给予23倍PE的芒果超媒，会员与运营商收入逆势增长

9月6日，东方证券发布《芒果超媒：业绩环比改善，综艺韧性凸显》研报指出，公司主营业务增长稳健，广告收入上半年承压明显，优质内容持续产出，或将在下半年释放利润。会员业务和运营商业务韧性十足，预期后期稳定增长。

东方证券预测芒果超媒22/23/24年归母净利润分别为 23.41/28.66/34.09亿元（22/23/24年原预测值为 24.34/28.88/34.82亿元，根据半年报情况调整盈利预测），对应每股收益为1.25/1.53/1.82元。22年疫情、政策等波动较大，因此用 23 年更为稳定数据估值，参考可比公司估值，给予公司23年23倍 PE，对应目标价35.24元，维持“增持”评级。

Q2 业绩环比改善

芒果超媒 Q2 实现营收35.91亿元，同比下降6.60%，环比上升14.93%。营收同比下降主要系去年同期基数较高，并且受到上半年宏观经济影响，广告招商承压明显。

Q2 销售费用5.35亿元，同比下降2.05%，环比上升21.92%。Q2 管理费用1.04亿元，同比下降31.00%，环比下降29.50%。Q2 研发费用0.52亿元，同比下降26.12%，环比上升5.17%。Q2 财务费用-0.09亿元，同比上升46.32%，环比上升74.83%。

Q2 归母净利润 6.83 亿，同比上升 0.82%，环比上升 34.64%。环比较大增长系 Q2 上线《乘风破浪 3》以及新管线《声生不息》两大项目，推动广告招商增长。

会员与运营商收入逆势增长

芒果超媒互联网视频收入表现：22H1互联网视频业务收入52.27亿，同比下降11.37%，环比下降2.53%，占主营收入77.85%。

主要系广告业务需求端受政策、疫情、宏观经济影响承压。其中第二季度单季度实现营业收入27.59亿元，环比第一季度增长11.81%。

22Q2 芒果总播放量为 287.25 亿，同比减少 3.99%，环比增长 21.68%。综艺来看，Q2 上线《声生不息》《乘风破浪 3》等大型系列化项目，随着选秀类综艺被禁，公司在综艺市场市场集中度有所提升。

影视剧来看，公司上线各类影视剧 78 部，其中重点影视剧 18 部“大芒计划”微短剧 48 部，已上线的《没有工作的一年》《妻子的选择》等多部精品剧集。

广告承压，综艺领跑

22H1 广告收入为 21.63 亿元，同比下降 31.15%，主要系去年同期广告收入基数相对较高，且受宏观经济及新冠肺炎疫情影响，广告行业整体景气度有所下滑。

对比同行业其他平台，公司仍旧在综艺领域保持领先地位，《乘风破浪 3》广告合作客户达 27 个，招商客户数领衔上半年度综艺市场；《声生不息·港乐季》作为全新节目，获得 10 个品牌方赞助；《尚食》创芒果 TV 电视剧广告招商及植入广告新高。Q3《披荆斩棘》流量及招商情况良好，预期推动广告回暖。

22Q2 综艺播放量 206.65 亿，环比增长 61.93%。根据骨朵数据，综艺 IP 系列节目《乘风破浪 3》累计播放 60.1 亿，连续 3 个月播放量位居第一，此外，《向往的生活 6》《花儿与少年 4》等系列节目表现稳定。

新节目《声生不息》累计播放量36.5亿，创新综艺成为爆款。芒果TV于上半年上线36档综艺节目（其中双平台自制或定制节目33档），包括新综艺《声生不息》《春日迟迟再出发》和综艺IP《乘风破浪3》《大侦探7》。

芒果TV综艺储备品类丰富，已经布局音乐竞演、迷踪推理、婚恋情感、生活治愈、职场生存、新国潮六类综艺赛道，并保持内容创新，职场生存类聚焦中国外交行业和辅警职业，新国潮涉及动作演员选秀和中医领域，与传统综艺相辅相成。

Q3来看，《披荆斩棘2》于 8月19日开播，未满一周已累计4.2亿播放量，预期贡献较大增量。Q4 来看，《声生不息.宝岛季》亦有望延续港乐季佳绩。

高质量剧集提升用户粘性

22H1 会员收入为 18.58 亿元，同比增长 6.48%。主要系 8 月初实施会员提价，此外，公司推出单一节目的会员服务，尝试以节目为纽带开展活动，打造用户兴趣圈。

根据 Questmobile 显示，Q2 芒果 TV 平均 MAU 为 2.51 亿人，同比提升 21.01%，环比提升14.67%。Q2 平均 DAU/MAU 为 15.60%，同比降低 1.48pp，环比上升 2.52pp。随爆款综艺《声生不息》和《乘风破浪 3》开播，优质内容使得用户粘性明显提升。

22Q2 到 Q4 有大量优质剧集储备待播，展现芒果 TV 优质内容生产能力，预期播放量连续稳定，剧集方面存在大量增长空间。

运营商业务逆势扩张

22H1 年运营商业务收入 12.06 亿元，同比增长 19.31%。芒果 TV 持续深化与中国移动在大屏业务、5G 创新业务等方面的合作，实现双方资源和优势互补以及多个业务领域的协同。运营商业务已覆盖 31 个省级行政区域，覆盖用户数超 3.41 亿。

经纪和音乐版权实现协同效应

22H1 内容制作收入为 4.90 亿元，同比减少 50.29%。毛利率为 13.17%，同比减少 14.06pp。艺人经纪业务因疫情反复受到较大影响，为开创艺人经纪业务新局，公司推进子公司艺人经纪业务和音乐版权业务的全面整合。

艺人经纪业务方面，签约艺人达 128 位，涵盖影视、综艺、音乐、主持等全业务类型，内部综艺节目、影视剧等内容产品优先选用签约艺人。音乐版权业务方面，唱片音乐和影视综艺音乐曲库近 1800 首，将打造重点签约艺人个人专辑，推动头部艺人数字单曲、数字专辑的发行，同时依托双平台优质资源，持续扩大综艺音乐、影视音乐版权规模。

实景娱乐的品牌线下店在上海、长沙开业运营，长沙线下店面已恢复运营。实景娱乐业务将是未来年轻人休闲娱乐的主要方式之一，公司将持续布局，现已确定下一步扩张选址、完成相关准备工作，后续将稳步推进。

提升用户探索电商新路径

22H1 内容电商收入为 9.45 亿，同比增加 1.43%。毛利率为 9.59%，同比减少 6.41pp。收入同比上升系小芒逐步转化湖南卫视与芒果 TV 双平台流量，努力实现 KPI 考核目标，扩大 GMV。毛利率下降系小芒处于优化收入结构阶段，打造具有自身特色的内容电商。

上半年，小芒电商完成增资扩股，引入战略培育期所需的流动资金。芒果超媒控股股东芒果传媒出资 2.86 亿元进行增资，占股 33.33%。增资扩股后，芒果超媒对小芒电商持股比例由 100%降为 66.67%。