对确定。当前，银行（中信）指数股息率（2023年）在5.3%左右，若股息率由当前水平下降至4%左右，对应估值提升空间超过25%，PB估值修复至0.8x左右，因此配置银行股仍需基本面支撑。我们认为，银行股估值大幅低于1倍PB，隐含投资者对于债务风险预期远高于实际财报数据；因此，债务风险预期修复对于估值提升的作用力远强于业绩增速，估值提升具备底层基础。

▍风险因素：

宏观经济增速大幅下行；银行资产质量超预期恶化；监管与行业政策超预期变化；区域经济景气下行；各公司发展战略执行不及预期。

▍投资观点：市场风格或将延续，银行股息交易仍有空间。

近期银行板块延续向好行情，资金持续青睐国有大行，行业指数上周创下年内新高；周五出现回调，市场高度关注后续行情走势。我们预计，二季度银行经营景气度稳定，扩表策略审慎，息差走势符合预期，信用风险格局稳定。板块投资来看，前期多方政策发力，有助改善银行风险预期，银行股估值提升更具基本面支撑，进一步夯实分红收益空间确定性。个股方面，推荐两条主线：1）稳健打底，产品逻辑下高分红、估值波动小的大行更具配置价值；2）成长进攻：增长逻辑下，具备持续阿尔法的公司更有估值提升空间。

本文源自：券商研报精选