IPO观察|马泷医疗赴港 高端口腔医疗盈利后劲不足

近日，马泷医疗管理（浙江）股份有限公司（以下简称“马泷齿科”）递表港交所主板，海通国际为其独家保荐人。

马泷齿科是高端民营口腔医疗服务提供商，主要向个人提供口腔医疗服务，涵盖三大口腔医疗领域，包括普通牙科、正畸科及种植科。

在2020年至2022年，马泷齿科的营收分别为3.19亿元、3.99亿元和4.84亿元；2023年前四个月，营收从2022年同期的1.42亿元增至1.47亿元。

高端齿科盈利也难

马泷齿科1995年创建于葡萄牙里斯本，于2012年正式进入中国，进军之初便瞄准了中国的高端口腔服务市场。

民营口腔医疗服务一般可分为高端口腔医疗服务、中端口腔医疗服务及经济型口腔医疗服务，因其服务质量和定价而有所不同。由于中国民营口腔医疗服务市场高度分散，按2022年的收入计，十大民营口腔医疗服务提供商于合共超过8万名市场参与者中的市场份额合共仅为13.6%。

面对分散的市场环境，马泷齿科毅然选择了高端口腔服务赛道。高端口腔医疗服务一般高度订制化口腔医疗服务，其挂牌价格较三级甲等医院提供同类型服务的高出至少25%。得益于此，2022年马泷齿科每张牙科治疗椅的平均收入为150万元，每名牙医的平均收入也达到了240万元。按每张牙科治疗椅的平均收入及每名牙医的平均收入计，马泷齿科均在行业前十名参与者中排名前三。

马泷齿科的收入主要源于马泷服务、马泷产品、马泷DSO三大业务。马泷服务主要向个人提供口腔医疗服务，涵盖了三大口腔医疗服务领域（普通牙科、正畸科及种植科），是公司核心收入来源。在2020年至2022年马泷服务收入分别为2.81亿元、3.22亿元、4.06亿元，分别占同期总收入的88.4%、80.8%、83.9%。

普通牙科一般指患者定期接受的治疗，2020年到2022年的收入分别为1.35亿元、1.45亿元、1.78亿元，分别占同期总收入的42.4%、36.6%、36.8%；正畸科服务的收入分别为1.04亿元、1.22亿元、1.77亿元，分别占同期总收入的32.9%、30.7%、36.7%；种植服务占比则为13.1%、13.6%、10.4%。

自2015年起，马泷齿科开始向第三方口腔医疗服务商提供义齿及相关耗材及服务，2020年到2022年这部分的收入分别为3120万元、5900万元、5760元，分别占同期总收入的9.8%、14.8%、11.9%。此外，马泷齿科自2019年起也开展了DSO服务，服务第三方口腔门诊，但收入占比仅有0.8%、1.4%、1.3%。

根据弗若斯特沙利文报告，按2022年数据，马泷齿科在中国所有民营口腔医疗服务提供商中排名第9位，在中国所有高端民营口腔医疗服务提供商中排名第2位。

在高端市场做得有声有色的马泷齿科，却仍旧深陷亏损的处境。2020年至2023年前4个月，马泷齿科净亏损分别为5936.3万、16173.6万、3793.6万和779.3万元，总计逾2.6亿的亏损额。

高端服务相应的也带来了较高的运营成本。招股书显示，营业成本自2020年以来占了马泷齿科总营收的70%以上。2020年到2022年，马泷齿科员工成本分别为1.42亿元、2.29亿元、2.07亿元，分别占总收入的44.5%、57.4%、42.6%。

对马泷齿科来说，高端市场虽然能带来高客单价，却仍旧难逃亏损的处境。

牙医资源稀缺、获客成本高

随着老龄化程度的加深与居民健康意识的提升，中国消费医疗服务市场已成为中国大健康市场的主要细分市场及主要推动力。中国民营口腔医疗服务市场（按收入计算）预计将从2022年的人民币859亿元增长至2027年的人民币1740亿元，复合年增长率为15.2%。

而在这其中，高端口腔医疗市场也被资本市场予以厚望，数据显示，中国的高端民营口腔医疗服务市场由2018年的人民币27亿元增至2022年的人民币29亿元，复合年增长率为1.6%，预计于2027年将达到人民币59亿元，2022年至2027年的复合年增长率为15.6%

然而对整个行业来说，口腔服务行业仍旧容量不足，存在着众多挑战。

首先是压抑资源稀缺，一直是各大民营口腔机构悬而未决的问题。根据弗若斯特沙利文报告，2022年，中国每百万人口的牙医人数仅为248名，对比发达国家，日本为885名、韩国为658名及美国为607名。目前我国有20多万名口腔医生，口腔医生与国内人口的比例是1:7000。

对马泷齿科此类定位高端的牙科诊所，优质的牙医资源就显得更加稀缺。未来吸引足够数量的有资质及资深牙医，对马泷齿科之后的扩大门店数量以及保证服务质量方面都是至关重要的。对整个行业来说，有资质的牙医候选人的招聘竞争非常激烈。马泷齿科这样的民营机构，还要与公立机构竞争人才。

截至2023年4月30日，马泷齿科在国内13个城市共有29家口腔门诊，仅拥有145名牙医。

在招股书中，马泷齿科表示，预期未来四年在中国成立30家口腔门诊，每家配备约八至十张牙科治疗椅，19家口腔门诊将位于一线城市，而余下11家口腔门诊将位于二线城市。这无疑对牙医人员的资源提出了更高的要求，牙医资源紧缺可能会影响其扩店速度。

其次是整个口腔行业获客难，整体的营销成本较高。由于行业份额较为分散、服务同质化严重，导致各大机构都需要付出更多的成本去吸引顾客。

马泷齿科的销售费用同样居高不下。报告期内，公司的销售及营销开支分别为4666.9万元、8369.2万元、8717.3万元和2441.3万元，占当期总营收的比例为14.73%、21.05%、17.98%和16.33%，高于同业企业同期水平。

面对行业的难题，马泷齿科未来的扩张之路还存在诸多挑战。