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如何理解5.3%的GDP增速?

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文:任泽平团队

1 如何理解5.3%的GDP增速?

一季度GDP实际同比5.3%,在去年同期4.5%的基础上超预期增长,也高于去年四季度的5.2%,工业和服务业对经济拉动均有所上升。第一、二、三产业对GDP同比拉动分别为0.13、2.24和2.93个百分点,较上年四季度变化-0.3、0.16和0.24个百分点。

季度GDP的核算方法重在供给侧,以生产法为基础;年度GDP注重需求侧,以支出法为基础。今年一季度生产强于消费,去年一季度报复性消费、生产弱于消费,这在某种程度上解释了今年GDP增速高于去年、但微观感知更弱,因为消费更能给个体直观的经济感受。

国内总需求不足,供过于求,物价低迷,GDP名义同比4.2%,GDP平减指数同比为-1.3%。

出口和制造业投资是拉动力量,地产仍拖累经济。出口修复的原因在于全球制造业的逐渐修复、美国的补库需求;而制造业投资在于出口景气的提升和对高科技产业的政策支持。房地产仍是经济发展的不确定性因素,房地产投资和销售仍然大幅负增长。

3 月数据整体弱于1-2月,警惕经济边际回落的风险,应加快政策的落地和见效。其中,制造业投资强劲上涨、出口温和修复,但社融、消费、房地产和广义基建投资均较1-2月回落;工业生产和产能利用率下滑;产需均较弱,物价超季节性回落。

具体来看,3月经济金融数据呈以下特征:

1)制造业投资强劲增长,设备更新、新质生产力相关行业投资高增。3月制造业投资当月同比增长10.3%,较1-2月提升0.9个百分点。新质生产力相关行业电子设备和运输设备生产和投资均较快。此外,设备更新发力,1-3月中国固定资产投资完成额中设备工器具购置累计同比增长17.6%,较2023年全年增长11.0%。

2)出口持续修复;全球制造业景气扩张,带动全球贸易回暖。3月出口同比(以美元计价,下同)-7.5%,主因上年同期出口集中释放造成的高基数。剔除基数效应,3月两年复合增长1.3%,好于1-2月的-0.9%和2023年12月的-5.5%。机电产品仍是出口主要支撑,汽车延续高增,美国库存周期筑底、房地产回暖拉动劳动密集型、家电产品出口。对新兴经济体出口好于发达经济体。

3房地产销售和投资仍低迷。3月商品房销售面积和销售额同比分别为-18.3%和-25.9%,分别较1-2月降幅收窄2.2和3.4个百分点。资金来源整体下滑,但从国内贷款来源资金有所回升。3月房地产开发资金来源同比-29.0%,较1-2月下滑4.9个百分点。3月房地产投资同比-10.1%。

4)广义基建投资略有下滑,地方政府化债放缓基建节奏。3月基础设施建设投资同比增长8.6%,较1-2月下降0.3个百分点。水电燃气维持高增,3月水电燃气投资同比增长31.5%;受益于去年万亿特别国债,以及水利春修黄金季加快建设进度,3月水利管理业同比14.0%。

5)消费修复放缓,商品零售和服务消费回落,与去年报复性消费的高基数和春节后的消费的季节性回落均有关。居民消费倾向仍然较低,人均可支配收入增速不及消费支出增速3月,社会消费品零售总额同比增长3.1%,较1-2月下滑2.4个百分点;环比0.3%,弱于季节性。一季度,消费倾向为63.3%,较去年四季度下滑5.1个百分点;居民人均可支配收入名义同比为6.2%,低于人均消费支出同比增速2.1个百分点。短期,消费品以旧换新政策可部分提振消费,长期消费的真正恢复在于失业降低和收入的增加。

6)社融信贷增速双降,资金活化程度降低。3月存量社融同比增长8.7%,较上月回落0.3个百分点。新增社会融资规模4.87万亿元,同比少增5142亿元。政府债券净融资4642亿元,同比少增1373亿元;一季度地方债整体发行节奏缓慢,截至3月底,地方债共发行1.57万亿,同比下降25%。居民和企业存款少增。M2同比增速8.3%,较上月下降0.4个百分点;M1同比增速1.1%,较上月回落0.1%。

7)物价超季节性下滑,春节后食品项、旅游出行等消费需求回落。大宗商品价格分化,黑色金属下跌,有色、油价上涨。CPI环比下降1.0%,较上月大幅下滑2.0个百分点;CPI同比0.1%,较上月回落0.6个百分点;除食品和能源价格的核心CPI环比-0.6%,较上月大幅回落1.1个百分点;PPI环比下降0.1%,降幅较上月收窄0.1个百分点。

