中国平安，问题到底出在哪儿？

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文丨BT财经，作者 | 庆秋

中国平安这艘万亿级航母，正在驶入风暴中。

8月23日，中国平安率先发布半年报，成为第一家披露中期报告的A股险企。

中国平安的这份急切可以理解。自2021年以来，中国平安的股价遭遇地震，从90元的高点一路跌跌不休。

8月10日是中国平安的至暗时刻，盘中股价跌至40.36元，创五年内最低，当日收盘价停在40.4元。股价跑输大盘，万亿市值蒸发，让不少媒体惊呼“中国平安跌落神坛”！

半年报传递出了不少积极信号。今年第二季度，中国平安实现营收3061.62亿元，同比增长3.66%；归母净利润为396.15亿元，同比增长28.70%。今年上半年，归属于母公司股东的营运利润853.40亿元，同比增长4.3%；归属于母公司股东的净利润602.73亿元，同比增长3.91%；年化营运ROE达20.4%。

但传导到二级市场，发报第二天，中国平安以41.6元收盘，微涨2.19%。可以看出资本市场态度十分谨慎，投资人貌似对于这份报喜的中报并不买账。

中国平安，到底问题出在哪？

寿险的基本盘能稳住吗？

保险业务是中国平安的基本盘，但也被诟病为“最不能给予资本市场想象空间”的板块。

历年财报显示，寿险及健康险业务为集团贡献了最大的利润。2017-2021这五年，寿险及健康险的营运利润分别为528.24亿元、713.45亿元、889.5亿元、936.66亿元、970.75亿元，占比分别为55.78%、63.38%、66.90%、67.16%、65.61%。

虽然寿险及健康险业务的营运利润一直正向增长，但增速却呈下降趋势，尤其是2020年和2021年，降幅直接跌到个位数，2021年营运利润占比也首次出现下降。

这对中国平安影响有多大呢？2020年，中国平安的归属净利润首次出现负增长。2021年，负增长幅度拉大到惊人的28.99%！罪魁祸首正是寿险及健康险业务，2021年该业务的营运利润同比减少了355.5亿元，占总减少额的85.7%。

2022年上半年，中国平安的寿险及健康险业务营运利润为589.93亿元，占比将近七成（69.13%），同比增长17.4%。看起来有所回暖，但从更折射寿险业绩含金量的新业务价值指标来衡量，依然增长乏力。

寿险业务比较特殊，投保时间是有年限跨度的，保单的全部收益并不是当年完成。新业务价值指的就是每年的新保单预期未来产生的税后利润折现值，能直接反映保险业务销售情况。

2021年，中国平安寿险及健康险业务的新业务价值378.98亿元，同比下降23.6%。2022年上半年，新业务价值为195.73亿元，同比下降28.5%。用来计算新业务价值的首年保费自然也呈下降态势，2021年同比减少8.5%，2022年上半年同比减少13.1%。

保险从业人员张磊表示，不只是中国平安，各大保险公司的寿险业务增长都遭遇了瓶颈，这与传统的业务扩张模式有关。“寿险业绩的增长主要源自于代理人数的增长，打的就是人海战术，保险推销员越多，拉来的保单越多。但随着人口红利逐渐消退，这种粗放式的、靠代理人数规模驱动的发展模式已经难以持续。”

由财报可知，代理人渠道对于中国平安寿险及健康险个人业务的保费贡献占比，2021年达84.5%，2022年上半年高达88.2%，分量极重。

据悉，目前全国已有将近900万的保险代理人数，接近于中国城乡人口的1%，已经逼近行业天花板。国信证券认为，未来人力规模将会下滑，现在寿险业的盈利模式已经改变，由销售导向转向需求导向，预计代理人规模还会下滑三分之一。

当增长空间几乎消失后，该怎么办？这是中国平安不得不思考的问题，因为寿险业务一旦停滞，对集团的冲击实在太大了。这也是为什么在寿险业务表现不佳的这两年，中国平安的股价会一路跌破人们的认知。

好在中国平安早已意识到这个问题，从2018年下半年开始，在一众险企中率先着手缩减代理人数。2020年，代理人数量为102.38万人，较2019年的116.69万人减少14.31万人。2021年底，中国平安的代理人数跌破100万，只有60.03万人，同比下降41.4%。

如此说来，主动缩减代理人规模是因，中国平安寿险及健康险业务下滑是果。厘清了这个因果关系，中国平安便还有机会，相当于目前处在转型期，一旦挺过转型的阵痛，基本面稳住，再度腾飞的可能性很大。

