解码大悦城控股商业:规模扩张缓慢加速轻资产,西单、朝阳大悦城贡献三成租金

【编者按】消费复苏，科技、互联网浪潮迭起，引发商业地产模式深层次变革。与此同时，存量时代市场竞争加剧，轻资产优势凸显，新时代竞争法则亦在发生改变。

从盘活存量到提振消费，如何通过精细化运营提升资产质量？政策端对商业地产公募REITs的鼓励与开闸，又将如何重塑商业不动产领域新格局？

搜狐财经、搜狐地产、焦点财经推出《商业地产幸存者法则》系列策划报道，挖掘商业地产企业经营管理方法论，透视行业发展趋势及价值。本期解读：大悦城控股商业。

出品 | 搜狐地产&焦点财经

作者 | 王泽红

编辑 | 吴亚

从2007年北京西单大悦城开业起，大悦城控股商业经历十几年的发展，已在商业地产领域树立了自己的地位，大悦城也成为央企中粮集团在商业地产领域的旗舰品牌。

2019年完成“A 控红筹”资产重组后，大悦城控股成为中粮集团旗下唯一的地产业务平台，住宅与商业双轮驱动，投资物业主要包括购物中心、写字楼、酒店、长租公寓、产业园及工业园等。

当中，大悦城购物中心、写字楼、酒店主要由大悦城控股旗下港股上市平台大悦城地产（00207.HK）进行开发、管理与经营；而长租公寓、产业园及配套商业则是归属于大悦城控股（000031.SZ）。

大悦城控股主要有两条标准产品线，一条是以大悦城为主，以18- 35岁城市新生代及青年客群为核心；另一条是大悦汇，以城市主城区或城市副中心的城市新中产及家庭客群为核心。此外，祥云小镇、大悦春风里和悦界主题街区也是其旗下商业品牌。

虽然大悦城控股的商业拓展质量稳定，但由于速度缓慢，整体商业规模处中游水平。同为央企背景，大悦城曾一度与华润万象城并驾齐驱，但由于开发模式、产品定位、发展路线的不同，二者间的距离也正在拉开。

从一线城市到二线城市，从做项目到做资产，从增量开发到存量改造，从重资产拓展到轻资产输出，十几年的发展中，大悦城控股拓展路线几经变化，如今与大多数头部商业地产商一样，正在加速轻资产商业项目的布局扩张。

规模扩张缓慢：

在营项目29个，欲加速轻资产拓展

由于商业地产开发周期长，前期资金投入巨大，早期的大悦城控股，主要通过拿地自建的方式拓展商业，项目落地较慢。再加之其2011 年及之前开业的5 个项目中，有4个由收购得来，导致体量、建筑形态和业态组合均有差异，较难复制，影响早期规模扩张。

为了解决这样的问题，大悦城控股主要采用三种运作模式，通过“轻重并举”的方式加速项目落地，除了引入合作方共同开发项目，还尝试“输出管理”和“并购基金”的轻资产运营模式，。

从其整个发展历程来看，大悦城控股于2015年首次尝试轻资产运作模式，通过管理输出的模式接手天津津汇广场，后改名为天津和平大悦城，并于2016年发布 “大资管”计划，宣布正式踏上从开发商向资产管理转型的道路。

也就在2016年，大悦城控股以 92.89 亿元出售6个项目49%的股权给GIC和国寿的核心基金，分别为西单大悦城、上海大悦城、天津大悦城、朝阳大悦城、北京中粮广场和中粮·置地广场，初步实现“减重前行”。

此后两年，其又相继与GIC成立114亿元境内外并购基金、与高和资本各出资25 亿成立并购基金，并推动北京大兴火神庙春风里由并购基金出资收购。自此，大悦城控股形成了“基金并购”和“管理输出”的轻资产扩张路线。

截至2022年末，大悦城控股已布局46个商业项目，包含重资产29个、轻资产17个。其中29个在营，商业面积达304万平，17个处于在建、储备阶段，商业面积为172万平。29个在营项目中，包含18 个大悦城购物中心，总商业面积265万平米

从新拓商业项目看，大悦城控股2022年新增广州黄埔大悦汇、成都金牛大悦城、沈阳金融中心大悦城等3个商业轻资产项目，其中广州黄埔大悦汇是其全新产品线“大悦汇”首个落地项目。

