23倍发行市盈率的天花板已成历史 将重塑股市打新生态

注册制开闸。3月27日，首批主板注册制企业中的2家中重科技、登康口腔开启网上申购。根据发行安排，28日将有另外4家主板注册制企业发行新股。6家企业中，除了中信金属发行市盈率为20.21倍外，其余5家均突破23倍。该现象也意味着此前新股23倍发行市盈率的天花板将被打破，笔者以为或将重塑股市打新生态。

2014年1月，证监会发布《关于加强新股发行监管的措施》，明确发行人选取中证指数公司发布的最近一个月静态平均市盈率为参考依据。自此，A股市场开启了为期多年的新股23倍发行市盈率的“窗口指导”时代。23倍也成为新股发行市盈率的天花板，如果有发行人的发行市盈率超过23倍，不仅会延期发行，而且还须多次发布风险提示性公告，以向市场充分提示高市盈率发行的风险。

但科创板的设立与注册制开启试点，也让A股新股发行市盈率的天花板开始出现松动。注册制实行更加包容的上市制度，也为不同行业、不同类型、不同规模、不同需求的企业上市融资提供了可能。而且，注册制下的新股实行市场化发行，其发行价格、规模、节奏等由市场决定，以强化市场的约束作用，其新股发行市盈率不再有23倍的天花板限制。此后的创业板、北交所新股发行，与科创板一样，不再有市盈率方面的限制，一切由市场决定。

事实上，对于新股而言，发行市盈率是否受到限制，所产生的结果完全是不一样的。从平均发行市盈率看，科创板首批25家公司除了中国通号外，其余24家公司发行市盈率介于34.12倍～148.8倍之间，其均值则高达52.5倍，也远远将23倍的天花板抛在身后。创业板开启注册制试点后，发行市盈率突破23倍天花板已成常态。

从新股挂牌后的盈利情况看，因为有23倍的限制，沪深主板基本延续了“新股不败”的神话，破发的现象则较为罕见。但科创板、创业板则是另一番光景。比如有统计数据显示，自2022年以来，科创板、创业板新股首日破发比例分别为38.58%、19.87%。毫无疑问，上述无论是哪个板块，其破发率均不算低。因此，从某种意义上讲，此前沪深主板23倍发行市盈率的天花板，是造就投资者“中签如中彩”财富故事的最主要原因。

但在主板也开始实行注册制后，沪深股市打新的格局将会发生根本性的变化。首先，沪深主板新股发行不再有23倍发行市盈率的限制，“新股不败”神话将难以继续上演，而新股破发将有可能成为常态。如此格局，沪深主板新股风险将日益凸显，也将意味着闭眼打新时代的结束，无形中也将倒逼投资者提升打新股的风险意识。

其次，由于沪深主板、科创板、创业板等均有不同的定位，板块之间新股发行市盈率也将存在区别，这对询价机构的研究能力、定价能力提出了全新要求的同时，对于投资者打新也提出了新的要求。如何甄别新股定价的合理性，如何控制打新的风险等，对于投资者个人而言，都是必须直面的问题。否则，盲目打新，非理性打新，就有可能遭遇亏损的命运。

23倍市盈率天花板成为历史，毫无疑问是市场进步的表现。此前，“新股不败”神话的频频上演，本质上并不是一个正常市场所呈现出的常态。而在23倍市盈率天花板成为历史的背后，也意味着定价更加市场化。其中，投资者参与是一方面，询价机构理性参与询价，新股合理定价又是一个方面。

对于投资者而言，放弃打新，可能无法分享新股红利。毕竟从统计数据看，无论是科创板、创业板，挂牌首日上涨的新股仍然占据多数。但如果打新，也有可能遭遇新股挂牌首日破发的风险。对于询价机构而言，理性参与询价，理性报价才是值得肯定的。盲目报高价的结果，除了发行人与保荐机构能够实现利益最大化外，包括询价机构在内的其他参与方，都有可能为之埋单，这显然也是其所不愿意看到的结果。

作者/曹中铭

编辑/岳彩周

校对/柳宝庆