丁爽：中国有条件削减政府债券发行额度

丁爽为渣打银行大中华及北亚首席经济师、中国首席经济学家论坛理事

财政数据显示，中国去年财政收入超出预算，支出低于预算，赤字未达预算目标，由此产生大约2.5万亿元的结余资金。在今年实施扩张财政政策的过程中，这些资金可以为减税降费和加快基建投资提供支持，相应减小了提高政府债券发行额度的必要性。

2021年财政政策明显紧缩

2021年，全国一般公共预算收入20.25万亿元，同比增长10.7%，超出预算4850亿元；支出24.63万亿元，同比增长0.3%，低于预算3820亿元。收支相抵，赤字4.38万亿元，比预算赤字低8670亿元。

全国政府性基金预算收入（包括国有土地使用权出让收入）9.80万亿元，同比增长4.8%，超出预算3500亿元；支出（包括与土地出让收入有关的支出）11.37万亿元，同比下降3.7%，低于预算1.76万亿元。收支相抵，赤字1.56万亿元，比预算赤字低2.11万亿元。

将上述两本预算合并，全国广义预算的执行赤字是5.94万亿元，相当于GDP的5.2%，和预算赤字8.92万亿元（GDP的7.8%）相比，赤字低于目标2.98万亿元，相当于GDP的2.6%。需要说明的是，我们将一般公共预算与政府性基金预算加以合并，并按照国际通行准则对收入和支出进行重新分类，以获得更能反映财政政策力度的广义预算赤字数字。和官方定义不同，我们将地方专项债募集资金算作弥补赤字的融资项目，并且将中央和地方预算稳定调节基金的调入以及以前年度结转结余资金的使用，都计为弥补赤字的融资项目，而官方预算将这些算作当年的收入。

从另一个角度看，2021年执行的广义赤字率比2020年执行的广义赤字率（GDP的8.8%）低了3.6个百分点，验证了在去年宏观政策正常化的过程中，不仅货币和信贷政策明显收紧，财政政策也大幅紧缩。国际货币基金组织（IMF）在2019年与中国的第四条磋商报告中将中国的财政乘数一律设为0.5倍，如果使用该乘数，2021年财政紧缩对中国GDP增长的贡献为-1.8个百分点。

专项债资金使用可能未过半

在中国，一般公共预算的赤字通过发行中央和地方一般债券、支取预算稳定调节基金和使用以前年份结转资金弥补。政府性基金预算的赤字通过发行政府专项债券和使用以前年份结转资金弥补。2021年，全国人大批准了3.57万亿元新增一般债券额度（包括中央2.75万亿元和地方0.82万亿元）并动用预算稳定调节基金、以前年份结转资金和调用国有资本经营预算用于弥补一般公共预算的赤字，并批准了新增地方专项债3.65万亿元用来弥补政府性基金预算的赤字。

数据显示，2021年地方专项债实际新增3.58万亿元，略低于预算批准的3.65万亿元的额度，也就是说政府性基金赤字的融资几乎全额到位，而政府性基金实际执行的赤字只有1.56万亿元，说明有大约2万亿元的资金未使用。再加上一般公共预算新增债券所带来的融资超过实际执行的赤字，我们估算，在2021年底，各级政府持有的结余资金大约2.5万亿元。

2022年政府债券新增额度可以适当削减

中央经济工作会议提出今年经济工作要稳字当头，稳中求进，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，两者要协调联动，跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合，扩大内需。会议特别强调要保证财政支出力度，加快支出进度，适度超前开展基础设施投资，并实施新的减税降费政策。我们由此判断，今年的财政政策必然会有所扩张。

我们预计今年的广义财政赤字会设定在GDP的7%左右（大约8.7万亿元），和去年实行执行的5.2%的赤字率相比，扩张程度会接近GDP的2个百分点。这样的赤字规模可以为减税降费和扩大开支提供相当大的空间。如果采用0.5倍的财政乘数，2022年的财政扩张可以为中国GDP增长贡献接近1个百分点。具体而言：

• 官方狭义的赤字率可能会设定为GDP的3%（大约3.7万亿元），略低于去年3.2%的赤字率但仍高于疫情前的2.8%，该赤字可以通过发行中央和地方一般债券弥补。
• 2021年底闲置的财政资金中，可以动用2万亿元左右（大约GDP的1.5%）弥补广义预算的收支缺口。
• 剩下的融资缺口（大约3万亿元，GDP的2.5%）可以通过发行地方专项债弥补。财政部去年底已向各地提前下达了2022年新增专项债务限额1.46万亿元。

可见，在实施扩张的财政政策时，通过充分使用去年结余财政资金，可以减少今年用于弥补财政赤字的新增政府债券的额度。在这一方案下，一般和专项债的新增额度是6.7万亿元，低于去年的7.2万亿元。这样既可以保持政府杠杆率的基本稳定，又可以减少财政资金闲置造成的浪费。