信贷数据大超预期！

2023年2月10日，央行公布了1月份金融数据，我们可以看到，1月份的金额数据非常亮眼，各项数据均大超市场预期。

票据市场进入熊市！

实际上，1月份金融数据超预期已经体现在票据市场利率上，我们可以清楚的看到，2023年以来，票据利率有一个超常规的上行。

从上行幅度来看，票据市场已经进行熊市！

作为信贷数据的前瞻，票据市场利率对金融数据的指引一直非常有效。

2022年以来，年国股银票转贴现利率上升非常快速，从最低的1.1%左右，到目前一度突破2%，上升到2022年4月份水平。

银行承兑票据作为银行调节贷款规模最有效的武器，其贴现利率本身就能反映信贷市场的情况。

在银监会2003年启动的1104银行业金融机构监管信息系统中，也就是1104报表中，票据的贴现和转贴现等业务被计入资产负债表中的贷款项下，也就是说，在银行缺乏信贷规模的时候，可以用票据资产冲抵。

票据资产作为直接联通信贷市场的有价证券，因其同业市场的高流动性，成为长久以来商业银行调节信贷规模的有利工具。

所以，金融市场特别是债券市场的主流分析观点一直是：票据利率是社融数据的领先指标。

因为信贷数据是社融数据的主要组成部分，而票据资产又属于信贷资产。由于对实体经济的贷款规模在短期内难以腾挪，所以在银行需要调节信贷数据的时期，票据往往被银行用来对信贷数据“削峰填谷”。

一旦票据利率超常规下行，那么投资者普遍就会认为，商业银行信贷投放不力，为了冲抵信贷规模，就会通过转贴现票据的形式来完成信贷指标。

所以票据利率大幅下行，市场普遍就会被认为是社融数据低于预期。

反之亦然，一旦票据利率超常规上行，那么市场自然就会认为银行信贷规模充足，不需要票据来冲抵，当月的社融数据可能会超预期。

从历史数据来看，这一规律是相对靠谱的。

票据利率的上行，至少从一个侧面反映银行的信贷数据是非常好的。

同时，我们也看到，与票据利率非常相关的回购利率和同业存单利率近期也出现大幅变动的情况。

从资金面上看，资金面快速收紧，同业存单利率加速上行。这也从侧面印证了票据利率上行是有市场原因的。

火爆的1月金融数据

我们来看一下1月份金融数据。

从货币供应量上看，中国1月M2货币供应同比 12.6%，预期 11.7%，前值 11.8%。1月M1货币供应同比 6.7%，预期 4.7%，前值 3.7%。

从社融数据上看，中国1月社会融资规模增量 59800亿人民币，预期 54000亿人民币，前值 13100亿人民币。

1月新增人民币贷款 49000亿人民币，预期 42000亿人民币，前值 14000亿人民币。

同时，央行宣布：自1月起，将消费金融公司、理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围；由此，对社会融资规模中“实体经济发放的人民币贷款”和“贷款核销”数据进行调整。

那么，为什么1月份信贷如此火爆呢？

首先这与监管机构支持有关。2023年1月10日，人民银行、银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会，研究部署落实金融支持稳增长有关工作。

会议要求，人民银行、银保监会、各主要银行要全面贯彻落实党的二十大和中央经济工作会议精神，保持对实体经济的信贷支持力度，加大金融对国内需求和供给体系的支持，做好对基建投资、小微企业、科技创新、制造业、绿色发展等重点领域的金融服务，保持房地产融资平稳有序，推动经济运行整体好转，为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步提供有力的金融支持。

会议指出，各主要银行要合理把握信贷投放节奏，适度靠前发力，进一步优化信贷结构，精准有力支持国民经济和社会发展重点领域、薄弱环节。要加强跟踪监测，及时跟进政策性开发性金融工具配套融资，延续发挥好设备更新改造专项再贷款和财政贴息政策合力，力争形成更多实物工作量。要继续用好碳减排支持工具、支持煤炭清洁高效利用专项再贷款、科技创新再贷款、交通物流专项再贷款等结构性货币政策工具，不断完善对重点领域和薄弱环节的常态化支持机制。用好普惠小微贷款支持工具等优惠政策，加力支持小微市场主体恢复发展。当前还要全力支持重点医疗物资生产保供企业的合理资金需求。