目前来看，中国平安的寿险代理人产能已有明显提升。2021年，代理人渠道全年人均新业务价值超3.90万元，人均首年保费同比增长超22%。2022年上半年，代理人人均新业务价值同比增长26.9%，13个月保单继续率同比上升4.1个百分点，人均月收入7957元，同比增长35.1%。其中，大专及以上学历代理人占比同比上升4个百分点，人均首年保费是整体队伍的4.7倍，顶尖绩优人数同比增长7.7%。

与此同时，中国平安也在构建另外三个渠道来丰富保单来源，分别为社区网格化、银行优才、下沉渠道。中国平安联席CEO陈心颖在2022中期业绩发布会上表示，这三个渠道是平安独有的，贡献的比例从9%提升到了13%。

业内人士张磊认为，资本市场依旧是残酷的，对于中国平安这样的优等生而言，只有寿险业务再次提速，才算取得“好成绩”。我们也拭目以待，中国平安在年底能否交出一张不错的成绩单。

金融科技的故事讲好了吗？

将中国平安简单理解成是一家保险企业，显然是不合适的。

从业务面来看，中国平安除了寿险及健康险、财产险两大保险业务之外，还有银行业务、资产管理业务以及科技业务。准确地说，中国平安是一家综合金融科技集团，涉猎的领域十分广泛，涵盖了金融服务、医疗健康、汽车服务、房产服务、智慧城市等等。

2009-2018年期间，中国平安logo上的关键词为“保险·银行·投资”，2019年后改为了“金融·科技”。显然，中国平安想向投资人讲一个更具有想象力的故事。

“保险行业向来没什么新鲜东西。”张磊表示，保险行业的唯一壁垒就是牌照，而在此之外，不论是经营模式还是产品创新，都极易被复刻模仿。“比较大的保险公司都在喊医养结合、综合金融、科技赋能，但实际含金量有多少？带来的业务增长又有多少？”

中国平安是少有的取得了银行、证券、期货、保险、基金、信托、租赁七张主要金融牌照的企业。但在牌照之上，中国平安还想构建一条科技的护城河。

2017年的业绩发布会上，陈心颖就表示中国平安过去十年投入了500亿做金融科技研发，“我们每年都会按1%的收入去投入，接下来的十年，按照目前的趋势，至少是会投入一千亿去做。”

中国平安财报没有显示研发费用，但公布了专利情况。截至2022年6月末，公司科技专利申请数较年初增加4674项，累计达43094项，位居国际金融机构前列。中国平安在2022中期报中表示，公司在人工智能技术领域、金融科技和数字医疗业务领域的专利申请数排名均为全球第一位。

据财报介绍，科技赋能在中国平安的各项业务中都有所体现，主要运用于数字化营销、数字化提效、数字化风控以及生态圈平台服务等。

2022年上半年，AI坐席服务量约12.5亿次，同比增长25%，覆盖平安83%的客服总量；AI坐席驱动产品销售规模约1769亿元，同比增长39%，在整体坐席产品销售规模中占比43.1%，同比上升0.3个百分点；累计完成超7.8亿件案件智能质检，试点机构累计完成超7400件复杂案件的全自动理赔，理赔效率较传统模式提升超21%，等等。

陈心颖认为，主业每一个板块都有亮丽的成绩并不是偶然，除了平安强大的管理之外，还要归功于科技，俨然认为科技已是中国平安的核心竞争力，“金融+科技的输出，构成了引擎的增长”。

但从财务数据上来看，科技业务的表现并不亮眼。

中国平安在报表中将汽车互联网服务平台汽车之家（纽交所股票代码：ATHM；联交所股票代码：02518.HK）、个人金融服务平台陆金所控股（纽交所股票代码：LU）、金融机构科技服务提供商金融壹账通（纽交所股票代码：OCFT；联交所股票代码：06638.HK）、平安好医生（联交所股票代码：01833.HK）等子公司、联营及合营公司并入到科技业务这一项里。

细分来看，2022年上半年，陆金所控股实现营业收入326.04亿元，同比增长8.4%，净利润81.88亿元，同比下降16.2%；金融壹账通营业收入同比增长20.4%至21.53亿元，净亏损5.62亿元，去年同期净亏损6.54亿元；平安好医生实现营业收入28.28亿元，同比下降25.9%，净亏损4.24亿元，去年同期净亏损8.8亿元；汽车之家实现营业收入32.04亿元，同比下降15.2%，净利润9.1亿元，同比下降40.6%。

