鼎际得主要产品量价齐跌，百亿投资计划能否挽救业绩颓势？

本文来源：时代商学院 作者：特约研究员陆烁宜、研究员陈佳鑫

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作者 | 特约研究员陆烁宜、研究员陈佳鑫

编辑 | 陈佳鑫

鼎际得（603255.SH）的百亿元投资项目关注度一直颇高，而资产仅约20亿元的鼎际得该如何筹集相关投资资金，是市场更为关注的问题。

2023年12月19日晚，鼎际得公布再融资预案，宣布拟通过发行可转债的方式募资不超过7.5亿元，所募资金全部用于“辽宁鼎际得石化高端新材料项目”的建设。据了解，该项目属于鼎际得2022年底发布的“POE（聚烯烃弹性体）高端新材料项目（计划投资额98.68亿元）”的一期项目。

值得注意的是，本次再融资预案中，该一期项目的计划投资额从一开始的59.62亿元调整至56.63亿元，尽管如此，7.5亿元的可转债计划募资额对该项目来说仍是杯水车薪。

公告显示，鼎际得成立于2004年5月，2022年8月登陆上交所主板，主要产品为催化剂、抗氧剂单剂和复合助剂，应用于石化产品“聚烯烃”的生产。而鼎际得拟投资生产的POE材料主要应用于汽车零部件、光伏胶膜和热熔胶等领域。

财报显示，2023年前三季度，鼎际得的营收及净利润双双下滑，部分产品量价齐跌。那么，拓展POE业务能否挽救其业绩颓势？

去年前三季度业绩下滑，两大产品量价齐跌

在12月19日公布的再融资预案中，鼎际得称“最近三年（2020—2022年），公司营业收入持续上升。总体来看，公司经营业绩稳定、盈利能力较强。”

然而，财报数据显示，2023年前三季度，鼎际得的营业收入为5.87亿元，同比减少11.11%；同期归母净利润为4827.95万元，同比下跌43.82%，营收及归母净利润同比双双下滑。值得一提的是，截至2023年三季度，该公司归母净利润已连续五个季度同比下降。

而且，在2023年前三季度，在鼎际得营收下滑的同时，同行可比公司营收增速均值仍保持正增长。

招股书中，鼎际得将风光股份（301100.SZ）、呈和科技（688625.SH）和利安隆（300596.SZ）列为同行可比公司。Wind显示，2021—2023年前三季度，同行可比公司营收同比增速均值分别为23.57%、23.98%和4%，而鼎际得分别为38.49%、21.8%和-11.11%。

同期，同行可比公司归母净利润同比增速均值分别为19.71%、10.39%、-18.56%，鼎际得则分别为27.6%、-18.27%和-43.82%。

可以看到，上市前（2021年），鼎际得的业绩增速相比可比同行平均值仍保持领先，但上市后（2022年以来）鼎际得的业绩增速与可比同行平均值的差距却越拉越大。

主要产品量价齐跌，或是鼎际得2023年前三季度业绩下滑的诱因。根据鼎际得披露的经营数据，2023年前三季度，鼎际得的第二大产品“抗氧剂单剂”和第三大产品“催化剂”的销售量与销售收入均呈同比下跌趋势。

其中，2023年前三季度，鼎际得抗氧剂单剂平均售价为2.24万元/吨，同比下降了13.01%，销量累计为7737.93吨，同比下降55.54%；催化剂平均售价为52.84万元/吨，同比下降了15.65%，销量累计为133.21吨，同比小幅下降。

鼎际得三大主营产品均为聚烯烃（石化产品）的催化剂和化学助剂，该公司在2023年半年报中称，2023年上半年，石化化工行业遭遇的困难包括原料和产品价格同步下滑、行情恢复不及预期、国际和国内市场需求不振等。

尽管景气度下行是全行业普遍面临的问题，但是自2020年以来，鼎际得的毛利率在整体下滑的同时，也持续低于同行均值。Wind数据显示，2020—2023年上半年，鼎际得的毛利率分别为34.18%、30.43%、24.25%、24.89%，同期可比同行均值分别为35.8%、33.16%、29.77%、29.76%。

