志橙股份:先发优势带来的高毛利率渐退,信息披露存误导性陈述之嫌

目前，半导体设备用碳化硅零部件领域整体呈现高度垄断的市场竞争格局，传统国外供应商占据了全球及国内市场的主要份额。我国半导体设备用碳化硅零部件国产化率较低，且整体处于追赶状态，仍有较大发展空间。

深交所发行上市审核网站显示，深圳市志橙半导体材料股份有限公司（以下简称“志橙股份”）创业板IPO申请于2023年6月26日获得受理，公司现已回复了深交所第三轮审核问询函。

志橙股份此次IPO预计募资8亿元，相对于公司资产总额7.7亿元（财务报告审计截止日2023年6月30日），如果成功上市，意味着志橙股份资产翻倍，将募得“另一个自己”。

然而，公司毛利率大幅攀升且与国内同行业发展趋势相悖，核心技术来源及先进性被交易所质疑，不禁让人担忧公司未来经营业绩能否实现稳定且可持续的增长。

另外，志橙股份在信息披露方面瑕疵较多，甚至存在重要信息遗漏。这种行为不禁让人对公司的信息披露透明度和诚信度产生怀疑，也引发了市场对志橙股份是否仍存在隐瞒重要信息的猜测和担忧。

撰稿/刘予鹿

编辑/刘铭泉

毛利率异高于国内外同行，核心技术先进性遭交易所质疑

志橙股份主营业务包括半导体设备零部件销售、外购零部件销售和提供涂层服务，下游客户涵盖半导体及泛半导体等领域。

据招股说明书披露，2020年、2021年、2022年和2023年1-6月（以下简称“报告期”），志橙股份营业收入分别为0.42亿元、1.19亿元、2.76亿元和2.52亿元，净利润分别为0.16亿元、0.51亿元、1.15亿元、1.12亿元，公司近三年的营业收入和净利润复合增长率分别为154.83%和215.82%。

报告期内，公司毛利率分别为72.77%、78.15%、78.49%和 72.41%，毛利率均保持在70%以上。

如此“亮眼”的业绩和毛利率，也被交易所重点问询。

在首轮审核问询回复中，志橙股份表示公司2021年毛利率攀升5.37个百分点，主要是收入占比87.04%的半导体设备零部件毛利率上升5.24个百分点，以及收入占比7.73%的涂层服务的毛利率上升 7.19 个百分点。

志橙股份超高的毛利率，甚至远高于国外和国内的同行业可比公司，且国内同行业可比公司的毛利率近年来呈下降的趋势。

在招股说明书中，志橙股份将东海碳素、西格里碳素、东洋炭素列为国外同行业可比公司，报告期内3家企业的毛利率均值分别为24.90%、27.00%、27.64%、28.86%（下图），不足志橙股份毛利率的一半。

图片来源：公司对审核问询的回复

富创精密、神工股份、金博股份这3家企业作为被志橙股份认可的国内同行业可比公司，报告期内的毛利率均值分别为53.13%、51.13%、42.59%、31.21%（下图），落后志橙股份20-40个百分点。

图片来源：招股说明书

对此，交易所要求公司说明主营业务毛利率显著高于国内外可比公司的合理性，短期及中长期是否存在大幅下滑的风险，期后是否存在产品售价、毛利率大幅下滑情况，并完善招股说明书中相关风险提示。

志橙股份表示，毛利率显著高于国外可比公司，是由于同类产品在国外同行业可比公司的业务结构中占比不高，且经营环境的不同企业所形成的成本优势有所差异所致；高于国内可比公司，主要在碳化硅零部件领域，公司具有填补国内空白的先发优势。

如果说毛利率是企业核心竞争力的直观体现，那核心技术则是其基石。

交易所在三轮审核问询函中分别要求公司说明核心技术的来源和形成过程、技术开发的难度及技术壁垒、技术是否具有独立性以及核心技术的先进性。

说到核心技术的来源，就不得不提及作为志橙股份股东兼客户的中微公司，其截至目前直接持有志橙股份4.81%的股份。

纵观志橙股份整体发展历程，与中微公司的关系可谓是打断了骨头还连着筋。在志橙股份产品研发过程中，中微公司曾从MOCVD设备角度出发给予志橙股份技术指导与指标要求，协助志橙股份进行产品验证，且在未来志橙股份还将与中微公司合作研发Micro-LED用新型MOCVD技术和高纯CVD碳化硅材料及零部件。

从核心技术的先进性来看，以代表产品寿命的“炉次”指标为例，2020年、2021年、2022年，志橙股份MOCVD设备用石墨基座典型产品表现最好的炉次分别为150次、200次和300次左右。

而公开数据显示，国际竞争对手西格里碳素MOCVD设备的石墨基座产品，早在2020年表现最好的炉次就已达到300次。

此外，招股说明书显示，报告期内志橙股份核心技术收入分别为0.42亿元、1.13亿元、2.47亿元和2.11亿元，占营业收入的比例分别为 97.89%、94.76%、89.59%和 83.78%，核心技术收入占营业收入的比例呈下降趋势。

