王军：经济探底遭遇倒春寒

——一季度经济数据前瞻

王军中原银行首席经济学家中国首席经济学家论坛理事

国家统计局即将于下周发布一季度宏观经济数据，在俄乌冲突等外部因素冲击和内部疫情扩散抑制经济活动及房地产市场持续降温扰动下，中国经济将迎来怎样一个开局，备受各方瞩目。

一、经济遭遇倒春寒，继续艰难探底中

由于1-2月经济数据整体表现超预期，尽管3月数据会受到疫情影响，但还不至于影响一季度的整体表现。疫情对经济运行的更大冲击，将真正体现在二季度，冲击的力度则取决于全国范围内疫情的防控情况。根据目前已经发布的前两个月数据，以及3月PMI、物价、外贸及金融数据，初步预计一季度GDP增速为4.5-4.8%左右，工业增加值增速7%左右，社会消费品零售总额增速2%左右，全社会固定资产投资增速9%左右。经济增长内在动力不足，宏观经济面临的需求收缩、供给冲击、预期转弱“三重压力”尚未全面缓解，中国经济仍在艰难探底过程中。

二、疫情对一季度经济运行产生巨大影响，并将继续施压二季度

随着新一轮疫情在国内多点散发，特别是集中在中国经济最发达的长三角和珠三角区域，国内疫情防控压力急剧增加，对经济的滞后影响将逐渐显现，这种影响分别通过供需两端及经济主体对未来的预期等多个渠道得以体现，已经成为左右今年经济增长的重要因素。

本轮疫情是2020年以来最严重的一次，对消费和投资乃至进出口的影响和冲击巨大，且已经横跨一季度和二季度，不仅包括了上海、深圳这样的一线城市，而且波及到全国绝大多数地区和城市。

从需求端分析，严格的疫情防控政策极大地影响了数量众多的城市居民正常的出行和生活秩序，抑制了交通、餐饮、零售、旅游、文化娱乐、房地产和汽车销售等服务行业消费需求的释放。据野村证券预计，粗略估计涉及到的人口至少在3.7亿人左右，人口占比26%，GDP占比大致在40%左右。这不仅意味着二季度消费增速将再创新低，还意味着由于劳动力流动受限，也将影响投资及进出口，进而拖累经济复苏。

此外，疫情的中长期影响，即部分居民消费意愿不足，更需要特别关注。人民银行发布的城镇储户问卷调查结果显示，2020年以来选择更多储蓄的居民占比持续大幅增长。除了居民被迫削减开支、增加储蓄，用于防疫的巨额财政支出可能会挤占政府用于其他建设项目的投资。同时，疫情防控使跨境旅行变得更加困难，也会影响外国直接投资。这些不确定性显然对投资也是非常不利的。

在供给端，物流、人流的诸多限制措施也显著冲击了生产。全国有近20个省份相继在3月中旬后出台了停工停产政策。城市内部及城市间大范围、长时间交通物流的封锁和限制，既影响了劳动力的正常流动，也影响了原材料的流通，造成第二产业劳动力供给的不足和生产的间歇性停顿。同时，人口流动的限制和隔离政策也广泛影响了第三产业的活动。中国物流与采购联合会发布的3月中国物流业景气指数为48.7%，跌至景气区间之下，较上月回落2.5个百分点。陆运方面，干线运力缩减、中转受阻，对公铁运输和电商物流冲击较大，铁路运输业、道路运输业、仓储业和邮政快递业业务量指数都在回落。全国整车货运流量指数自3月以来也出现显著下滑。

面对持续的需求收缩和内外部供给冲击，市场主体的预期转弱愈发明显，恐将成为常态，从而进一步抑制短期内消费和投资的反弹，抑制供需两端的改善，并有自我实现和自我强化的可能。当前，经济主体对未来的预期转弱主要有三个突出表现：

第一，企业对未来预期谨慎，投融资意愿不足。特别需要关注的是，中小企业更面临着上游原材料价格高涨使得生产成本居高不下，以及需求快速回落的双重压力，中国1.5亿个市场主体都面临严峻考验，小微企业和接近一个亿的个体工商户生存环境尤其艰难。

第二，投资者持股信心严重不足，金融市场超预期下跌。A股深度调整背后有其深层次原因，除市场内部风险下降、预期转弱、信心不足、长期估值走低之外，也不排除部分投资者特别是境外投资者是出于政治因素而恶意做空，叠加中美金融监管摩擦、国内紧缩性产业政策调整超预期等，加剧了金融市场悲观预期。

