603369，白酒中最大的估值洼地，没有之一！

　　不是3000的茅台喝不起，

　　而是300的白酒更具性价比。

　　近段时间，白酒行业出现两个明显的变化；

　　一个是，复苏明显在加快。数据显示，2023年京东白酒的销量累计超过3900万，同比增长11%，而销售额更是近300亿，同比大增31%。尤其是进入2023年四季度以来，白酒企业的去库存和动销数据明显改善。

　　这也是茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份、剑南春等，能够在2023年出现涨价的底气。这种局面其实早在2023年一季度就能感受得到了，相关的一二线白酒龙头也极端均实现了超预期的增长。

　　一个是，消费更重性价比。在经济大环境下，白酒消费对一线品牌有所淡化，200元左右的二线次高端由于具备极强的性价比，放量更明显。

　　从近几年数据来看，二线白酒的增速也要远远好于一线白酒，业绩弹性更好。

　　而在二线白酒中，今世缘的优势更加的明显。

　　第一，盈利能力突出。

　　消费赛道，尤其是白酒、家电、食品等领域，净资产收益率ROE是衡量公司盈利能力的核心指标。

　　从20多家白酒企业来看，ROE能连续10年保持在15%以上的也就仅仅只有6家企业。分别是茅台、古井贡酒、今世缘、洋河股份、口子窖和迎驾贡酒。

　　其中贵州茅台的ROE最高，基本每年都在30%以上，是绝对的盈利王者。

　　但是，对于成长赛道来说，稳定是基础，成长才是关键，成长才能推动估值重塑。

　　数据显示，2020到2022三年中，ROE能够保持增长的只有2家白酒企业，就是今世缘和迎驾贡酒。今世缘的ROE从2020年的20.25%增长到了2022年的24.73%，迎驾贡酒ROE从19.28%上涨到了26.38%。

　　从盈利的内在指标看，近几年，白酒企业中毛利率和净利率能保持持续增长的也只有3家公司，分别是茅台、今世缘和迎驾贡酒。

　　所以，从成长的角度看，白酒中只有今世缘和迎驾贡酒近几年保持了盈利能力的持续提升。茅台尽管毛利率超高、ROE领先，但是成长弹性上要弱于两者了。

　　而在今世缘和迎驾贡酒比较，今世缘又要强于迎驾贡。今世缘不论是毛利率还是净利率都要优于迎驾贡，并且今世缘平均30%的净利率，超越了口子窖、古井贡酒、洋河等几乎所有二线白酒竞争对手，盈利能力非常强悍。

　　那么，到这里，我们还需要去看，今世缘ROE以及净利率能持续提升的核心推动因素是什么？

　　公司盈利能力的强大，也来源于企业经营的本身。

　　一方面，得益于公司中高端产品营收占比的提升。

　　今世缘作为二线次高端白酒，近几年不断持续完善产品线，完美的契合市场阶梯式消费需求，旗下有国缘、今世缘、高沟三大品牌，尤其是国缘系列放量明显。

　　这其中300元以上的特A+品类由于具备极强的性价比，市场放量迅猛，营收占比持续提升，从2018年的50%提升到了2022年的66%，由于这块产品毛利率最高，营收占比的提升带动了公司整体毛利率的提升，进而提升了净利率水平。

　　另一方面，得益于公司强大的费用管控能力。

　　我们都知道，像医药、白酒等行业，对费用端的依赖非常强。

　　今世缘净利率的提升，也依赖于公司强大的费用端的管控。比如公司的成本费用利润率从2018年的40.9%提升到了2023年前三季度的71.78%，表示公司的单位费用带来的利润大幅提升，也体现了公司二线品牌优势的崛起。

　　另外，今世缘不但盈利能力强，盈利质量也超越茅台。
就拿衡量盈利质量的核心指标净现比来看，2020年以来今世缘的净现比持续走强且大于1，而茅台开始出现下滑。这也说明在近几年白酒行业采取向经销商压货增强营收的环境下，今世缘的利润是实实在在到手的现金，盈利质量优秀。

　　第二，盈利更稳定。

　　就像运动员一样，一场比赛拿到冠军不算什么，难能可贵的是能持续拿冠军。

　　对于成长赛道来说，业绩的持续稳定增长要远远强于业绩的突然爆发，这对白酒类消费企业来说更关键。当然，像恒瑞医药、艾力斯、百利天恒、常山药业、通化金马等创新药企业来说，要看研发的突然释放。

　　白酒行业中，近些年以来，今世缘业绩的稳定性要远远强于其它二线白酒。2015年以来尤其是近三年以来，今世缘依然稳定保持25%左右的业绩增速，非常的稳定。

　　而像山西汾酒、洋河股份、口子窖、水井坊、酒鬼酒、老白干酒等，近几年均出现了业绩的大幅忽高忽低，明显抗风险能力相对较弱。

　　就在2023年12月28日，今世缘早早发布了业绩预告，公司2023年完成100亿营收目标，同比增长27.41%左右，继续展现了稳健的成长状态，这种稳定性是其它二线白酒无法做到的。

　　第三，估值优势明显。

　　业绩波动带了估值波动，对于成长行业来说，业绩的稳定性对估值的衡量至关重要。

　　2020年以来，山西汾酒、酒鬼酒、老白干酒等由于业绩的巨幅变化，带来了估值的深度调整，这种就比较难去看估值。

　　而今世缘由于近些年业绩增速一直维持在25%左右，估值就相对不失真。目前PE已经低于20倍到了近10年的估值低位，而且PEG也小于1，估值优势凸显。

　　
所以，整体看，今世缘具备超越竞争对手的盈利能力，并且满足二线白酒消费的性价比需求，业绩弹性会更好一些。

　　其实，这种局面不仅仅是在白酒行业，像恒瑞医药、片仔癀、海天味业、格力电器等行业龙头一样，在行业竞争成熟阶段，尽管竞争优势稳固，但业绩弹性没有中小企业好。

　　当然，要找到这种高弹性的公司才行。

　　来源：飞鲸投研