市场正在酝酿牛市端倪？

在日元“崩盘”、海外滞胀以及主要经济体股市估值高位的背景下，资金开始寻找新的避风港。而估值本就处于洼地的港股、A股，在房地产企稳、GDP表现优秀以及政策护航等诸多因素加持下，正成为海外资金的“团宠”。

日元“跌倒”，A股吃饱。

4月29日，日元兑美元汇率快速下跌，一度跌破160日元关口，再次刷新约34年以来的新低。事实上，今年年初至今，日元就一直在贬值。这让此前押注的资金开始迅速撤离，继而将目光转向A股、港股。数据显示，北向资金近两日净流入分别为224亿、109亿。

此外，海外的滞胀以及较高的股市估值也让投资者失去安全感，进而开始抛售手中的股票。

而与海外形成鲜明对比的是，A股、港股绝对估值及估值分位数均明显偏低；房地产市场也初显企稳迹象；GDP增速在全球处于前列；新“国九条”以高质量发展为主线。

内外合力下，A股小牛似乎露出尖尖角。

日元“跌倒”成A股“引爆点”

日元的快速贬值让海外资金加速流入中国资本市场。

4月29日亚洲早盘，日元对美元汇率快速下跌，一度跌破160日元关口，刷新了1990年5月以来约34年的新低。

事实上，今年以来，日元兑美元汇率逐步走低。数据显示，年初至今的变动幅度为-9.45%。

而在此前，不少资金买入大量的日元押注日本货币政策正常化后的日股和日元的双重升值。随着日元短期内迅速贬值，其作为“避险货币”的属性正在削弱，成为资金手中的烫手山芋。

不少资金提前嗅到了危机，选择抛售日元。根据日本交易所集团2月底发布的数据显示，海外投资者净卖出5.26亿美元的股票。

此后，日元更是成为外部投资者“千夫所指”的对象。

据券商中国援引彭博社的数据，美国商品期货交易委员会（CFTC）持仓周报显示：4月23日当周，交易员们（含对冲基金和资产管理公司）所持日元空头合约超过184180手，打破之前一周所创（2006年有数据记录以来的）历史最高。与此同时，日元兑欧元也跌至近16年来的最低水平，为168.23，兑澳元也跌至近十年来的最低水平。

那么后续日元还会贬值吗？

中国外汇投资研究院首席分析师姜伟男表示，后续日元进一步贬值的趋势可能没有办法改变，即便是日本央行出手干预，可能也只能使日元维持到比现在稍微好一点的水平。

日元“跌倒”，港股、A股再度回到资金视野。

3月份，长城基金汪立表示，投资者对日本股票的减持利好A股市场，目前国内股票市场表现与基本面形成较大分化，市场的韧性主要来自于流动性支撑，一方面，国内市场仍有较高的ETF购买量，另一方面正是因为海外机构对日本的资金配置将逐步开始向国内回流。

中信建投也在研报中明确表示，去年下半年港股的最大压制为外资系统性流出转向日本，近期外资在亚太地区的配置重心重新由日本转向港股，港股流动性得到大幅改善。

春江水暖，市场先知。近段时间的A股、港股一改此前颓靡状态，吸引了各路资金。Choice数据显示，2月份至4月29日，恒生指数的涨幅为14.61%；上证指数的涨幅为11.64%。

海外滞胀迹象初显，资金逐步外流

A股、港股进入佳境也并非仅有日元贬值一个催化剂。海外滞胀似有抬头迹象，这让资金开始寻找新的避风港，而港股、A股或是优选之一。

4月25日，美国公布了今年一季度的GDP和核心PCE数据。数据显示，美国实际 GDP 环比去年录得 1.6%，明显低于彭博一致预期的2.5%，是 2022二季度以来最低增速。同时一季度核心 PCE 年化从前值2.0%大幅反弹至 3.7%，高于彭博一致预期的 3.4%。

此前3月份公布的美国消费者价格指数（CPI）同比上涨3.5%，涨幅较2月份扩大0.3个百分点。同时，核心CPI环比上涨0.4%，同比上涨3.8%，核心CPI的这两项指标涨幅已连续3个月超预期，通胀似有抬头迹象。

摩根大通CEO戴蒙表示：“我担心现在的情形更像上世纪70年代滞胀时期”。此外，他还在多个场合警告，美国财政支出再次出现爆炸式增长，而经济正准备承受一系列通胀驱动因素。

以史为鉴，滞胀会拖累股市。高盛在2021年10月发布的一则研报中表示，报告称，在过去60年中的滞涨时期，标准普尔500指数的实际总回报率中值降至每季度-2.1%，而同期的实际总回报率中值为每季度2.5%。

今年3月下旬，开始有资金逐步兑现收益，流出美国。

彼时，美国银行周五在援引EPFR Global数据的报告中指出，美联储政策会议前夕，美股出现大量资金外流。具体来看，美国股票基金赎回了约220亿美元，这是自2022年12月以来最大的一次赎回。其中，美国小盘股流出59亿美元，通信股基金创下17亿美元的资金流出纪录。

