商汤是AI行业的“宁德时代”？

商汤是AI行业的“宁德时代”？

12月10日被列入美国财政部的一份投资限制清单后，商汤科技一度暂缓了IPO进程。对于烧钱不断的商汤来说上市意义重大，抢人抢赛道基本已经完成，但抢先上市则是眼下更重要的一步。12月20日，商汤集团股份有限公司（商汤-W，0020.HK）重启IPO，计划12月30日挂牌上市。

商汤此次招股在发行规模、募资金额及定价区间方面均与此前保持一致，共计发售15亿股B类股份，定价区间为每股3.85港元至3.99港元，筹资约60亿港元，估值最高为170亿美元（约合人民币1083.73亿元）。

商汤估值最高为170亿美元，那么商汤为什么这么值钱呢？在冲刺IPO前，这家被称为“AI四小龙”之首的公司完成了12轮融资，融资金额共计52.2亿美元（约合人民币332亿元）；最后一轮融资于2021年6月30日完成，投后估值约130亿美元（约合人民币826.9亿元）。可以说至少曾经是资本的宠儿。

那么资本为啥偏爱商汤呢？

首先政策导向，国内的政策导向对商汤科技等公司有利。从国务院2015年颁布《中国制造2025》，到人工智能被写入“十三五”规划纲要，再到去年五部门发布《国家新一代人工智能标准体系建设指南》，政策端的支持让行业整体进入快车道。《新一代人工智能发展规划》中提出人工智能产业“三步走”战略，更明确了到2030年，中国人工智能理论、技术与应用总体达到世界先进水平，成为世界主要人工智能创新中心的目标。

其次应用范围广泛，比如拍照、直播、导航、营销等，AI+AR的技术，能够带来趣味美颜各种特效体验。

比如在广州的悦汇城，巨大的AR冰龙、壮观的AR城堡、悦动的水晶鲸鱼、趣味的AR红包……商汤不仅打造出了沉浸式的奇幻创新消费体验，同时还开拓了全新的商业营销模式，助力全场销售额同比增长196%；在水立方，商汤又用AR技术打造了一个“平行乐园”；在Bilibili World，商汤开启MR“元宇宙”让那些二次元虚拟主播以三维形象来到了三次元世界。

商汤招股书显示，商汤科技主要营收来自于AI（计算机视觉领域，简称CV）软件平台，在四大领域分别搭建了标准化软件平台，包括面向智慧商业SenseFoundry-Enterprise（商汤方舟企业开放平台），面向智慧城市的SenseFoundry（商汤方舟城市开放平台），面向智慧生活的SenseME、SenseMARS及SenseCare平台，以及面向智能汽车的SenseAuto（商汤绝影智能汽车平台）。

看上去商汤既是第一梯队又是全行业布局，拿来跟新能源领域宁德时代比不过分吧？从技术实力角度来说还是有可比性的，在商汤的招股书中的数据显示，商汤科技在过去的三年半的时间里，其研发投入达到了70亿，而高投入换来的自然也是高收获：全球竞赛中获得70多项冠军，发表600多篇顶级学术论文并拥有8000多项AI专利及专利申请。

从市场的角度看商汤就差很远了。招股书数据显示，近三年半统计期内，商汤科技现金流净额分别是-7.50亿元、-28.70亿元、-12.29亿元、-8.31亿元；净负债分别是53.64亿元、106.54亿元、209.32亿元、229.61亿元。现金流一直很差，负债甚至在进一步放大，指望资本进一步投资是不太可能的事，上市成为了商汤必须走的路。

相比之下宁德时代在2018年上市时面临新能源补贴退坡的环境，宁德时代还是做到了2017年实现营收199.96亿，净利润39.72亿，资产总额496.62亿元。所以在投资人看来，商汤恐怕没有宁德时代的命，却有宁德时代的病。

商汤“带病上市”

AI“四小龙”都在巨亏。2018-2020年三年间，旷视科技累计亏损127.7亿元；云从科技（2018-2020年）累计亏损26亿元；依图科技2018年、2019年、2020年上半年累计亏损61.18亿元。

在研发投入上，商汤在招股书统计期内平均年投入在10亿以上，跟“四小龙”另外三家相比达到了几倍的差距。亏损是真的认真，做研发也是真的，但市场就是不太行。

复星恒利证券则认为，计算机视觉软件市场增长空间大，是不俗的行业赛道。参考同业估值，认为约1083亿至1444亿港币市值为合理区间，并指出其商业模式仍有待完善，业绩可预见性受限，可能抑制股价短期上升空间。即便是较为乐观的券商也指出了其在商业模式上的问题。

