先迎茅台再迎洋河，“汾老大”归来？

一周内，茅台、洋河两家龙头酒企的高层接连来到山西汾酒交流座谈。6月30日刚刚送走茅台集团董事长丁雄军，7月4日，汾酒集团董事长袁清茂又喜迎洋河股份董事长张联东一行。山西汾酒先后迎来两位重量级嘉宾，一方面说明白酒行业报团取暖之风见长，另一方面也说明汾酒近几年的快速崛起，已经引起了行业老大的关注。毕竟这是丁雄军第一次到访汾酒，而袁清茂还没来得及到访茅台。难道汾老大真的要王者归来？事情没有这么简单。

应收账款融资高企

按照汾酒前任掌门人李秋喜的规划，山西汾酒要在“十四五”时期跻身第一阵营，实现“三分天下有其一”的目标。虽然体量还不及其他四家，但以业绩增速来看，汾酒无疑是茅五洋泸汾中的佼佼者。2021年，西山汾酒的营收增速高达42.7％，而贵州茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖的业绩增速分别为11.7％、15.5％、20％、24％。然而，业绩猛踩油门的同时，山西汾酒的存货也越来越高，甚至被质疑有向经销商“压货”之嫌。

年报显示，2021年山西汾酒存货价值从2020年的63亿元增加至82亿元。其库存量增长了32%，而2020年库存量仅增长0.5%。与库存量的上升相对应的是2021年产销率的下降，仅有89.3%，而在2020年，汾酒系列的产销率达到了98%，系列酒更是因去库存而达到166%。到了2022年，山西汾酒库存高企的现象仍未缓解，一季度山西汾酒的存货依然高达75.85亿，比去年同期的58.67亿增加了近30%。

动销不畅下，汾酒的应收账款融资进一步攀升。2021年年末，公司应收账款融资达到44.12亿元，相比2020年年末的42.8亿元进一步增加。而所谓的应收账款融资相当于没有足够现金的经销商通过银行加杠杆开承兑汇票给酒厂，而酒厂在为了好看的报表默许了这种行为。据业内人士分析，这种通过承兑汇票的方式让经销商“压货”的行为，有利于酒企的业绩增长，却也增加了收回账款的风险。

销售费用超研发费用150倍

财报显示，在茅五洋汾泸五大酒企中，山西汾酒的净利率排倒数第一。2022年一季度，贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份净利率分别为55.59%、41.28%、45.81%、38.29%，而山西汾酒仅为35.4%。偏低的净利率不仅在于汾酒产品结构的“不够高端”，还与汾酒高企的销售费用密切相关。在“酱酒热”的大环境下，山西汾酒依然面临着清香型白酒的品质教育与品类价值提升、新市场的持续性动销、渠道建设等现实问题，为此，山西汾酒不得不砸钱开拓市场。

2022年一季度，山西汾酒销售费用约为11.74亿，在总营收占比中高达11.15%。同一时期，泸州老窖的销售费用为6.729亿，洋河为8.589亿。与之形成鲜明对比的是，山西汾酒报告期内研发费用仅投入748万元，与销售费用相差155倍。类比来看，同一时期洋河股份研发投入达到9128万元，泸州老窖也达到2903万元，远超山西汾酒的水平。

加入产能大战

据不完全统计，今年以来，包括茅五洋汾泸在内的12家知名白酒企业相继宣布了新增投资计划。在业内人士看来，白酒总量下降、集中度提升的趋势下，白酒名企的较量，已经演变为产量、产能的比拼。

公开信息显示，山西汾酒以超百亿的扩产投入位列酒企扩产投入资金榜首。具体来看，山西汾酒拟投资91.02亿元建设汾酒2030技改原酒产储能扩建项目（一期）。项目达成后，预计可实现年产原酒量总计5.1万吨，原酒储能总计13.44万吨。同时，高粱仓储项目、保健酒园区新增产能项目、白玉酒厂改扩建项目等，预算投资总额10.58亿元。

上文提到山西汾酒的库存量已达高位，一方面是高企的库存，一方面又是大手笔扩产，市场能否消化如此多的产品恐怕会成为山西汾酒下一个亟需解决的难题。（来源|大华观察）