与此同时，海外主要经济体股市的高估值也让不少资金萌生退意。

亚太市场方面，日经225指数滚动市盈率为17.28倍，处于近十年31.52%分位；台湾加权指数滚动市盈率为21.14倍，处于近十年95.2%分位；韩国KOSPI200指数滚动市盈率18.29倍，处于近十年83.79%分位。

而欧美市场方面，美国道琼斯工业指数滚动市盈率25.21倍，处于近十年78.31%分位；英国富时100指数滚动市盈率14.81倍，处于近十年47.02%分位；法国CAC40指数滚动市盈率16.02倍，处于近十年24.9%分位。

相对于海外市场，目前港股、A股处于估值“洼地”。截至2024年4月26日，恒生指数滚动市盈率为8.89倍，位于近十年14.97%分位数；市净率低于1，仅有0.9倍，处于近十年8.73%分位数。

上证指数及沪深300的滚动市盈率分别为13.34倍、11.84倍，分别位于近十年45.01%分位数、近十年31.31%分位数。

小牛露出“尖尖角”

外部环境的改观仅是资本市场走强的催化剂，而要想有长牛行情，更需要内部的“天时、地利、人和”。

近几年，地产的调整如同一头灰犀牛，让海外投资者避之不及。不过，随着地产利好政策频出，国内地产已出现企稳迹象。

曾在三年前“精准预言”恒大事件的瑞银投资大中华区房地产研究主管John Lam也罕见地表达了对中国房地产市场的乐观看法，认为中国房地产市场将在2025年实现复苏。预计2024年房地产销量和价格降幅会收窄，到 2025年6月，中国房地产价格和新开工量将趋于稳定。

John Lam表示：过去三年的房价下跌周期导致购房者推迟购买，一旦房价稳定下来，被压抑的需求终将回归。

房地产的企稳让海外投资者对国内的资产质量转好有了更强的预期，而国内PMI、GDP等数据的中高增长则让他们彻底转而看多。

数据显示，3月份中国制造业采购经理指数（PMI）、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.8%、53.0%和52.7%，比上月上升1.7、1.6和1.8个百分点，三大指数均位于扩张区间。其中制造业PMI为去年9月以来首度重返扩张区间，非制造业商务活动指数连续4个月上升，创去年7月份以来的新高。

制造业PMI的扩张也带动了GDP的增长。4月16日，2024年中国经济首季报出炉，初步核算，国内生产总值（GDP）29.63万亿元，按不变价格计算，同比增长5.3%，比上年四季度环比增长1.6%。

数据一出，高盛、花旗立即上调了2024年全年GDP增速预测。其中，高盛从4.8%上调至5.0%，花旗从4.6%上调至5.0%。

里子、面子都有

如果说地产和经济数据是面子，那么新国九条就是里子。

新《国九条》在IPO、退市、上市公司减持、分红，引导长期资本入市等方面均提出了新的监管要求。并以强监管、防风险、促高质量发展为主线，完善资本市场基础制度为重点。

而这将彻底改变过往A股宽进难出、重融资轻投资、部分制度公平性欠佳的突出问题。

国融证券研报指出：新国九条的发布将从中长期利好低估值高分红的国内核心龙头公司。

纵观历史，前两次《国九条》发布后都引领了一波牛市。

其中，2004 年《国九条》主要完善资本市场制度、解决股权分置问题等。随着 A股制度问题完善解决，叠加经济高速成长红利期，2006-2007 年 A 股市场大幅走强，蓝筹板块领涨。

2014 年《国九条》高度强调“创新”，提出以市场为导向、以提高市场服务能力和效率为目的，积极鼓励和引导资本市场创新。资本市场建设重点由“完善制度”走向“鼓励创新”，叠加流动性充裕，2014-2015 年 A 股市场再次大幅走牛，成长板块领涨。

当新《国九条》以投资者为主之际，A股的投资生态必然改变，大量的公司加大分红，为投资者创造更大回报，这也将加快居民由存款转向权益资产配置的步伐。

事实上，自2020年到2024年1月，中国住户存款增加了58.24亿元，其中超过八成是定期存款。短短4年时间，居民新增存款相当于2009年到2019年期间的总和，目前居民存款总额已经接近140万亿元。

而与居民存款暴增背道而驰的是银行存款利率不断下降。目前大行的一年期存款利率已经降至1.45%，三年期存款利率为1.95%，五年也只有2.0%。

即便如此低的存款利率，却仍有大量的居民将资金存入银行。背后的原因则是房地产这个旧蓄水池已经满了，再叠加近几年居民资产负债表受损，居民的风险偏好降低。

而一旦A股的赚钱效应开始溢出，躺在银行里面的“天量”存款将会涌入资本市场，为A股提供源源不断的增量资金。

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