暴跌70%迎来大反转，净利润增长超预期，重点关注的成长型龙头！

本周，在大盘冲高回落背景下，医药行业演绎出冰火两重天的景象，其中“利空因素”或和医药领域腐败问题整治有关，目前已有赛伦生物董事长因涉嫌职务犯罪被立案调查和诸多医院院长等被查。

关于反腐问题我想说，这对医药行业来说本身是中性的，并且是有必要的，所以对于企业基本面的影响没必要过分解读。

清者自清。

所以今天文章的重点不是因为这个消息或者因为价格较高而下跌的医药工业企业，而是逆市上涨的医疗研发外包企业，也就是CXO，它们逆市上涨的主要原因是业绩以及相对合理甚至低估的价格。

医疗研发外包龙头之一——康龙化成其在7月29日发布半年报业绩预告，其中2023年上半年实现营业收入55.62亿元-57.01亿元，同比增长20%-30%，归母净利润同比增长31%-36%；

另外扣非净利润虽然增速较差，但盈利规模和净利润相差不多，所以如果只看归母净利润的话（和市值直接挂钩），这个业绩显然是不错的。

（康龙化成2023年上半年业绩预告）

参考历史业绩数据，2023年二季度的营收同比增速为12.9%-17.58%，归母净利润同比增速为24.7%-33.33%，扣非净利润同比增速为4.88%-14.09%。

由此，业绩预告反映出两个问题：康龙化成2023年二季度相比于一季度业绩环比增长，但业绩增速在下滑。

首先，单从业绩增长角度来讲，可以给予企业1.5倍的PEG（由PEG计算公式，PEG越低股价安全边际越大），那么如果考虑在下滑的二季度单季净利润下限增速（24.7%），估值为37倍。

如下图，在业绩预告发布之前，康龙化成的滚动市盈率为31.8倍，明显小于37倍，所以估值具备提升空间，股价因此大涨。

不过，前面的逻辑显然偏向于短期衡量，仅仅停留在业绩数据上面；

未来，康龙化成的上涨逻辑还需要我们关注下滑的业绩增速：

营业收入增长能否持续，靠什么维持；企业现在的盈利状况是否是恶化的，还是有机会改善。

其中财务分析以及基本面分析都是辅助。

1、主要资产营运能力出现下滑，未来营收增长要看核心竞争力

半年报还没有发布，我们主要分析2023年一季报和上年同期的变化。

可知，资产是企业扩张的源动力，主要是经营类资产，即除了货币资金外，截至2023年一季度，康龙化成的四大资产：应收账款、固定资产、在建工程和商誉等，分别占到总资产的9.82%、27.84%、9.45%、12.77%，可能有人会问为什么没有存货？存货是康龙化成的第5大经营类资产，我们主要看前四大资产就够了。

首先，应收账款周转率、固定资产周转率两个营运能力指标，2023年一季度这两个指标其实是同比下滑的，所以由此可见康龙化成的营收增长压力。

应收账款周转率计算公式：营业收入/平均应收账款余额；

固定资产周转率计算公式：营业收入/平均固定资产净值。

当然，康龙化成的营收增长压力不在于营收会下滑，而是增速的问题，今年二季度企业营收同比增速下滑其实已经反映了这一点。

那么如果要分析未来营收增长的预期，我们还需要从资产端以及行业发展角度寻找答案。

近几年商誉增长、在建工程增加为主要切入点，这两项资产增长那么多，并且还在增加，能否继续支持收入增长？

而无论是在建工程项目的增加，还是并购产生了商誉，我认为这都是企业在不断发展进步的证据，其中收购类资产包括不少国外资产，康龙化成不仅在扩大核心业务的产能，而且也在布局当前新兴领域，不仅在国内增加产能，还在国外进行布局。

不得不说，从企业扩张步伐来看，CXO行业正处于由成长期到成熟期的过渡阶段，在稳增长的市场需求下，作为行业龙头，康龙化成未来或能拼竞争力取胜。

CXO的核心竞争力，除了企业现有的技术平台或者说一系列的头衔外，研发投入仍然是最直观的体现，而康龙化成的研发投入处于行业内中等，其竞争力还需要提升。

2、经营盈利能力指标均在增加，现在仍处于向上发展周期

还是前面的观点，康龙化成现在的营收并没有下滑，只是营收增速有所减慢，这可能是因为之前增长较快使营收规模基数变大所致，也可能是整个行业的原因，企业同时面临着竞争压力。

未来营收增速具体将是20%以上还是以下，需要我们持续跟踪；

但现在我们可以肯定没那么差（不要忘了，2023年上半年业绩预告营收同比增速为20%-23%，其中二季度营收同比增速也有12.9%-17.58%）。

除此之外，利润端也没那么差，毛利率和净利率均是提升的，尤其是毛利率，如果毛利率提升，那么净利率就没有太大下滑压力。

但康龙化成的费用结构一直有个比较明显的问题，即管理费用率比较高，管理费用比较特殊，净利率增长压力实际主要来源于管理费用。

所以对于康龙化成来说，现在还在提升的毛利率是我们寄希望的一个点，另外未来管理费用率有可能下滑是另一个点，只有这样，净利率能维持稳定甚至提升，净利润增速才有保障。

截至2023年半年报预告，我们可以得出来，毛利率提升和成熟板块业务增长有关，目前呈持续稳定增长趋势，但大分子和细胞与基因治疗服务以及部分海外运营的一些新业务还处于早期投入阶段，这将是未来毛利率提升、甚至企业整体发展的关键。

另外，今年上半年的股份支付费用增加（和股权激励有关）或是管理费用增加的原因之一。

不得不说，康龙化成股权激励中业绩考核目标以及股份支付费用的增加像是一种博弈，股权激励计划和股东减持计划更像是一种博弈，未来哪一方能胜出还未有定论。

如下图，如果仅靠想象力或管理层的承诺，我倾向于认可康龙化成，但拿事实说话才是根本。

当前，康龙化成估值不算高以及业绩支撑是确定性，而业绩增速下滑趋势是不确定性，二季报和三季度预期都是关键。

来源：飞鲸投研