国内缝制机械龙头“杰克股份”历年财务数据及投资价值初分析

写在前面

本次分享的内容偏重财务视角分析，主要目的是快速对杰克股份进行爆雷风险评估、过往经营效果分析，以及投资价值的初步判断。如果初步分析完后认为杰克股份大概率具备一定的投资价值，我们便会将其放入核心股票池，然后更进一步地去研究和跟踪。反之，我们就会将其移除观察池，甚至直接拉入黑名单。

诚然，这种比较简单粗暴的方式确实存在错杀的可能，因为公司业务层面的很多东西仅仅靠财务分析是无法看出来的，甚至会看错。但是，只要我们不断提升财务分析能力，那么错杀的概率就会越来越低。最为关键的是，从财务分析视角入手的研究效率很高。试想，如果我们面对一个公司时先花大量的精力去研究企业的业务、竞争力、护城河、发展潜力，等等，最后才发现这个公司压根没有投资价值，那么就很浪费时间和精力；如果我们先从财务分析入手，凭着一些大概认知和经验便可快速判断出此公司的一些优点和缺点，而且也可以让自己产生一些疑惑，然后我们再带着疑问去研究公司业务情况，那么研究效率就会大大提升。是的，在正确率和效率之间，我们选择了效率优先！

此外，我们之所以公开分享我们的一些研究成果，主要的目的之一是希望通过自媒体平台找到一些对我们所研究的行业和公司非常了解的朋友前来和我们交流沟通，一起提高投资确定性，共同致富，所以，懂行的高手希望你不吝赐教哦。同时，也欢迎充分认可我们投资理念和具备一定基本面分析能力的的朋友加入我们投资交流圈，互相学习，共同进步！

请注意！本次分享的内容仅供参考，绝不构成投资建议，据此买卖，盈亏自负。

对杰克股份暴雷风险、利润质量、投融资情况的评估和分析

目前，我们鹏风价值研究所通常用七八个关键指标来快速给一家企业排雷（还在不断进化和完善中，最近又完善和添加了几个指标），如果一家公司快速排雷这一关都过不了，我们就会直接放弃研究和跟踪，不再浪费时间。不过，需要补充说明的是，即便一家企业过了我们快速排雷这一关，也并不表示这个公司就没有其他爆雷风险，像业绩严重不及预期或比较隐蔽的财务舞弊行为等潜在风险，仅凭这几个指标很多时候是看不出的，这需要对公司业务和经营状况有深入研究后才可能有所察觉。

总之，这种方式至少能帮我们快速PASS掉一些很不靠谱的公司，节省时间和精力。

1、大股东质押率

通常情况下，民营企业如果比较缺钱，大股东都会通过股票质押来融资。虽然大股东因为缺钱而质押融资并不能直接说明上市公司本身缺钱，但一般情况下，如果实际控制人比较缺钱，上市公司的资金链也不会太宽松，而且实际控制人缺钱时往往会打上市公司的主意，比如想办法挪用上市公司的资金。

杰克股份虽然是一家民营企业，但其自2017年上市以来，控股股东和主要大股东从来没有股票质押过，这说明控股股东和上市公司本身应该都不怎么缺钱，那么，公司发生债务违约的风险应该比较低。此外，没有大量股票质押，那么当股价连续下跌造成质权方恐慌而卖出被质押的股票，从而造成股价踩踏式崩盘的概率也就比较低。

2、商誉规模

商誉虽然属于资产，但他一旦需要减值，就会变成费用而侵蚀公司利润，A股很多股价崩盘的公司都是因为商誉即将或者已经爆雷引起的，所以，我们一定高度警惕那些商誉规模比较大的企业。

杰克股份2018年商誉规模为1.07亿，然后每年都有商誉减值，目前仅有不到1000万的商誉资产，所以不用担心商誉暴雷的风险。

3、有息负债率和负债率

从上图中我们可以发现杰克股份2021年以前的有息负债率均保持在较低水平，自身造血和直接融资基本就够公司生存和发展了，但进入2021后公司的有息负债率突然大幅增加，说明公司很可能要筹钱做一些大事。虽然有息负债产生的利息一部分会资本化，不过从费用化的数量来看，公司的整体融资成本还是比较低的，大概率不超过4%。

截止到2022年一季度末，杰克股份的负债率为54.67%，有息负债率为28.54%，在我们看来，这个有息负债水平还在可控范围之内。如果公司的利润质量比较好，那么债务违约的概率还是很低的。我们后面再验证。

4、存贷比和速动比率

从下图我们可以发现，杰克股份的存贷比绝大多数时候都是远离1的，没有出现“存贷双高”的情况，而且利息收入基本能对应上公司账面上的现金和理财，因此基本可排除公司货币资金造假的嫌疑。

值得注意的是，进入2021年后，公司的存贷比大幅下降，筹集的有息资金大幅增加的同时，账面上的货币资金同比还减少了将近两亿，也就是说，这一年公司至少大手笔追加投入了12亿以上资金来求发展。由此可判断杰克股份未来几年内存在营收和业绩突然大幅增加的可能。当然，也可能存在增收不增利的情况。