2024年是经济温和修复的一年。有四点支撑:一是将稳增长放在更重要位置,货币政策“仍有降准空间”。二是广义财政扩张,“发行1万亿超长期特别国债”,“新质生产力”成为未来经济新增长点,设备更新提振短期投资需求;三是出口从低迷转向企稳,主因中美国库存周期见底;三是“三大工程”建设接力,缓和房地产投资疲软局面;但房地产调整时间或较长。

2 工业和服务业生产 均回落

3月规模以上工业增加值同比增长4.5%,较1-2月下降2.5个百分点;环比-0.1%,弱于季节性;一季度工业产能利用率73.6%,去年四季度为75.9%。制造业增加值同比最高。采矿、制造业、电燃气增加值同比分别0.2%、5.1%、4.9%,分别较1-2月下降2.1、2.6和3.0个百分点。

1)工业生产的亮点在高新技术产业。3月高技术产业工业增加值同比为7.6%,较1-2月增加0.1个百分点。电气机械和器材制造业,计算机、通信和其他电子设备制造,铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业同比分别为4.8%、10.6%、8.6%,较1-2月变动0.2、-4.0、-2.4个百分点。

2)建筑业相关黑色金属、有色金属、化工类生产增长略有放缓。3月,煤炭开采和洗选业、化学原料及化学制品制造业、橡胶和塑料制品、非金属矿物制品、黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、金属制品业同比分别为-1.6%、9.1%、5.3%、-2.8%、3.3%、11.2%和1.5%,较1-2月下降3.0、0.9、7.8、6.7、5.4、1.3和6.0个百分点。

3)汽车制造业保持高增速。汽车制造业同比为9.4%,较上月下降0.4个百分点。

3月,服务业生产指数同比增长5.0%,较1-2月下滑0.8个百分点。


3 固投持续回升,高技术产业增长强于整体

3月固定资产投资(不含农户)当月同比增长4.8%,较1-2月上升0.6个百分点。分投资主体看,3月民间固定资产投资和国有控股企业固定资产投资累计同比分别为0.5%和7.8%,较1-2月分别上升0.1和0.5个百分点,民间投资和国有企业投资均企稳。

高技术制造业增长仍快于固投整体。3月高技术产业投资同比累计增长11.4%,其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长10.8%和12.7%。

在新一轮科技革命和产业变革机遇中,高技术产业存在广阔的政策和市场空间。1月18日,工信部等七部门联合发布《关于推动未来产业创新发展的实施意见》,并提出到2025年和2027年的发展目标,包括技术创新、产业培育等方面。新兴产业保持快速增长速度,今年一季度新能源车产量增长29.2%,太阳能电池增长20%,与光伏相关的多晶硅、单晶硅增速仍高达50%以上,服务机器人增长26.7%,半导体、3D打印等均保持两位数以上的高位增长。

工业领域大规模设备更新预计将刺激民间投资和提振工业经济发展。4月9日晚,工业和信息化部等七部门联合印发《推动工业领域设备更新实施方案》,提出到2027年,工业领域设备投资规模较2023年增长25%以上。 1-3月中国固定资产投资完成额中设备工器具购置累计同比增长17.6%,较2023年全年增长11.0个百分点。


4 房地产销售和投资 疲软

房地产销售仍低迷,“小阳春”成色不佳。3月商品房销售面积和销售额同比分别为-18.3%和-25.9%,分别较1-2月降幅收窄2.2和3.4个百分点。各地因城施策托底房地产,北京、上海等一线城市陆续放宽购房政策 ,但效果较弱。

资金来源整体下滑,但从国内贷款来源资金有所回升。 3月房地产开发资金来源同比-29.0%,较1-2月下滑4.9个百分点。3月房企从国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款到位的开发资金同比分别为-6.3%、-13.6%、-41.5%和-46.7%,分别较1-2月变动4.0、1.6、-6.7和-10.1个百分点。2024年1月12日,住建部和金融监管总局发布《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》,将根据开发建设情况及项目开发企业资质、信用、财务等情况,提出可以给予融资支持的房地产项目名单,预计一定程度提振市场信心和预期,缓解资质较好的房地产商的资金压力。

房地产投资低迷。3月房地产投资同比-10.1%,较1-2月降幅扩大1.1百分点。根据中指院数据,2024年1-3月TOP100房企拿地金额同比增长14.9%。3月新开工、新增施工和竣工面积同比分别增长-25.6%、-19.1%和-22.1%,分别较1-2月变动4.9、-8.0和-1.0个百分点。2024年,“三大工程”建设将提速。3月9日,住建部表示今年将改造5万个老旧小区,建设一批完整的新社区,同时改造10万公里以上地下管网。