去年，大悦城控股共开业4个商业项目，分别为武汉大悦城、即墨 大悦春风里、绍兴国金大悦城、沈阳 E 馆。2023年，其计划新开出6座商业项目，分别为无锡江南大悦城、北京京西大悦城、天津西青大悦汇、成都金牛大悦城、成都天府大悦城和沈阳金融中心大悦城。

当中，无锡江南大悦城已于4月开业，是大悦城控股布局江苏的首个轻资产商业项目，被董事长陈朗称为中粮大悦城轻资产战略的最新力作。

5月20日，大悦城控股召开线上业绩交流会，管理层再次喊出加速轻资产商业项目的布局扩张，副总经理姚长林表示，一方面迅速增加项目数量，形成规模效应；另一方面通过输出商业管理能力，完成从开发运营商向资产管理商身份的进一步转变。

拆解商业模式：

注重“首店经济”，西单、朝阳大悦城贡献三成租金

在商业运营方面，大悦城控股很注重“首店经济”，2022年在营商业项目共计引入全国首店近 300 家。

其中，包含北京朝阳大悦城teamLab无相艺术空间全球首店、天津和平大悦城周生生京津冀首家旗舰店、成都大悦城星巴克成都首家绿色门店、杭州大悦城弹力星球超级运动中心浙江首店、西安大悦城西西弗主题定制店等。

这也让大悦城贴上了“首店收割机”的标签，并且在持续强化这一标签，欲将其打造为差异化特色，如北京大悦城将引入奈尔宝旗下BE1ST全国首店，北京中粮·祥云小镇即将引进Snow Peak北京购物中心首店，正在调改升级的北京西单大悦城将迎来银河烧鳗北京首店等。

2022年， 大悦城地产因对租户减免租金8.2亿元，投资物业租金及相关服务收入总额下降13%至34.93亿元，购物中心、写字楼及其他收入占比分别为79%、15%、和6%。具体至购物中心业务，实现销售额约248亿元，租金收入录得约21.58亿元，平均出租率93%。

从租金收入来看，大悦城控股商业的租金收入，主要来自于16个项目，租金收入达27.94亿元，占总租金收入的80%。

其中，西单大悦城、朝阳大悦城、天津大悦城、上海静安大悦城、沈阳大悦城、成都大悦城和杭州大悦城，租金便高达19.38亿元，7座大悦城贡献了总租金收入的55%，仅西单、朝阳两座大悦城，租金便超10亿，占总租金的三分之一。

做轻重资产：

研究证券化路径，谋划商业地产REITs

当前，行业正处于不断变革之中，头部房企在商业板块加大轻资产拓展力度，开发企业“轻重并举”已成为重要的发展模式，包括万达商管、华润置地和龙湖商业等，均在加速拓展轻资产发展，如今大悦城控股也在奋力直追。

一直以来，大悦城控股商业的扩张策略是“轻重并举”，坚持重型持有类项目和轻资产输出项目同时发力，但如今为了大力拓展轻资产，加快低效资产盘活和重资产做轻，正在加快研究重资产证券化路径，并在其2022年报中特意强调了这一点。

这条路径目前已成为商业地产商对轻资产模式的另一种尝试，典型如华润置地，目前正在推动旗下的商业地产项目通过资产证券化的方式退出，包括发行CMBS和类REITs产品实现轻资产化。

据搜狐财经不完全统计，自2020年11月首次试水以来，华润置地发行资产证券化产品超10个，融资金额超过300亿元，类型主要为CMBS和类REITs，底层资产主要以万象城、万象汇和华润大厦为主。

如今，大悦城控股商业也瞄准了这一条路径，并在2021年成功试水，发行规模为18.01亿元的CMBS，底层资产便是沈阳大悦城。此外，大悦城控股去年获得招商银行100亿元并购融资，协议中便包含资产证券化融资内容。

此外，3月24日，国家发改委提出支持消费基础设施建设，优先支持百货商场、购物中心等发行REITs，为首次以书面形式将商业项目纳入REITs试点领域，为独立商业运营商优质零售物业的退出提供了新路径。

大悦城控股在年报中指出，未来伴随 REITs 试点范围扩容，将有望进一步盘活存量资产，促进高质量发展。