两家利润缩减，两家仍在亏损。放到整个集团层面来比较，科技业务也远谈不上“第二增长曲线”，保险银行等传统金融业务依然是中国平安的创收大户。2022年上半年，科技业务营收484.78亿元，同比基本持平；营运利润为53.04亿元，同比下降23.8%。

诚然，科技为中国平安打开了更大的想象空间，但正如华为创始人任正非所说，“不要再讲故事，一定要讲实现”。今年7月，中国平安又将品牌logo中的“金融·科技”换回为最初的品牌定位——“专业·价值”。

业内人士张磊也表示，目前中国平安的科技赋能主要体现在集团内部的结构优化、降本增效上，“金融科技的故事并不好讲，可以作为财报的一个亮点宣传，但很难成为拉动业绩和股价增长的决定性因素”。

能否平安穿越经济周期？

在中国平安跌跌不休的这几年里，整个保险行业日子也并不好过，行业跌幅达到35%以上。

保险行业是一个与经济大环境深度绑定的行业，虽然自身没有呈现出明显的周期性，但对经济景气度的涨跌反应很是敏锐。新冠疫情对全球经济都造成了极其深远的冲击，经济不景气、企业倒闭、失业率上升、收入下降，荷包紧了，买保险这样的非刚性需求自然就下降了。

从这个角度来说，中国平安的困境，也离不开宏观经济环境进入下行通道的影响。如何才能平稳地穿越经济周期？无非做好两件事：修好内功、谨慎投资。

回顾中国平安的发展史，不难发现经历过数次巨变，背后都是董事长马明哲“先行一步”的前瞻性决策在引领集团穿越迷雾。

早在上世纪90年代，马明哲便预见到了未来保险业将会与其他金融服务业产生融合竞争。按照他的规划，中国平安发展有四个“十年”——第一个十年做保险，第二个十年是综合金融，第三个十年做“金融+科技”，第四个十年要做“金融+生态”。令人惊叹的是，中国平安正在按照这个规划前进。

2014年前后，寿险业务在市场与政策的双重利好下开启爆发式增长，中国平安也在享受着综合金融带来的巨大红利，马明哲却看到了互联网巨头的崛起。他在2013年元旦致辞中指出：“平安未来最大的竞争对手，不是其他金融企业，将会是现代科技企业。”

正是这份危机意识，中国平安率先拥抱“互联网+”，搭建互联网金融平台，开启了“金融+科技”的转型。2017年，中国平安确定科技驱动战略。如今，中国平安正在走向马明哲规划的第四个十年，打造“金融服务、医疗健康、汽车服务、智慧城市”五大生态圈，试图实现“科技赋能金融、科技赋能生态、生态赋能金融”。

2019年11月，中国平安成立寿险改革领导小组，马明哲更是亲自挂帅，规划了15个改革项目，对寿险业务从产品、渠道、数据化经营三个方向转型。正因他的存在，许多股民仍对中国平安的未来抱有期待与信心。

与此同时，中国平安影响未来发展的最大不确定因素正在慢慢清除。

中国平安此次股价不振，除自身转型阵痛外，还受到了房地产投资暴雷的牵累。重仓13家房企，与20余家龙头房企合作，中国平安称得上是中国最大的“地主”。但房企近来暴雷不断，与中国平安有合作关系至少有9家房企深陷资金困境，如恒大、佳兆业、华夏幸福等。2021年，中国平安只是计提了华夏幸福432亿元的减值准备，全年利润便骤降三成。

不过，从中国平安的资产配置来看，不动产的占比相对靠后。2022年上半年，债权投资几乎占到五成（49.8%），其次为理财产品（6.2%）、股票（6.1%），投资性物业仅占2.7%。

中国平安首席投资官邓斌表示，房地产风险敞口问题是完全可控的。银行方面，平安银行在不动产方面的不良率远远优于行业平均；险资方面，4万多亿元险资中有2200多亿元不动产配置，其中一半以上是在北上广深布局的长期收租的不动产，可带来长期现金流。

2022年上半年，中国平安实现总投资收益602.85亿元，年化净投资收益率3.9%，年化总投资收益率3.1%。在整个资本市场不景气的大环境下，这个投资成绩很是不错了。

在最新披露的股东数据中，中国平安的股东总人数在第二季度减少了5.31万户，前十大流通股东累计持有股数终于反弹，较上期增加了2212.59万股。可见，机构资金在慢慢回流，这是一个积极的信号——尽管2022年中报仍有不如人意之处，但资本市场对中国平安的信心正在慢慢恢复。

相比于发达国家，中国保险市场仍有巨大的开发空间，中国平安这艘万亿级航母，正在带头驶入改革深水区，前方有风暴，也有丰厚的收获。