具体来看，近年来，鼎际得三大主营产品的毛利率均不同程度下滑。其中，催化剂产品的毛利率从2020年的57.68%下降至2022年的49.39%，累计下降8.29个百分点。

且2022年以来，催化剂产品收入持续下滑。2022—2023年前三季度，该产品收入分别同比下降16.48%、16.53%。

然而，据观研天下的数据，2022年我国聚烯烃催化剂行业规模并未收缩，相反，该行业2022年市场规模为12.26亿元，同比增长11.05%；2022年需求量为1725.76吨，同比增长6.33%。

产品收入下滑的背景下，鼎际得的催化剂的市场占有率从2021年的12.32%下降至2022年的9.22%。2023年前三季度，其催化剂的售价大幅下降，但是销量未见提升。

与此同时，2022年，鼎际得第一大产品“复合助剂”毛利率为20.55%，同比减少8.24个百分点。同期，呈和科技的NDO复合助剂、利安隆的U-pack复合助剂毛利率仅分别同比减少0.13个、0.33个百分点。

除此之外，2022年，鼎际得第二大产品“抗氧剂单剂”的毛利率为20.90%，同比减少0.97个百分点；同期，风光股份的抗氧剂单剂、利安隆的抗氧化剂毛利率分别同比减少10.37个、0.56个百分点。

百亿投资计划能否挽救业绩颓势？

上市首年（2022年），鼎际得就宣布计划斥资近百亿元建设POE高端新材料项目（下称“POE项目”），试图开拓新领域。

根据鼎际得2022年12月26日发布的公告，该项目将分两期实施，总建设周期为5年。一期主要建设20万吨/年POE联合装置、30万吨/年α-烯烃装置、400Nm3/h电解水制氢装置等；二期主要建设20万吨/年POE联合装置、25万吨/年碳酸酯装置。

该项目总投资额为98.68亿元，其中一期总投资59.62亿元，首次投资26亿元，首次投资中建设投资为23.18亿元，其中约有13.56亿元来自银行贷款，占首次建设投资额的比例为58.49％。

但13.56亿元的银行贷款与数十亿元的一期投资额仍存在较大缺口，鼎际得自身的资金实力能否支撑如此大规模的投资？

财报显示，截至2023年三季度末，鼎际得的总资产仅为19.45亿元，其中货币资金为5.11亿元，与数十亿元的资金缺口相去甚远。

因此，除银行贷款外，鼎际得也在积极利用资本市场融资。2023年12月19日，鼎际得发布7.5亿元的可转债融资计划。此外，时代商学院注意到，鼎际得也在缩减项目投资规模，POE项目的一期计划投资额从59.62亿元降至56.63亿元。

除外部输血外，鼎际得自身的造血并不足以支撑如此大规模的投资。财报显示，2022—2023年前三季度，鼎际得的经营活动现金流净额分别为0.38亿元、0.9亿元，相对于数十亿元资金而言可谓是杯水车薪。

根据鼎际得2023年9月8日的公告，辽宁鼎际得石化高端新材料项目（一期项目）已完成立项备案，预计开工建设后30个月内投产。

POE的前景也被广泛看好，据观研天下数据，受到光伏、汽车等多领域发展的推动，近几年中国POE需求持续提升，2017—2021年，中国POE消费量由22万吨增长至64万吨，累计增幅达190.91%。

不过根据国金证券在2023年12月12日发布的《2023年基础化工行业研究：新材料大有可为，看好电子材料及出海方向》，目前POE产能仍主要掌握在陶氏化学、埃克森美孚、北欧化工、三井化学、LG化学等海外化工龙头企业手中。观研天下数据显示，2021年，我国POE进口量达到63.99万吨，进口额为14.16亿美元。

