达晨刘昼：创投环境发生巨变，产业投资时代来临 | 融中资本年会

要拥抱好国资，必须打造强大的生态和产业赋能体系。

“现在整个行业的现状就是，全员搞募资、全员做返投、全员卷硬科技、全员干退出。”达晨财智创始合伙人、董事长刘昼在融中财经2024（第13届）中国资本年会上表示。“但‘难’只是表象，底层逻辑是全球格局和中国发展逻辑重构，创投行业生存环境发生剧变。”

过去一年，创投行业在募投管退四个环节均发生了较大变化，比如在募资端，国资已经成为绝对的出资主力，而他们在出资过程中，最主要的、普遍的诉求就是招商引资和产业落地。

刘昼坦言，当国资成为LP主力，对GP的需求与考核维度更多了，如何一一实现是不小的难题。面对这样的募资环境，“要拥抱好国资，必须打造强大的生态和产业赋能体系，和国资所在区域的优势和行业资源匹配好，才能形成社会效益和资本增值的高效结合。”

在投资端，硬科技已经成为确定性最高的赛道，无论是外币还是人民币基金，大家都在“投小投早投科技”。面对这样的投资集中度，刘昼警示，VC/PE机构扎堆硬科技赛道，让这些潜力行业迅速卷成红海，其中同质化风险值得警惕。

刘昼表示，在新的国际形势与市场环境下，“投资机构的命运和国家的命运前所未有的紧密联系在一起，未来VC/PE投资，对解决科技‘卡脖子’、现代化产业体系‘补短板’和对社会有益的项目，才更有可能赢得市场、获得好的退出机会。”

01 中国创投行业环境发生剧变 产业投资时代来临

“2023年，如果一定要挑一个关键词，那就是难。”刘昼在融中财经2024（第13届）中国资本年会上表示。“总结一句话就是全员搞募资、全员做返投、全员卷硬科技、全员干退出。”

一方面，对于基金管理人而言，募资是头等大事。数据显示，2023年前三季度，大多数大额人民币基金由国资背景的管理人发起设立，100亿元以上的基金，100%是国资背景，50-100亿元的基金，近87%是国资背景，仅有规模小于1亿元的基金，国资占比较低一些。

过去一年新募的资金中，国资已经成为绝对的主力，刘昼表示，LP国资化，“基金招商”成为地方招商引资的重要手段。这一目标下，VC／PE定位也从财富管理转向同时满足地区培育产业的需求，募资时有回报、“返投招引”等多重约束，投资时兼顾市场与政策成为主流策略。

在国资为主力出资人的前提下，基金管理团队面对既要，又要，还要的三要现状。“以前是，谁给我钱，赚了钱二八分，但如今，这种简单的模式已经过去了。”

在强调招商引资的国资需求下，越来越多的头部GP加强在招商引资方面的强度。达晨在过去一年设立了生态与产业赋能办公室，以回应这一市场环境，但达晨对有些地方招引不佳，或者是影响基金财务收益的资金绝对不拿。

另一方面，在投资端，中低端制造、间接融资逐渐落幕，取而代之的是科技创新、直接融资。刘昼表示，当前，硬科技投资是主要赛道，硬科技、进口替代、自主可控，是IPO的大方向；更进一步的是，以服务国家战略性新兴行业为方向的产业投资时代来临。

刘昼将中美资本市场现状进行对比，我国还有很大的发展空间。他指出，在美国，基本上70%项目依靠直接融资，而中国市场只有30%的比例是依靠直接融资。此外，在资产证券化率、上市公司市值方面，差距同样不小。在上市企业方面，美股市值前十名的企业都是高科技公司。

“中美的竞争，从某种角度来看，就是科技的竞争，而科技的竞争，就是创投之争。”刘昼进一步表示，“中央经济工作会议提出鼓励、支持创业发展，股权投资已经上升到了中央最高层面。一个活跃的创投市场，对打造金融强国、科技强国非常重要。创投虽难，但破局后仍然看到希望，希望就在明天。”

02 新时期的VC/PE投资价值实现

“募资难、退出难这些只是表象，底层逻辑是全球格局和中国发展逻辑重构，创投行业生存环境发生剧变。”

这一背景下，创投机构如何破局？刘昼给出了五点指引：

第一、要多考虑新时期下VC/PE投资价值最终如何实现

“投资机构的命运和国家的命运前所未有地紧密联系在一起，只有坚定地'与国同行'的投资机构才是这个时代最需要的。未来的VC/PE投资，对解决科技'卡脖子'、现代化产业体系'补短板'和对社会有益的项目，才更有可能赢得市场、获得好的退出机会。”

第二、向“准产业化投资”进化，走出硬科技投资红海

硬科技投资内卷之下，投资进入深水区，一二级市场利差收窄与倒挂、优质项目稀缺等问题，让财务投资人面临严峻考验。财务投资人“准产业化进阶”正当时，但更需要具备宏观视野、政策把握、产业认知、产业协同，才能赚取超额回报。

刘昼认为，具有扎根产业的“大量、持续、优质”的项目来源，是新周期下VC/PE更重要的成功要素：通过产业链关键环节龙头公司切入，打造产业版图；利用产业链上下游形成的网络，发现早期项目、验证投资机会、谈判投资估值、嫁接产业资源、提供投后服务。

第三、以生态和产业赋能为核心打造护城河

“招商引资和产业落地既是国资LP的普遍诉求，也是新形势下GP的重要核心竞争力。”面对这样的募资环境，刘昼指出，“要拥抱好国资，必须打造强大的生态和产业赋能体系，和国资所在区域的优势和行业资源匹配好，才能形成社会效益和资本增值的高效结合。”

第四、积极探索并购退出，破解一级市场退出难题

刘昼介绍，当前证监会深化上市公司并购重组市场化改革，优化完善“小额快速”审核机制，适当提高轻资产科技型企业重组的估值包容性。他认为，“A股IPO节奏收紧，并购市场将有望重新活跃，但只有真正优质的未上市项目才能获得并购机会。”

第五、坚定信心，保持乐观的心态

“坚信中国经济会向好、坚信中国资本市场会好、坚信中国本土创投会做好。”刘昼进一步表示，“悲观者正确，乐观者成功”。