先零件后整机，先代工后自主，神驰机电：行业内唯一四大核心零部件自制企业 | 独立研报

难而正确的路。

作者 | 小羽儿

编辑 | 小白

风云君最近发现一家专注主业的“小而美”公司，神驰机电(603109.SH、公司)，我们这就来了解一下。

避开国际巨头锋芒，专注小型发电机

公司主要从事小型发电机、数码变频发电机、通用汽油机及其终端类产品的研发、制造和销售，终端类产品主要包括通用汽油发电机组、数码变频发电机组、高压清洗机等通用动力机械产品。

（来源：公司公告）

从全球市场的竞争格局来看，在整个电机行业占据主导地位的仍是通用电气、西门子、ABB、东芝、三菱等几家大的跨国集团，其电机制造技术较为先进，特别是在大中型电机的技术上。

那么国内以神驰机电为主的企业就只能选择避其锋芒的发展策略，专注于20KW以内功率段的小型发电机细分领域，使得我国成为了全球通机产品的主要生产国与出口国，出口占比约为80%。

2019年神驰机电的小型发电机市占率在20%左右，通用汽油发电机组出口排名为第6位，处于行业领先地位。

2019年上市以来，公司的电机类产品和终端产品产销量不断增长，2021年分别达到180万台和90万台左右。

销量增长的同时，公司业绩也得以持续提升，2021年公司分别实现营收和归母净利润24.38亿和1.94亿，分别同比增长56%和83%，均创了历史新高。

值得注意的是公司归母净利润与扣非归母净利润之间有一定差距，2021年达0.84亿，主要来源于公司投资的丰电科技（430211.NQ）、珠海冠宇(688772.SH)产生的公允价值变动损益和政府补助等非经常性损益。

不过，2021年公司的扣非归母净利润也同样获得了较高的增长，同比增速为55%。

2022年一季度，公司实现营收6.85亿，同比增长43%，实现归母净利润和扣非归母净利润分别0.02亿和0.23亿，同比有所减少，主要原因也是来源于所持股票的公允价值减少。

2021年公司营收同比增长56%的同时，应收款项同比增长60%，增长幅度更大一些，应收款项营收占比也略有提升。

不过，公司应收账款账龄主要在1年以内，占比在97%以上，主要是由于应收款项尚在信用期内未回款所致。

（来源：公司公告）

这也导致2021年公司经营活动产生的现金流量净额由正转负，为-1.37亿。但2019年和2020年均为正值，说明公司回款和现金流情况出现差异是暂时性的。

从代工到自主品牌，走中国制造业的普适之路

从公司营收构成来看，电机类产品和终端类产品是营收的主要构成部分，通用汽油机主要为自用，因此销售收入较小。

由于电机类产品是终端类产品的主要配件，除自用之外用于外销，因此电机类产品虽然销量大幅高于终端类产品，但营收却仅有终端类产品的40%左右。

而且，终端类产品的毛利率要远高于电机类产品，2021年两者分别为26%和9%，相差17个百分点，因此终端类产品最终以65%的营收贡献了83%的利润。

可见终端整机产品盈利能力比零部件要强，这也是公司选择从零部件向整机发展的重要原因。

公司最初的业务主要是为大型通机厂商提供小型发电机，2007年公司以通用汽油发电机组产品为突破口，进入了终端类产品领域。

此后，公司先以OEM、ODM模式先后成为美国BS、美国GENERAC、意大利PRAMAC等全球著名通机厂商的通用汽油发电机组的重要制造基地，待积累到代工经验和口碑后，正式于2012年推出自主品牌的发电机组产品。

先零件、后整机，先代工、后发展自主品牌，这也是国内众多制造业企业走的一条路。

但这条路神驰机电走的并不容易，因为通机产品目标市场主要是欧美发达国家以及电机基础设施有待完善的东南亚国家、非洲和中东地区，其中美国市场占比最大，这就注定了公司发展自主品牌会和原有客户产生竞争。

