陆挺：解析当前经济形势

陆挺（野村证券首席经济学家）

60s要点速读：

1、我国降准空间越来越小了，降息空间也不是很大，从外围角度来讲，今年美国肯定是大幅加息，会出现某种程度的中美利率的倒挂，会有部分的资金从我们国家的债券市场和股市撤出，人民币面临一定程度的贬值压力。

2、抗疫第三年，不少家庭、企业的储蓄积累不断消耗，抗冲击能力在减弱，疫情之下失业率的上升导致居民消费能力和意愿下降。企业和居民对疫情的不确定性预期超过了2020年一季度。不确定性加剧使得居民会减少投资和消费，企业、尤其民营企业可能会暂缓投资。

3、很多家庭还有中小企业面临的困难是非常大的，在财政政策方面，有些信贷政策向他们倾斜，财政政策撬动信贷政策，在纾困方面给予一定的租金、税收税费方面的减免力度非常重要。

正文：

有关当前的宏观经济和政策我讲三个方面：第一，经济下行压力；第二，宽松刺激政策的效率；第三，政策的看法。

首先来讲讲经济下行压力面临的情况。

1、内部的风险。当前对经济的冲击毫无疑问很重要的一面是疫情，相较2020年初期，目前流行的奥密克戎病毒有高传播性和低致死率的特点，导致我国现在的防疫成本越来越高。同时随着越来越多的国家大幅调整抗疫策略，他们不以清零为目标，在这种情况下，我们清零的难度更大，代价更高。

2、从时间上来讲，新冠疫情初次爆发的时点是在2020年1月份，那个时候在冬季且在春节前后，那次影响占GDP的比例是相对比较低。但今年爆发在3月初，一年之计在于春，经济也是一样，3月份、二季度是每年经济开局最关键的几个月。

3、地理位置上来讲，本次疫情的波及面非常广。本次疫情中心位于长三角地带，长三角是我国的经济、金融、物流航运中心，汽车等电子高端产业非常密集，供应链很长、分工复杂，一旦某些节点在物流方面出现问题，整个产业链会被波及，甚至会冲击出口，对全球的供应链都有一些影响。

4、今年进入抗疫的第三年，不少家庭、企业的储蓄和积累也被不断消耗，抗冲击的能力在减弱，疫情之下失业率会上升，导致居民的消费能力和消费意愿的下降，尤其在耐用品方面，他们在房地产方面的投资意愿能力也会下降。

5、企业和居民对疫情的不确定性预期超过了2020年一季度。2020年高爆发的时候人民普遍预期新冠像SARS一样夏天会结束，虽然后来疫情全球蔓延，持续到今日。但2020年5月以后我国防疫非常成功，生产完全恢复，出口爆增，房地产行业很快复苏，预期大幅度改善，到了2020年下半年预期相当不错。但是现在情况有点不一样，大家都觉得疫情的结束有点遥遥无期，不确定性加剧使得居民会减少投资和消费，对于企业来讲，尤其是民营企业会暂缓他们的投资，今年我们也有可能面临外商直接投资下降的局面。

6、从政策角度进入抗疫第三年，有很多的官员在抗疫方面花费了很多的时间和精力，很多资金用在抗疫上面使得招商引资、产业园区建设、基础设施方面的投资会受到一定的影响，我们的基建也会受到物流方面的影响。

7、我们目前的房地产行业和出口产业都面临下行的压力。这是额外的压力，本来今年出口和房地产面临一定下行的压力。

在房地产这一块现在也确实面临新房销售几乎腰斩的状态，影响了地方政府的收入，这对基层政府稳定的运行和基建投资造成压力。这个是我讲的第一个方面，关于经济下行的压力，总得来说压力是不小的。2季度GDP增速跟一季度的4.8相比会明显下一个台阶，4月份经济活动的数据也有可能不是那么乐观。

第二个方面，关于传统政策的空间和效果。首先是货币政策，经过8年多的降准，我们国家商业银行的平均准备金率只有8.1%，很多银行的准备金已经接近5%，所以降准的空间确实越来越小了。

第二、降息的空间也不是很大，从外围角度来讲今年美国肯定是大幅加息，出现会出现某种程度的中美利率的倒挂，会有部分的资金从我们国家的债券市场和股市撤出，人民币面临一定程度的贬值压力。

第三、CPI有一定的上涨趋势，我们国家的存款基准利率从2015年底以来处于历史的低位，现在要降存款利率的空间不小，不降存款利率只降贷款利率肯定会压缩银行的利差。银行过去这一年累计了一些坏账，这个时候降低利差不是有利于金融系统的稳定。

第三个方面，有效的信贷需求比较弱。4月份的信贷数字新增的不到去年同期的一半，主要的问题是对银行来讲缺乏高质量的借款人，他们可能不想借钱了，另外，面对想借钱的人，银行不敢借给他们，所以现在面临有效需求不足的问题。

第四个方面，传统的政策传导机制有些方面失灵了，以前主要靠地产和基建拉动经济，在经济不好的时候是最重要的办法。刚讲了房地产拉动是很困难的，各地出台很多的政策，房地产起不来地方政府卖地收入的影响很大，基建很难上来，所以整个传导机制现在是面临问题。

最后，怎么样打好政策的组合拳、如何发力的问题。刚才讲到了消费券，我觉得是非常好的政策，是可以发力的点。在我看来如果说的更宽泛一点，今年在货币政策的空间已经比较有限的背景下，今年要加大财政支出的力度，并且优化财政支出的方向，通过加大财政支出力度稳定预期，保障基层政府的稳定运行并保障市场的主体。

现在有一个问题是，我们测算了一下，今年3月份制定财政预算的时候是假定今年的公共财政收入增长5%，且假定我们的基金收入是略有增长，主要是卖地的收入。但现在看来这两个假设都可能并不能够满足，尤其是我们政府基金收入这一块一季度下降25%，而土地财政收入下降27%，在这样的背景下要保障支出的稳定增长一定要保障收入来源。公共财政收入不够，我们的卖地收入不够需要通过其他的渠道增加政府可调配的资金，甚至在一定的时候要调整今年的赤字规模。

从财政支出的角度来讲，进入疫情的第三年，很多的家庭还有很多中小企业面临的困难是非常大的，突出纾困的重要性，在财政政策方面有些信贷政策向他们倾斜，财政政策撬动信贷政策，比如增加贴息、贷款的担保，在纾困方面给一定的租金的减免、税收还有税费方面的减免力度非常重要。

基建方面加大力度，尤其是加大有合理回报基金项目的开工和建设，优先考虑人口流入地的中心城市和城市群的基建，外贸方面，人民币已经贬值了一些，但过去两年升值带来了宽松空间，一定程度是有益的。适时、适度可以通过向市场购汇的方法来释放人民币的流动性，节约降准的空间，同时维持现在人民币略有贬值的状态。

（整理自陆挺于2022年5月14日在2022清华五道口首席经济学家论坛上的发言，主题为《中国经济与政策展望》，未经本人确认。）