5 广义基建投资 略有下滑

3月基础设施建设投资(不含水电燃气)同比增长6.6%,较1-2月上升0.3个百分点。

1)水电燃气生产和供应投资维持高增。3月水电燃气投资同比增长31.5%,较1-2月上升6.2个百分点

2)交运仓储投资有所回落,3月交运仓储投资同比增长5.7%,较1-2月回落5.2个百分点。

3受益于去年万亿特别国债,以及水利春修黄金季加快建设进度,水利表现较好。3月水利管理业同比14.0%,较1-2月提升0.3个百分点。

基建项目支持范围扩大至至文旅、三大工程建设等;资金总量增多,注重效率,但地方政府化债仍在进行中,或对放缓基建节奏。2024年以来,各省市提前发布重大项目清单,目前已有21个省份发布近10万亿重大项目投资计划。2024年政府工作报告提出“额度分配向项目准备充分、投资效率较高的地区倾斜”。2024年一季度全国地方债已发行超过1.5万亿,其中各地新增专项债发行已超过6000亿元,占比超过40%。


6 新质生产力带动制造业投资 强劲上涨

3月制造业投资当月同比增长10.3%,较1-2月回升0.9个百分点。

1)新质生产力相关行业增长强劲。3月铁路等运输设备制造业、计算机通信和其他电子设备制造业分别同比增长24.6%和13.9%。

2)设备更新,通用设备及专用设备制造业有望发力。3月通用设备制造业、专用设备制造业同比分别为16.4%和15.9%,高于制造业整体增速。设备工器具购置同比增长17.6%,2023年全年增速6.6%;设备工器具构成占固投整体达到18%,预计新政将持续带动固投回升。

但工业企业整体利润不佳。2024年2月工业企业利润总额累计同比3%,但两年复合同比为-11.1%,较去年同期两年复合同比降幅扩大0.3%。制造业各子行业在固定投资的决策上分化加剧,拥有较高利润边际和规模效应更为显著的企业投资意愿较高,如新基建和新质生产力相关制造业投资仍维持较高增速。细分上中下游环节看,上游采矿业利润持续下滑,上中下游制造业温和回升。但产成品库存同比仍处于较低水平,目前处于被动去库存状态。




7 消费 修复放缓

社会消费品零售总额略有下滑,主因去年报复性消费产生的高基数、今年春节后的季节性回落。3月,社会消费品零售总额同比增长3.1%,较1-2月下滑2.4个百分点;环比0.3%,弱于季节性。

消费仍处于弱复苏进程,失业率虽然降低、居民存款减少表征消费信心的部分修复;但消费倾向仍然较低,人均可支配收入增速不及消费支出增速。短期,消费品以旧换新政策可部分提振消费,长期消费的真正恢复在于失业降低,工资、收入的增加。3月城镇调查失业率和31大城市城镇调查失业率分别为5.2%和 5.1%,较上月降低0.1和0个百分点。一季度,消费倾向为63.3%,较去年四季度下滑5.1个百分点;居民人均可支配收入名义同比为6.2%,低于人均消费支出同比增速2.1个百分点。

商品零售和餐饮收入双双回落。3月商品零售和餐饮收入同比分别为2.7%和 6.9%,较1-2月下降1.9和5.6个百分点;三年复合分别为3.1% 和4.1%,较1-2月下滑1.5和6.1个百分点。

分商品看,必需消费品延续增长;汽车消费、可选消费品和石油及制品类增幅放缓;地产后周期类消费仍是拖累。

1)必需消费品延续增长。3月,粮油食品类、饮料类、烟酒类、日用品同比分别为11.0%、5.8%、9.4%、3.5%,分别较上月变动2.0、-1.1、-4.3和4.2个百分点。

2)汽车消费增速放缓。汽车消费下降原因在于年前汽车消费的刺激以及内卷的汽车业。3月,汽车消费同比下降3.7%,较上月大幅回落12.4个百分点。据乘联会数据,3月乘用车销量同比7%,较1-2月下降10.2个百分点。

3)石油及制品类增速放缓,或与油价环比增幅放缓、节后出行回落有关。3月,石油及制品类消费同比增加3.5%,较1-2月下滑1.5个百分点。

4)可选消费品中增速略有放缓;服装类消费季节性上升;金银珠宝消费并未体现近期金价的飙升,原因是各国央行是购金的主力。3月,服装鞋帽及纺织品类、化妆品、金银珠宝、体育娱乐用品、文化办公用品同比分别为3.8%、2.2%、3.2%、19.3%,较上月变动1.9、-1.8、-1.8、8.0个百分点。

5)地产后周期消费拖累。3月家用电器和音像器材、家具和建筑及装潢材料同比分别为7.2%、5.8%、0.2%、2.8%,较上月变动-9.0、0.1、-4.4和0.7个百分点。



8 出口延续修复

3月出口同比(以美元计价,下同)-7.5%,主因上年同期出口集中释放造成的高基数。剔除基数效应,3月两年复合增长1.2%,好于1-2月的-0.9%和2023年12月的-5.5%。一季度出口累计同比1.5%。