（来源：公司公告）

公司原第一大客户美国BS就是一个例子。

2015-2018年公司对美国BS的销售收入分别为8261万、3966万和2552万，大幅减少，2019年上半年仅剩79万，可以说已经失去了这个大客户。

而且中美贸易摩擦下，美国政府对从中国进口的部分商品加征关税，不幸的是公司的通用汽油发电机组产品、数码变频发电机组和高压清洗机等产品均在加征关税清单之内，这都将会对公司的业绩产生一定负面影响。

事实上，多种原因下，2019年公司营收的确出现了同比下降。不过2020年和2021年均又实现同比上升，主要原因来源于公司不断加大市场开拓力度，完善销售渠道。

公司电机类产品虽主要出售给国内整机企业，但最终产品都主要用于出口，因此公司也一直实行全球化的营销策略。

国内，公司在广东、山东、河北、浙江、甘肃等七个省份建立了服务中心，销售范围覆盖全国主要省份；国外，公司在美国、迪拜、印尼、俄罗斯、尼日利亚、德国、日本等地设立了全资子公司，并在越南建立了生产基地。

可以看出，近年来公司销售力度不断加大，销售费用和销售费用率呈上升趋势，2021年分别为2.01亿和8.2%，符合自有品牌产品需要更多投入更多销售费用的状况。

目前公司自主品牌已成为终端产品销售收入的主要来源，相较于行业内其他企业多以贴牌为主的经营方式，公司在自主品牌市场开拓方面已处于行业前列。

向上游产业链扩展

目前，公司是行业内少数具备主要部件到终端产品自主研发与生产能力的企业，具备一定的全产业链布局优势，能够一定程度上抵御市场风险。

但2021年钢材、铜材、铝材等大宗材料价格的上涨，依旧导致公司毛利率同比下滑了4.2个百分点，这也是公司历史上毛利率下滑的最大幅度。

因此，公司想要进一步稳定利润率，只能向上游产业链扩展。

2021年7月，公司分别以5844万和2200万收购了处于破产重整中的三华工业的债权和股权。

三华工业主要从事通机行业压铸件的生产、销售，是公司上游供应商，自2010年起开始合作，公司在三华工业的年采购额占公司同类产品总采购额的20%左右，占三华工业销售额比例为8%左右。

可见，收购三华工业的确能够向上游产业链扩展，并产生一定的协同作用。而且三华工业自身有一定盈利能力，2021年分别实现营收和净利润1亿和0.11亿，确实是一个还不错的收购标的。

募投项目扩产能

公司IPO募投项目之一数码变频发电机组生产基地建设项目，将建设数码变频发电机组生产专线，新增数码变频发电机组产能10万台/年。

（来源：公司招股书）

除此之外，通用汽油机扩能项目将新增通用汽油机产能90万台/年。公司各产品产能利用率均处于较高水平，募投项目达产后将缓解公司产能瓶颈。

（来源：公司招股书）

募投项目中，值得一提的是数码变频发电机组生产基地建设项目。

随着能源问题的日益突出，全球对节能降耗的要求逐渐提升，数码变频发电机组的市场变得更加广阔。

与国外品牌相比，国内品牌性价比较高，具有一定的竞争优势，通常情况下，国产变频发电机组的价格是欧美和日本同类产品价格的50%至60%，但性能水平与其相差不大，因此发展迅速。

目前行业内竞争企业较少，先期进入企业具有较大的发展空间，公司额定功率为2KW-4KW的数码变频电机基本成熟，已进入批量生产阶段，后续主要是增加5KW-10KW变频电机的开发。

而且公司数码变频发电机组四大核心零部件（通用汽油机、电机、逆变器和控制面板）均实现了自制，是行业内唯一一家实现四大核心零部件自制的企业。

不过遗憾的是，公司该募投项目进展较为缓慢，截至2021年末工程进度仅0.43%。

（来源：公司招股书）

中国的制造业企业大多走着一条先零件后整机、先代工后自主品牌的道路，这条道路尽管布满荆棘，但只要产品过硬、加大营销，凭借着成本优势，最终都会在国际市场上占据一席之地。

神驰机电就是这样一家公司，目前在A股市场中虽规模偏小，却也做到了通机行业的佼佼者，风云君称其为专注主业的“小而美”系列。

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