鼎际得在项目可行性分析报告中提到，国内高端聚烯烃、工程塑料、功能性膜材料、高性能纤维和电子化学品等诸多领域自给率仍然较低。随着国内产业升级步伐加快，化工新材料需求将持续增长。为了把握市场趋势，紧跟国家进一步推进新材料行业产业升级、环保升级、产业整合机遇，公司拟进行本次投资。

关于项目预计收益情况，可行性报告中只表示，“本项目建成达产后，项目年均营业收入预计为79.44亿元，具有较好的投资回报”，并未给出预计净利润及投资回收期。

而此前主要生产复合助剂、抗氧剂单剂和催化剂，从未涉足POE生产的鼎际得，也在技术储备方面收到质疑。鼎际得在项目可行性报告中称，“新产品在工艺上与现有产品有相似之处，公司积累多年的经验有助于公司在该行业领域快速掌握相关工艺”。

不过，据信达证券2013年1月19日发布的《POE专题研究：光伏推动需求高增，高壁垒国产化有待突破》显示，POE作为高端聚烯烃材料，生产难度大，壁垒高，原材料方面也存在制约，其生产壁垒主要体现在催化剂、原材料α-烯烃的供应和聚合技术三个方面。

虽然鼎际得具备催化剂产能，但是目前生产POE的催化剂主要是“茂金属催化剂”，而根据鼎际得2023年中报，其茂金属催化剂仍处于研发布局阶段。国海证券在2023年1月2日发布的《POE行业深度报告之一：多领域推动需求高增，国内加快产业化进程》显示，目前全球仅有少数企业掌握茂金属催化剂技术。

α-烯烃方面，国海证券上述研报显示，目前国内1-丁烯和1-己烯已经实现产业化。但鼎际得公告显示，目前其α-烯烃装置仍处于投建阶段。

聚合技术方面，信达证券上述研报显示，POE现有多种聚合工艺路线，主要被国外大型化工企业掌握。

值得注意的是，随着POE需求增长，国内已有多家企业积极涌入POE领域。除了鼎际得之外，东方盛虹（000301.SZ）、万华化学（600309.SH）、荣盛石化（002493.SZ）、诚志股份（000990.SZ）、岳阳兴长（000819.SZ）、卫星化学（002648.SZ）、中国石化（600028.SH）、惠生工程（02236.HK）、山东京博石油化工有限公司等多家企业也都在布局POE业务。

2022年8月17日，荣盛石化便宣布将投资192亿元建设高性能树脂项目，项目投资规模超过鼎际得。该公司表示，根据可研报告估算，项目建成后，可实现年均营业收入274.43亿元，每年可实现净利润24.23亿元。

整体来看，鼎际得此次拓展POE业务虽然有望打造第二增长极，但面临着融资及技术等方面的难题。此外，国内多个企业涌入POE领域，鼎际得能否抢占先机也有待观察。

【参考资料】

1.《辽宁鼎际得石化股份有限公司首次公开发行股票申请文件反馈意见》.上交所

2.《辽宁鼎际得石化股份有限公司向不特定对象发行可转换公司债券预案》.公司公告

3.《辽宁鼎际得石化股份有限公司2022年年度报告》.公司公告

4.《辽宁鼎际得石化股份有限公司2023年半年度报告》.公司公告

5.《我国聚烯烃催化剂行业：市场空间充足国产替代是大势所趋》.观研天下

6.《卓创资讯石化产能预警系列一：聚烯烃产能持续增长结构性过剩或将加剧》.卓创资讯研究院

7.《全球POE（聚烯烃弹性体）行业现状及竞争分析中国POE产业化、国产化进程加快》.观研天下

8.《荣盛石化:关于投资建设高性能树脂项目的公告》.公司公告

9.《POE专题研究：光伏推动需求高增，高壁垒国产化有待突破》.信达证券

10.《POE行业深度报告之一：多领域推动需求高增，国内加快产业化进程》.国海证券

11.《2023年基础化工行业研究：新材料大有可为，看好电子材料及出海方向》.国金证券

12.《辽宁鼎际得石化股份有限公司关于POE高端新材料项目的进展公告》.公司公告

（全文3829字）

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