大多数人没搞懂，股市才是反应真实经济的晴雨表

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股市是经济的晴雨表，这句话是我们经常听到的，但也经常遇到问题。看经济数据，大家会觉得我国GDP表现良好，那股市岂不是长牛，很明显并不是的。这里面问题在哪里？显然，有指数编制的因素，还有经济数据本身因素，以及我们没有理解影响市场长期的因素是什么，还有经济不只等于GDP等诸多因素，只有将这些搞懂，我们才能明白股市未来的走向。

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美GDP增长与股市的联动因素

股市是经济的晴雨表，但不意味着两者是线性联系，而是更为复杂的联系。以美国为例，从1993年到2022年，美国的GDP仅增长了101%，但美国企业的税前总利润从2万亿美元增长到14万亿美元。除去通货膨胀的影响，2022年美国企业的税前总利润折算为6.9万亿美元，在这30年间实现了近245%的增长，远超同期的经济增速。也就是说，相对于每1美元的GDP增长，美国企业获得了2.4美元的税前利润，这个其实解释为何美股强，那是美国上市公司的质量强。

在股市方面，截至2023年底，标普500指数自1993年以来累计上涨了1255%（以人民币计价）。而上证指数同期仅上涨了288%。此时，就该有股民大喊A股不行了。其实，上证指数编制因素，并不是固定数量的，所以导致IPO因素明显，如果看市值变化就能体现融资市场本质了；实际上，沪深300指数也是固定数量的，其更能体现A股市场中优质、活跃的公司，从2005年（沪深300 指数以2004 年12 月31 日为基日）至今的表现，与全球其他主要市场的全收益指数相比，其实走势和标普500相当。

资本市场存在的意义是让企业可以上市实现融资、提高资本的运作效率。公司存在和发展的核心使命之一就是为股东创造价值。但A股整体来说是一个索取大于回馈的市场，融资市场成为常态，甚至是造假上市，高价发行，然后大股东做空自己，掏空公司后跑路等极端现象。当然，我们也在改变这些，这是未来的希望。而美股之所以能在2008年金融危机之后，持续至今的长牛，除了美联储始终呵护股市之外，美国上市公司真的是呵护股民，持续回购（是真回购，购买注销股份，增厚每股收益），这样实际上提高了净资产收益率，真正注重了股东回报。

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股市是经济的晴雨表的真正含义

尽管“股市是经济的晴雨表”这句话耳熟能详，但有多少人真的去研究了呢？基本上是人云亦云，然后说A股各种不准，其实这里有很多隐藏因素被忽略了。首先，股市的经济晴雨表功能就是经济运行反映到上市公司盈利变化，并通过市场估值体现在股价上。

那么，我们能明白，上证指数并不是A股的核心指数，而沪深300才是，如同美股的核心是标普500，这类主要市场的核心指数，是固定股本的指数，其实，这两个指数自沪深300出现至今的十几年总体收益率是相当的，只不过沪深300的波动远高于标普500，说白了，持股体验不好，但不能磨灭长周期的利益。

测算指数投资数据，如最近10年，在不同估值区间买入沪深300ETF后，分别持有1-5年而能获得的年化收益率。也可以发现，当规避了高估值区间后，胜率和收益率都会有一个大幅提升，最典型的如2021年2月高点时，沪深300PE为17.59，当时介入的股民，随后体验到了至今3年来的持续调整。2024年随着这一波年初调整之后，明显指数的收益性大幅提升了。

因此，我们不能单纯只看GDP，还要思考背后的经济发动机因素，比如说地产周期时，固定资产投资是主要推动，就会形成相关热点；包括股市方面，或许都是3000点，但背后对应的市场结构，以及经济环境，也是完全不同的，对应股民的盈利模式也不同。简单来说，我们对比上证50和中证2000，就能清晰地看到最近几年来热点结构的巨大变化。

而国内经济压力来自地产的需求，无论是地产投资，还是地产消费，这引发了长期通缩的担忧，财政政策的进一步发力，货币政策依然维持偏松的状态，才有可能带来经济的进一步的修复动力，但是增速在托底政策思想指导下，增速斜率依旧面临诸多考验，因此，2024年市场在2月修复之后，依然有考验。

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市场上涨主要来自货币因素

我们要明白，GDP并不是经济的全部，货币因素也是关键，因为货币贬值是非常明确，且确定的。比如50多年前的1971年的时候黄金是35美元/盎司，现在是超过2000美元/盎司，涨幅高达57倍，这也意味着美元在50年间贬值到了只剩1.75%……同样，1971年的道指是900点，现在道指38000多点（这里面有分红除权因素），涨了42倍，看上去似乎是不错的，但考虑到货币贬值因素，实际上，只是合格，甚至说勉强够抵消贬值因素的。