上市之后，杰克股份的速动比率年年都有下降，资金链越来越紧张，但是应该还在可控范围之内，毕竟大股东还没到质押融资的地步，最为关键的是，杰克股份2021年上报的定增方案已经通过审批了，准备发行五千多万股，募集9亿左右资金。一旦成功发行，杰克股份资金链比较紧张的局面便会得到缓解。因此，未来两三年内我们完全不用担心杰克股份发生债务违约的风险。

5、利润质量及投融资情况

从上图我们可以发现杰克股份近七年时间累计赚了将近23亿净利润，与此同时，公司产生的经营性现金流净额（CFO）累计是21.22，净现比为0.94。从这个指标来看，杰克股份的利润质量还算良好，虽然当年赚的利润很多时候有不少收不回真金白银，但是一两年内基本都能收回来，终究没有白忙活。通常情况下，利润质量比较良好的企业一般不易出现收入和利润造假的情形。

从各个年份的净现比和收现比情况来看，杰克股份所在行业应该有一定的周期性，而且其在产业链上的话语权应该也不是很强。后面我们再进一步验证。

我们再看看杰克股份的投资活动现金流净额（CFI）情况。公司CFI每年都为负，累计值为负30亿左右，这说明公司还在不断地投入人力、物力和财力来求生存或更大的发展。但愿是在求更大的发展！

CFO和CFI的缺口大概10个亿，不够的钱自然要通过对外筹资来解决。我们通过观察筹资活动现金流净额（CFF）一栏的数据可以发现，近七年时间杰克股份CFF累计值是16亿左右。加杠杆经营不是不可以，关键是企业的资本回报率要明显高于融资成本才行，否则企业就是无底洞，投入的越多，亏的越多。

因为公司这几年资金链不是很宽松，那么公司的分红应该不会多。我们来看看公司这几年的分红情况，从上图可看出，杰克股份自上市以来坚持每年分红，分红率基本都超过30%，六年时间已累计分红6.48亿，这真的是出乎我们预料的。按理说，公司有息负债不断增加，就应该少分红，多留存些利润。公司这样操作，无非就是几个大股东想多往自己腰包多装点钱，而且还能少交个人所得税。如果与此同时几位重要高管减持股份数量远超过增持的。那么，杰克股份基本就可以被我们拉入黑名单了。

在进入2021年以前，杰克股份的一些高管和董事都在增持，从没有人减持过公司股份，合计累计增持金额超过7亿元，进入2021年后，以阮积祥和郭卫星为代表的董事和高管开始陆续减持股份，合计累计减持金额0.64亿元。此外，控股股东也从来没有减持过。因此，我们暂且不用把杰克股份拉入黑名单了。

杰克股份近年成长能力、盈利能力及经营效果分析

从下图我们可以看出，杰克股份过去七年时间里从来没有亏损过，但是营收和利润的波动比较明显，公司所在行业应该是有周期性。2016至2018年这段时间应该是行业比较景气的时候，公司营收和净利润连续三年中高速增长，进入2019年后，行业景气度下降，营收和净利润同比下降明显，公司员工减少17%左右。进入2020年，虽然在疫情影响下公司的营收和扣非净利润继续下降，但是公司却在加大投入力度。

如果我们把2016年的数据作为基数与2021年来对比，六年时间下来，杰克股份营收增长150%左右，年均复合增速大概为17%，扣非净利润增长109%左右，年均复合增速大概为13%左右。这个增速水平实在算不上优秀，比上次我们分析过的北新建材明显要差，加之公司业绩不太稳定，因此，杰克股份的股价波动大概率要比北新建材要大，区间最大涨幅应该也不如北新建材。但因为公司整体上在成长，因此股价重心大概率还是在不断上移的。

杰克股份拥有的资产稳步在增长，依然以2016年作为基数，六年时间，总资产增长288%，股东权益增长233%，固定和无形资产增长166%。很明显，公司的资产增速明显高于营收和核心利润的增速。也就是说，与北新建材不同的是，杰克股份不仅没有产生规模效应，经营效率和盈利能力反倒下降了，整个企业在变得越来越臃肿。当然，实际情况应该要好一些，因为公司2021年大幅度置办了资产，这部分资产应该还没有充分为公司创造收入和利润。如果接下来几年，公司的盈利能力不再继续下降，那么公司的营收和净利润应该会上一个新台阶。

2021年公司在建工程和员工人数同比大幅度增加，这就能解释为什么公司去年有息负债规模大幅增加了。从上图我们可以看出，公司的各类业务占比变化并不大，这两年工业缝纫机营收占比还有所增加。这说明公司认为工业缝纫机还有市场潜力，努力在抢夺更多的市场份额，这两年投入的钱应该都用在主营业务上去了。不过从这几年公司资产、营收、净利润的增长情况来看，公司的盈利能力整体上应该在下降，我们看看数据。

从上图我们可以看出，公司主要业务的毛利率基本上都在稳步下滑，也就是说，杰克股份所在的行业不仅有周期性，而且整个市场的竞争在越来越激烈，杰克股份每赚一块钱所投入的本金在越来越多。从长线价值投资角度来讲，这样的行业肯定不是值得投资的好行业。