全球制造业连续三个月景气扩张,带动全球贸易回暖。3月全球制造业PMI50.6%,扩张较上月加快0.3个百分点,产出指数、新订单指数分别为51.9%和50.9%。韩国、越南出口同比3.1%、15.0%,累计同比8.3%和14.7%。

机电产品仍是出口主要支撑;汽车延续高增长;美国库存周期筑底、房地产回暖拉动劳动密集型、家电产品出口。 机电产品占出口金额比重为59.3%,同比-8.8%,两年复合同比1.2%;其中,自动数据处理设备及其零部件、集成电路分别同比4.9%和4.0%;船舶同比34.0%。汽车包括底盘出口同比28.4%。家用电器出口同比-4.6%,两年复合增长3.3%。服装、箱包、玩具、家具等劳动密集型产品两年复合同比1.0%、17.2%、-0.7%和-0.1%。高新技术产品同比-2.7%,两年复合-6.6%。

对新兴经济体出口好于发达经济体。3月对东盟、欧盟、美国出口两年复合同比分别为13%、-6%和-12%。对俄罗斯、越南、印尼、印度出口两年复合同比分别为41%、18%、-3%和-3%。

进口负增长,环比持续改善,内需不足仍是主要问题。3月进口同比-1.9%,较1-2月下滑5.4个百分点。粮食、肉类是农产品主要拖累项目;原油、黑色是大宗商品主要拖累项目。3月原油、铁矿砂、铜材、钢材、煤的进口金额同比分别为-3.5%、7.5%、14.3%、-11.4%和-22.2%,进口数量同比分别为-6.2%、0.5%、16.1%、-9.3%和0.5%。高新技术和机电产品进口同比4.4%和1.6%;集成电路和船舶额同比11.5%和-14.2%;汽车量价齐跌,进口金额和数量同比下滑24.2%和11.7%。



9 社融信贷增速双降

3月存量社融同比增长8.7%,较上月回落0.3个百分点。新增社会融资规模4.87万亿元,同比少增5142亿元。

结构上,企业债、表外融资是主要支撑。1)表内信贷大幅少增。3月社融口径新增人民币贷款3.29万亿元,同比少增6561亿元。2)表外融资多增。3月表外融资增加3768亿元,同比多增1846亿元。3)政府债券融资少增。政府债券净融资4642亿元,同比少增1373亿元;一季度地方债整体发行节奏缓慢,截至3月底,地方债共发行1.57万亿,同比下降25%。4)直接融资多增,企业债融资是主要拉动项。直接融资增加4835亿元,同比多增864亿元;企业债券净融资增加4608亿元,同比多增1251亿元。

信贷增速回落,企业融资复苏不牢固,居民端整体偏弱。3月金融机构口径信贷余额同比增速9.6%,较上月下降0.5个百分点;新增企业贷款2.34万亿元,同比少增3600亿元;新增居民贷款9406亿元,同比少增3041亿元。

M2同比增速8.3%, M1低迷,实体经济活力不振。M2增速较上月下降0.4个百分点;M1同比增速1.1%,较上月回落0.1%;企业存款新增2.07万亿元,同比少增5330亿元;居民存款增加2.83万亿元,同比少增774亿元;财政存款减少7661亿元,同比少减751亿元;非银存款减少1500亿元,同比多减4550亿元。



10 物价 超季节性下滑

3 月CPI回落,春节后食品项 、旅游出行等消费需求回落;贡献因素是油价。CPI环比下降1.0%,较上月大幅下滑2.0个百分点;CPI同比0.1%,较上月回落0.6个百分点。除食品和能源价格的核心CPI环比-0.6%,较上月大幅回落1.1个百分点。

食品价格普遍下跌,主因节后需求的季节性回落以及气温较高、菜果大量上市。食品项环比下降3.2%,较上月大幅回落6.5个百分点,共影响CPI下降0.59个百分点。

非食品中以旅游为代表的服务消费回落。非食品环比-0.5%,较上月回落1.0个百分点,影响CPI下跌约0.37个百分点。旅游、交通工具使用和维修、家庭服务环比下降14.2%、2.4%和0.2%,较上月变动-27.3、-5.0和1.5个百分点;交通工具用燃料环比1.1%,较上月下滑0.8个百分点。

PPI环比降幅收窄,国内外定价商品分化,原油、有色金属相关产业价格涨,黑色跌。3月PPI环比下降0.1%,降幅较上月收窄0.1个百分点;PPI同比下降2.8%,降幅较上月扩大0.1个百分点。原油和有色金属价格上行带动相关产业价格上涨;与地产、基建相关的黑色金属等价格下降;新兴制造业供给较多,价格下降。




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