2023年，尽管 GDP增速到了5.2%，但以美元计价的GDP却是负增长。说明从提高GDP全球份额的角度看，稳住汇率很重要。同时，我们也会发现，美国拼命给居民部门撒钱，通胀率大幅提高，但美元指数却保持强势，而日元、欧元、澳元也纷纷贬值。这说明什么呢？一个国家的综合竞争力决定了汇率的走势，汇率与股票类似，都是反映对未来的预期。

那么，我们是不是可以倒推，市场长期而言并不是所谓的公司内在价值主导，而是货币因素主导，即经济基本面越差的时候，必然要放水来刺激，那么货币就会贬值，从而推动股市方面，那么股市实际上是对于货币贬值的一种补偿。比如说日本“失落三十年”，货币贬值，如今收复30年的失地，再创新高，这里面不单纯是GDP因素，有明显的补偿货币贬值现象。

这从金融逻辑上解释了为何港股这个另类市场会跌。由于港币兑美元是近乎固定汇率的代用券，当美元进入收水潮汐时，港币实际上应该大幅贬值来对抗这一周期的，那么金融资产会在这个过程中因为计价货币的贬值，不说反向走强，也能对冲掉相当的压力。但是实际上港币却没法像浮动汇率那样贬值，那么金融流动性压力就自然需要港股扛了，所以没完没了地跌，直到美元结束本加息周期，港币流动性压力解除为止。所以，为什么我们格外关注美联储的动作，真的决定了市场主要盈利因素。

2020年，美联储为首的全球央行，释放了史无前例的流动性，这开启了新一轮的金融市场活跃。A股也开始了类似因素，机构开始了一场史诗级的吹泡泡行为，很多公司的估值是要在超级大牛市才能见到的泡沫高点，如3万亿的茅台和7万亿的腾讯还在疯狂冲顶，反复刷新历史新高和股民的认知。A股在2020年公募基金收益率中位数在55%，要知道这是A股历史上仅次于2007年的高收益率（所以，随后的行情，实际上也是在为此还债）。

我们继续扩大视野，可以发现宽松货币政策和财政扩张是关键，不过也有类似1998年对冲亚洲金融危机、2008年对冲次贷危机、2020年抗疫等，也是无限释放流动性的，但问题是随后的ROE回升则非常不同。货币政策宽松并不一定能带来ROE的回升，例如2012年上半年货币宽松，但是“金融热、实体冷”现象明显，货币政策宽松没法直接影响企业盈利回升，2012年下半年开始边际收紧政策，导致刺激政策不断低于预期，市场开始加速下滑。直至2012年12月市场才开始上涨。包括2014-2015年的货币宽松，2022-2023年的货币宽松，同样没能带来ROE的上行。而没有ROE改善时，也有过一次大涨，那就是2014-2015年大量资金杠杆带来的流动性泛滥，推高了股市，而这个周期，并没有带来ROE的提升。

同时，我们注意到美国的货币政策会通过中美利差影响中国货币政策。当美国政策利率上升时，中美利差扩大，人民币面临贬值压力，国际基金从新兴市场流向有高回报的美国。同样的，美国的财政政策主要通过刺激美国自身经济，影响到中国出口，进而来影响中国的企业盈利，近期最典型是2020-2021年，美国大规模财政政策刺激下，美国房地产市场异常繁荣，2020-2021年美国20城房价指数累计涨超30%，而中国的出口也大量增加。

如今期待的是美联储2024年降息，这样倾向于寻找一些经历“戴维斯双杀效应”且未来可能出现产业拐点的行业，其中，半导体周期、创新药产业链、电动车，都属于从2021年下半年开始“戴维斯双杀效应”的行业，目前处于基本面和PB分位数的底部，同时具有外需属性、创新属性，并且如果中美关系稳定发展，也有受益逻辑。还有如今中国经济换发动机，从传统的出口和地产模式进行切换，那么就需要更多科研因素的提振，新兴行业提供新的增长力。所以，这个进程如何，也决定了经济环境，以及股市走向的不同。所以，2024年依然任重道远。

作者：王玮，微博名玉名，投资达人，微博知名财经博主，财经撰稿人，著有《日历买股发》《解套第一课》。

注：文章表述论点仅代表作者个人意见，市场有风险投资须谨慎。

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