其次，贷款作为银行创造利润最主要的工具，早放贷早受益，因此一季度是传统的信贷投放旺季，银行体系有“一季度定全年”的说法。

从利率水平看，按照央行数据，目前的信贷利率已是近30年来最低的利率水平。极低的信贷利率，推动融资主体进行融资扩张。

最后，就是债券融资的短期真空。2022年11月以来的债券市场波动，使得债券一级发行利率和二级成交收益率均有较大幅度上行，这推高了融资成本。在这个情况下，部分主体采取银行贷款而不是债券融资的方式，来进行短期的融资置换，待此后债券市场利率下行之后，再进行发债融资。

因此，1月份金融数据大超市场预期。

2023年有望进一步降息

易纲行长在《建设现代中央银行制度》中，针对利率专门强调：

1、实施正常的货币政策。简单地说，正常的货币政策是指主要通过利率的调整可以有效调节货币政策的情况；

2、发挥货币政策的总量和结构双重功能，精准加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。建立市场化利率形成和传导机制，均衡利率由资金市场供求关系决定，中央银行确定政策利率要符合经济规律。

因此，利率成为央行最重要的货币政策之一。而一年期MLF利率，既是贷款利率LPR定价基准，也是同业存单和国债收益率的锚，是央行连接金融市场和实体经济的主要利率某些人，是最重要的利率之一。

在2022年，央行整体上实施相对宽松的货币政策，为稳定经济作出重要贡献。

2021年以来，央行在货币政策上以宽松为主要方向，总量工具与结构性工具并用，并且在货币政策上作出非常多的创新。

总量工具，包括降息与降准。实际上，如果从总量工具上来看，我们仍然处于2021年7月以来的货币宽松周期当中。

市场总是感觉央行总量工具动用的比较审慎，实际上从时间线上来看，央行对于总量工具使用仍然是近年来相对频繁的。

本轮总量型货币政策宽松始于2021年7月，而且央行其实分了多步走：

第一步是降准，央行于2021年7月、12月分别降准；

第二步是降息，2021年12月20日调低一年期LPR利率（幅度为5BP），2022年1月17日调低一年期MLF利率和7天OMO利率（幅度均为10BP），并在1月20日，调低一年期LPR利率（幅度为10BP）和五年期LPR利率（幅度为5BP）；

第三步是降准，央行于2022年4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）；

第四步是降息，2022年5月20日调低LPR利率；

第五步仍然是降息，2022年8月15日MLF降息10BP之后，8月20日，一年期LPR降息5BP，五年期LPR降息15BP；

第六步是降准，2022年11月25日，人民银行宣布，将于12月5日下调金融机构存款准备金率。此次降准幅度为0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）；

当然在总量型货币政策工具上，央行进行了创新，最大的创新就是存款利率市场化的改革。

2022 年 4 月，人民银行指导利率自律机制建立了存款利率市场化调整机制，自律机制成员银行参考以 10 年期国债收益率为代表的债券市场利率和以 1 年期 LPR 为代表的贷款市场利率，合理调整存款利率水平。这一机制的建立，可促进银行跟踪市场利率变化，提升存款利率市场化定价能力，维护存款市场良性竞争秩序。

从市场结果来看，本次改革基本上达到了存款利率下降的政策初衷，为贷款利率下降奠定了基础。

当然，考虑到目前储蓄率偏高的事实，未来存款利率仍然有市场化降低的空间。

5月15日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会关于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知中，对于贷款购买普通自住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20个基点，二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行。

这基本实现了房贷降息的效果。

同时，央行通过各种方式，同步降低了国内贷款利率。但是对于实体经济来看，当前的贷款参考利率LPR仍然相对较高，因此调低LPR利率非常有必要。

2022年，央行还历史性的向中央财政上缴总额超过1万亿元的结存利润，已上缴结存利润8000亿元相当于降准0.4个百分点。

而2022年央行进行力度最大的，仍然是结构性货币政策工具。

目前已实行的结构性货币政策工具包括普惠小微贷款支持工具、支农支小再贷款、碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款、科技创新再贷款、普惠养老再贷款等，未来可能会有更多的结构性工具诞生。

但是目前经济恢复的基础并不牢固，1月份也有可能透支了信贷需求，因此，想要金融数据进一步回暖，降息仍然是有效的工具之一。