综上所述，从核心技术先进性比较，志橙股份远逊于国外同行；从收入上来看，公司核心技术收入占营收比例也在逐年下降，志橙股份的高毛利率疑点重重。正如其2023上半年下降了6个百分点，未来毛利率是否能保持在较高水平更是难以保证。

产品单价持续走低，竞争对手奋力追赶

根据QY Research统计数据，2022年，CVD碳化硅零部件领域全球市场前五大厂商的市场份额合计超过60%，志橙半导体以3.57%的市场占有率跻身全球第八，为前十大厂商中唯一一个中国厂商，并且以14.51%的中国市场占有率在国内CVD碳化硅零部件市场排名第三，在中国同类企业中排名第一。

但是从主营产品的单价来看，整体趋势并不可观。报告期内，作为核心产品的SiC外延设备零部件平均单价分别为4997.51元/件、4073.81元/件、3330.02元/件、3226.94元/件，Si外延设备零部件平均单价分别为13263.64元/件、8562.00元/件、8594.07元/件、8381.11元/件，两者平均单价在报告期内均有下降。

其他产品MOCVD设备零部件、碳化硅涂层服务和外购零部件项目，平均销售单价亦趋向平稳，短期内也没有太大的上浮空间。

而近年来，志橙股份所在的行业竞争格局却是在不断变化的，主要竞争对手德智新材料、六方科技、成都超纯、苏州铠欣等4家公司，均进行了多轮大额融资，引入产业资本并大力扩张产能。

值得关注的是，在产品售价方面，国内竞争对手一般为志橙股份同类产品的80%-90%，意味着一众竞争对手们正在以更低价格获取客户。

未来产能全面释放后市场总供给必然大幅增长，加之竞争对手低价抢占市场，势必将导致行业竞争愈发激烈。在此背景下，志橙股份将募投资金主要用于SiC材料的研发与制造，是否合理？

志橙股份在审核问询回复中也承认，未来随着国内潜在竞争对手技术水平上升，企业所在细分行业竞争加剧，将导致企业产品销售价格下降，企业毛利率也将有所下降。

商场如战场，面对激烈的竞争，志橙股份更应将科技创新放到首位。

报告期内，志橙股份研发费用分别为433.29万元、1367.21万元、2708.90万元和2102.03万元，占营业收入比重分别为10.20%、11.48%、9.82%和8.35%，而国内同行业可比公司的研发费用率分别为8.37%、7.01%、8.60%、13.82%（下图）。

图片来源：招股说明书

可见，志橙股份研发费用率逐年下降，但国内同行业可比公司正在迎头赶上，与其差距逐渐缩小。并且，在2023年上半年，国内同行业可比公司的研发费用率平均值已超过了志橙股份5个百分点。

此外，还有一个重磅信息。2022年，中微公司投资了志橙股份主要竞争对手成都超纯，持有其4.70%股份。

上面提到中微公司一手扶持了志橙股份的发展，并与志橙股份有多个合作研发项目。而中微公司又投资了成都超纯，即使作为旁观者，也能体会此刻志橙股份与中微公司的关系十分微妙，而未来成都超纯或成为志橙股份强劲对手。

信披质量较差，国泰君安疑未勤勉尽责

注册制下，信息披露的真实性和充分性是IPO公司能否成功通过审核的关键之一。但从志橙股份的招股说明书和三轮审核问询回复来看，其信息披露问题繁多，信披质量较差。

在首轮审核问询，交易所关注到志橙股份在招股说明书对于“核心零部件”与“耗材类零部件” 相关表述存在矛盾的情况，并要求公司保证披露口径前后统一，避免误导投资者。

志橙股份表示，公司主要产品属于耗材类零部件，企业不再将产品披露为“核心零部件”或“耗材类零部件”，而是全文统一简化披露为“零部件”。

IPO企业的信息披露内容应当精准、可靠，其描述应当具体、确定，而不是模糊、模棱两可、具有误导性。“核心零部件”与“耗材类零部件”这两种表述虽然只是相差两字，但其彰显的技术水平、产品价值可是大相径庭。

除此之外，志橙股份对于首轮审核问询函中要求其说明首次申报未选取“炉次”等核心技术指标进行对比的原因，未做出回答，保荐人亦无相应核查过程与核查结论。

《华财信息》经常接触到各种各样的拟上市企业，也会遇到一些企业避重就轻、所问非所答的情况，但想要通过逃避问题来侥幸过关的企业，却是屈指可数。

在第二轮审核问询函的持续施压下，志橙股份在回复中承认“炉次”为产品核心技术指标之一，并在招股说明书中增加了相应的内容。

拟上市公司在信息披露中有所遗漏，其背后的原因，通常是企业可能担心披露某些问题会暴露其弱点而带来不利影响，但这种做法却往往会让交易所产生更多的疑虑和不信任。

信息披露是注册制的核心和灵魂，而作为保荐人的国泰君安证券有限公司，应当是披露信息的核查者和监督者。对于上述信息披露中的屡次失职，保荐代表人金亮和魏鹏应当引起高度重视，压实其“看门人”责任。