按照商汤创始人汤晓鸥的说法，没有AI行业只有AI+行业。商汤利用AI技术赋能百业的想法固然不错，但是万金油的技术势必难以形成护城河。

汤晓鸥

在技术深度方面，商汤科技拥有自己的独占技术其实并不多。

它的很多技术和专利是根据公开论文，在开源代码的基础上实现的应用，这并不是什么太深的护城河。

比如在活体识别这个领域，玩家不仅只有商汤，云从这样的AI科技，百度、腾讯也拥有深厚的技术积淀。百度钱包用的就是自家的技术，腾讯的微众银行用的也是自家的技术。

商汤引以为傲的人脸识别准确率，百度在2015年达到了99.77%，刷新了商汤99.55%的纪录。

AI“四小龙”虽然在商业化上做得很失败，但不意味着整个AI行业没有人做得好。例如，提供计算机视觉产品，并逐渐切入AI领域的海康威视。其2021年第三季度实现了营收与利润的同步上涨，营收为人民币217.3亿元，同比上升22.41%，归母净利润为44.8亿元，同比上升17.54%。

还有在人工智能语音赛道上提供AI平台及软件服务的科大讯飞，在2021年第三季度实现营收同比上涨55.01%，达人民币45.5亿元；归母净利润上涨4.77%至3.1亿元。

这两家在AI应用份额远不及商汤，但却在盈利能力上吊打商汤，对于这点商汤是不是该反思呢？从商业化的角度这两家都是软件+硬件的路子，海康威视在安防领域做大了，科大讯飞在人工智能语音赛道上独树一帜。选择一个行业深扎下去先实现盈利自我造血很重要，但对商汤来说这样的选择并不多。

商汤商业模式很难完善

据燃财经报道，AI落地场景有限，以医疗领域为例，一款医疗产品涉及人的生命与健康，很多医院慎之又慎。此外，医疗数据难以获取，很多医疗机构的数据标准不同，AI创业公司想要获得大量数据难度较大。

投资人在进行投资时，需要看这家企业的AI具体做的是什么业务。比如，安防领域，这个赛道AI业务已经几近饱和了，资本不会再进行注入。其他领域也类似，但如果用AI做一个新的场景业务，该场景前景逻辑说得通，资本市场也会关注。问题是，目前AI新场景有限。

商汤选择了四个方向，智慧商业、智慧城市、智慧生活、智能汽车。根据商汤招股书披露87%的业务都来自智慧商业和智慧城市两大板块，而这两块高度依赖政府项目。智慧城市往往立足于城市的长期发展，项目周期长回款慢。智慧商业则要面对多样化的用户需求，因项目制宜是常态，这也导致难以标准化规模化应用。

商汤招股书显示，截至2021年6月30日，商汤软件平台的客户数量合计超过2400家，其中包括250多家企业及上市公司、119个城市和30余家车企。作为中国最大的计算机视觉软件提供商，商汤科技的市场份额达11%。可以说商汤的客户不少市场份额也不低，但因为上述原因始终会存在盈利困境。

写在最后

从研发实力来说商汤当然是当之无愧的第一梯队，但目前的商汤其实力不足以撑起其野心。

CB Insights统计数据显示，2021年Q2，尽管全球AI人工智能投融资总投资金额上涨，但数量下滑，金额超200亿美元，Q2次数相较于2019年Q2（融资高峰年）下降12%。创业企业的中期投资交易比例增加，种子轮、天使轮和A轮融资交易则呈下降趋势。融资排名前十位的公司中，以自动驾驶、AI芯片领域解决方案企业居多。

资本市场正在逐渐冷静，从买入想象力到开始要求买入成长性。这对于多事之秋的商汤来说恐怕只有抓住此次港股上市的机会，才有翻身的可能。

参考资料：

商汤上市遇阻，AI困局无解 来源：燃次元

商汤科技重启IPO，高估值下的几个悬念 来源：巴伦周刊

商汤过会，上市进入倒计时！AI大装置重塑硬科技价值...... 来源：大猫财经

商汤科技IPO，被资本热捧的AI到底是不是一门好生意？来源：单仁行