泸州老窖：10月“白酒跌王”，能否向上生长？

作者 | 涪翁

11月1日，A股开门红，尤其是白酒板块，与在10月的“惨烈”行情形成鲜明对比。

白酒企业有关行情指标

来源：wind，泡财经整理，截至2022年11月3日

如果一定要选出10月“跌王”，那大概率是泸州老窖（000568.SZ）。至少在上方的白酒股票池中，泸州老窖的10月累计跌幅达到了32.22%，其次才轮到贵州茅台， 10月累计跌幅27.9%。

10月白酒大跌，主要是外资砸盘、A股大环境、市场对白酒行业预期悲观等外部因素叠加，至于内在逻辑，个人认为变化不大。

而11月的突然反弹，主要来自一些消息面上的利好，以及前面那一波杀得太猛后，市场情绪回暖。

比如，由于10月白酒行情太过于惨烈，引发了各大龙头以及行业协会的重视。消息面上，10月31日，中国酒业协会联合贵州茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒等6大白酒龙头发表署名文章《中国白酒产业是充分市场化的长周期产业》。

接下来主要看泸州老窖的基本面，探究其未来究竟是否能够“向上生长”，也就是一个关于它是否具备投资价值的问题。

于今年前三季度，泸州老窖实现营业收入175.25亿元，同比增长24.20%；归母净利润82.17亿元，同比增长30.94%；扣非净利润81.67亿元，同比增长30.12%，基本上都落于此前预告区间的上限位置。

具体来看，三季度的净利率同比提升约3个百分点到45.8%，加权ROE提升约2个百分点到27.35%。

净利率提升的原因主要包括两部分，一部分是在于费用方面管控有效，比如税金及附加比率、销售费用率、管理费用率同比分别下滑2.2、2.1、0.3个百分点。另一部分主要原因在于产品的经营效率提升，比如低档酒结构优化、头曲提价及导入黑盖二曲等提价效应影响。

接下来将泸州老窖与贵州茅台（600519.SH）、五粮液（000858.SZ）进行财务数据对比。

同业对比

来源：wind，泡财经整理

从近三年的净利润复合年均增长率来看，泸州老窖以31.66%的增速领先。2022年前三季度的营收增速、归母净利增速方面，依旧是泸州老窖领先。当然，泸州老窖增速较高可能与其收入体量相对较小有关系。

再看看扣非后净利率和ROE这两个指标。

前三季度扣非后净利率方面，第一位是茅台，49.44%；其次是泸州老窖，46.6%，与茅台相差月3个百分点；第三位的五粮液是35.89%。前三季度ROE方面，第一位是泸州老窖，27.45%，其次分别是茅台、五粮液。

三家白酒龙头在自身体量都非常高的前提下，还能够同时保持较高增速和强盈利能力，都非常难得。但如果非要排序的话，龙头茅台是没话说，体量大+较高成长性+强悍的盈利能力。个人认为其次是泸州老窖，业绩增速高、成长性强，而且盈利能力没有明显逊色于茅台。

产品品牌方面，主要有两条线。一条是国窖1573，主打高端白酒品牌；一条是泸州老窖，沿袭老酒系列，包括窖龄酒、特曲等，整体覆盖了高中低三个产品档位。

泸州老窖历年主营业务百分比构成（%）

来源：wind，泡财经整理

而从历年的产品结构上来看，2014年到2018年，高档酒的比重逐渐提高；2020年，产品分类划分调整，中高档酒的比重高达85.49%，2021年提升至89.12%。中高档的利润率往往更高，品牌力要求也更高，这样的变化趋势意味着产品结构向好。

其实在2021年3月初做过一份关于泸州老窖的分析，当时2020年年度业绩还没有出，因此只是以2019年归母净利润46.42亿元作为数据基础。根据2021年3月2日收盘后的数据，泸州老窖的总市值达到3325亿，PE(TTM) 为58.7倍。

文章截图

来源：文章《“翻车”又“翻身”！泸州老窖的高估值可以延续吗？》，泡财经

而2020年至2021年，归母净利润增速分别为29.38%、32.47%，平均数30.925%；2022年前三季度的增速是30.94%。在此前的预估中，公司维持30%的增速下，到2023年才能够自然消化2021年3月初的估值，达到26.08倍的一个正常水准。

而中证白酒近5年PE（TTM）为28.05，中位数为35.21 ，较去年三月份均有所提升。如今在杀估值之下，泸州老窖已经于2022年11月3日的PE(TTM)为25.7倍，根据之前的计算，算是提前完成消化。

不过，现在这个时间点绝对不能忽略大环境的影响，外资砸盘、黑天鹅事件等外部因素说来就来，市场情绪化过于严重，或许还可以让子弹再飞一会。