毛利率下降还想维持业绩增长，唯一的办法就是扩大规模。好在杰克股份的净资产收益率和资本回报率还能维持在10%以上，这个回报率还是远超过真实通货膨胀率和社会平均融资成本的。也就是说，公司继续扩大规模至少对于控股股东来说还是划算的，甚至可以加杠杆来扩大规模。也正是因为公司2021年大幅加杠杆，所以公司在毛利率和净利率继续同比下降的情况下，净资产收益率和资本回报率却有了明显提升。

看完盈利能力，我们再看看公司的运营能力。从上图我们可以看出，公司的应收账款周转率和存货周转率自上市以后稳步在下降，说明公司对下游客户的话语权不断在下降，挣钱确实在越来越难。2021年公司业绩同比大增，代价就是挣了大量的白条回来。是的，话语权不强的公司，只有被客户压价和无偿占用资金的命，没得办法。杰克股份作为国内行业龙头，都摆脱不了这样的命运，可见这个行业的竞争有多激烈，企业建立护城河有多难！

下面这张图表是最近我们新设计的，通过这张投入产出效果图我们可以更加直观地观察出一家企业过去的整体经营效果。很明显，杰克股份过去七年时间投入和产出效果很不理想，即便公司在努力增加管理效率，但是，赛道不好，管理层再努力，结果也不会太好。

净运营资本不断增加，又一次验证公司在产业链上话语权越来越低的现状；资本化开支增长倍数远超净利润增长倍数，再次证明公司为了维持生存和发展需要投入比以前更多的钱。经营效率下降，自由现金流自然也越来越差。

杰克股份的自由现金流真的是很不理想，如果是一家处于高速发展行业的初创公司，自由现金流不好还情有可原。但是，工业缝纫机企业主要是给纺织行业提供产品和服务，而纺织行业很明显属于很传统的成熟行业。杰克股份2003年就成立了，已经将近20岁了，显然不算初创型企业。所以，自由现金流不好归根结底还是行业不够好，或者公司竞争力不够强的原因。

不过，从行业角度来讲，杰克股份余生寿命应该会比较长，因为不管人类生活方式如何变化，白酒可以不喝，但是衣服始终得穿，是刚需，而且人均服饰消费量一定是稳步增长的。所以，只要杰克股份不犯大的错误，余生寿命还是能超过A股大多数上市公司的。

杰克股份投资和投机价值探讨

从杰克股份过去几年的经营效果来讲，杰克股份这样的公司基本没有投资价值，因为他在价值毁灭，也就是需要股东投入越来越多的资金来帮其求生存和发展，忙活几年下来却发现股东净回报一分没有，全给社会做贡献了。那么，对于真金白银卖入公司股份准备长期投资的股东来讲，完全是一个不划算的买卖。但是，从社会价值角度来讲，杰克股份存在的意义还是很大的，毕竟他直接解决了七八千人的就业，也为中国纺织行业的发展做出了巨大贡献。那么，作为投资人，你愿意为了社会价值而牺牲个人利益吗？！

不过，过去不代表未来。很明显，杰克股份所在行业具有周期性，公司的投入和产出也具有不同步的周期性。如果公司这几年在产品智能化升级方面的投入比较成功，中高端产品占比不断增加，那么公司未来的盈利能力大概率会大幅改善，同时，营收大幅增加是必然的，那么最终就会扭转公司增收不增利和自由现金流不理想的局面。

我们中性偏乐观一点来预测，如果公司产品升级比较成功，未来中高端产品的营收占比能持续增加，并且到2023年之前资本化开支高峰期已过，那么公司的自由现金流应该能突破10亿元，而且会越来越多。如果突破10亿元后的十年内，公司自由现金流平均年复合增速能超过10%，20年内的平均年复合增速能超过6%，那么现在100亿左右市值的杰克股份还是有一定的投资价值的，至少长期投资他下来的回报率可以超过真实通货膨胀率，远超投资稳健型理财的收益。如果达不到，那么杰克股份就只有投机价值了。

从投机的角度来讲，现在的杰克股份存在未来一年内业绩不断超市场预期，从而导致股价走出一波主升浪的可能，而且可能性还比较大。其一季度业绩已经有点超市场预期了，二三季度应该还会有可观增长，因为其一季度购买商品、接受劳务支付的现金同比和环比都有大幅度增加，远超营收的同比和环比增幅，说明公司很可能订单大幅增加，生产备货力度大大增强。投机资金一般是不考虑企业的投入产出效果的，更不会考虑企业长期下来能为股东创造多少自由现金流。他们只关心企业的中短期业绩是否能超市场预期。但，无论如何，杰克股份也不具备成为“净利润断层”黑马股的可能，所以期望不可太高。

今天初步分析完杰克股份后，我们准备把杰克股份从观察池调入核心股票池，并且将其定义为价值投机防守股。未来，我们会再花点精力来研究其业务层面的东西，希望最终我们能得出杰克股份未来盈利能力和自由现金流大概率能大幅改善的结论吧。如果精力允许，我们还会再分享关于杰克股份的研究文章的，敬请关注！