第三，城镇青年失业率较高，严重打击了年轻人的信心。就业仍然是今年最为棘手的问题，特别是总人口中青年（16～24岁群组，20～24岁群组）的就业压力增大，创业对就业的带动能力趋弱，劳动力市场面临多重失衡和供需错配的压力。

一季度严格的疫情防控及其外溢效应严重冲击了供需两端，其影响可能延续至二季度，整个上半年恐将都处于探底和筑底过程中，这使得实现今年5.5%的预期经济发展目标代价极大、成本极高、不确定性极强，需要的政策灵活性和力度将超过2020年。较为乐观的看，在强有力政策的支持之下，经济底或将在二季度出现，在三季度出现一个明显回升。如果政策力度不够或防疫政策不加灵活调整，上半年GDP增速有很大可能跌破5%。

三、亟需加快出台新的更强有力的稳增长举措

行胜于言，重振市场信心需要具体和强有力的政策行动。鉴于当前国内外环境面临的不确定性加大，经济面临新的下行压力，二季度稳增长力度亟需加大，真正有获得感的、能够提振信心的财政、货币、消费、房地产和投资政策需尽快出台。

第一，稳增长的核心是稳消费，稳消费的关键是财政政策扩张，财政政策扩张的抓手是消费券。“消费对经济有持久拉动力”，稳消费应更多地在稳增长中起到“挑大梁”的作用，虽说不能完全替代稳投资的角色，但其重要性理应有进一步的提升。扩大消费的主体显然是居民部门，居民部门也是和小微企业同等重要的市场主体，市场主体理应包含居民。为此，应当真正重视并开始考虑以消费券和现金补贴的方式共同发力，纾困疫情受损民众、离退休老人、县域乡村消费者、多孩家庭和低收入群体。建议以发行特别国债的方式筹措成立促消费特别基金，并向全国范围内特定群体甚至是面向全体民众发放普惠性质的现金补贴或消费券。不必过于拘泥于传统的赤字率和债务率等僵化指标，必要时还可临时提高全年预算赤字率。

第二，更加重视货币政策中价格工具的应用。货币政策应将总量措施加结构性工具并举，数量工具和价格工具并用，在宽信用和降成本的导向下，在降准的基础上，重点把融资成本即利率降下去，这样才能让企业负担得起贷款成本、愿意借钱去投资。当前我国的名义利率虽有所下调，但因通胀也在下降，实际上真实利率反而上升了。从这个角度看，我国货币政策空间充裕，名义利率远高于零，标准的政策空间还很充裕，降息的紧迫性和重要性更为突出。总之，货币政策既要提供充裕的流动性，也要尽快降息以尽可能降低融资成本，减轻企业负担。

第三，坚决采取有力措施，加快“探索新的发展模式”，促进房地产业“良性循环和健康发展”。为缓解房地产市场持续低迷对投资和宏观经济增长的拖累，纾困民营房企流动性危机，在供需两侧政策应继续发力。需求侧应进一步优化支持合理住房需求（包括刚需和改善性需求）的政策，如适当调整和放松限购、限贷、限售、限价等收缩性政策，特别是对于一线城市的过严限制性政策也应适时适当放松。供给侧则应更多围绕房企信用问题的纾困和缓解方面，如进一步优化预售资金监管政策，强化房企合理融资需求的政策支持，改善企业现金流等，避免房地产硬着陆造成经济硬着陆。

第四，将基建投资作为稳投资政策的主要着力点。今年基建投资应在以下三个方面加大力度。一是“十四五”规划102项重大工程建设项目中的年度项目应尽快开工并形成工作量，包括重点水利工程、综合立体交通网、重要能源基地和设施等，更新改造项目包括城市水电燃气管道、地下综合管廊、防洪排涝设施等；二是尽快组织实施促进经济高质量发展的重点基建项目、一批产业基础再造工程项目和国家战略性新兴产业集群工程，如国家数据中心集群、国家新型互联网交换中心、国家互联网骨干直连点等项目，数字信息、5G规模化应用及5G融合应用示范工程、人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设等；三是抓紧落实推动区域平衡协调发展和新型城镇化建设的相关项目，包括跨行政区域的基础设施，城市基础设施更新，市政防灾减灾设施，城镇老旧小区改造、安全设施改善、健身场所扩建等，以及