抄底还是减仓？私募港股操作大揭密

抄底还是减仓？私募港股操作现分化

中国基金报记者 房佩燕

近年来，港股持续回调，恒生指数市净率几近破净。低估值下私募对于港股的操作如何？记者采访了多家长期关注、布局港股的机构。

有的出手“抄底”加仓

有的则持续减仓

据记者了解，此前不少重仓港股的私募，今年虽然继续看好港股的投资价值，但为了控制回撤，仍对港股做出了减仓操作。

惠理投资称，惠理是香港本土最大的基金管理公司之一，旗下管理的多只基金对于港股的配置比例较高，不过总体今年在港股的投资仓位相比去年是下降的，主要是减持了之前持仓较重的互联网板块。而今年以来整体运行情况良好，普遍跑赢指数。目前依然看好消费升级品类，例如中国运动品牌；以及一些科技创新类的公司。

相聚资本研究总监、基金经理余晓畅告诉记者，去年在港股有较大比例的配置，在互联网、医药消费领域都能找到非常不错的资产，今年则调整了在港股的配置，整体仓位较低，减仓了互联网，医药消费等板块。他表示，港股市场的表现是“国内基本面+海外流动性”综合决定，当海外流动性存在顾虑时，他们也会随之变得谨慎。

东方马拉松投资医药化工行业投资经理王攀峰告诉记者，其团队从2004年组建开始就重点关注港股的投资机会，他们一直坚持基于基本面的研究和选股策略，致力于获取长期收益的同时持续完善回撤管理和提升投资人持有体验。去年他们港股的平均仓位在40%以上，今年整体在30%左右。即使减仓了，但今年港股对组合仍略有一点负贡献。

当然也有此前轻仓港股的机构，瞄准时机开始“抄底”。宽远资产透露，公司今年逐步加大了港股的投资，从10%左右逐步上升至目前的20%左右。据其介绍，宽远对于港股投资策略主要以个股投资价值分析为主，并不关注整体市场机会。

兆天投资总经理范迪钊表示，他对待港股一向抱有长期积极的态度，虽然今年以来港股市场的整体表现不佳，但他们还是在逐渐增持新经济相关的港股标的。在新经济领域，A股的优势在于电动车、新能源、半导体、电子等板块，而港股的优势在于互联网、生物医药、新消费等领域，从结构上，和A股的互补性很强，对于资产配置有着重要的补充作用。因此，对于成长类的投资风格，港股是一个不可忽视的重要市场。

格雷资产董事长张可兴直言，从2020年以来，格雷实际上在港股的投资仓位是逐年增加的，以前在A股的仓位偏高，目前港股的仓位仅比A股少一点。

重阳投资基金经理王世杰告诉记者，重阳投资积极参与港股市场，目前关注互联网龙头、新能源运营商、农业股和高息油气股。他指出，随着下跌，港股越来越有投资价值。如果进一步下跌，他们会不断加大仓位。“我们一直的理念是相同的资产，两地不应该有过大的差价。时间最终会弥合两地的差距。“他表示。

也有的私募表示调整幅度不大。睿扬投资表示，其是全球视角选取能够持续成长的国内优质标的，港股也是其关注的重要市场之一，当然也有相应的配置。目前，港股整体占比不高，仓位约7%，今年整体表现还算达到预期。其指出，在看好的港股标的中，属于中长线配置策略，仓位调整幅度不大。“对于港股中具备行业空间巨大、竞争优势明显的优质赛道中成长潜力大的标的，特别是那些A股中没有对应行业优质标的的公司，我们是会淡化港股整体市场低迷的大贝塔，会因为阿尔法去配置相关标的。” 睿扬投资称。

清和泉资本则坦言，港股过去几年投资比例一直不高，今年以来参与也不高。其认为，虽然港股整体处于市场底部，恒生指数的PB不足1.1x，历史分位处于10%，但明年向上驱动力较弱，预计仍以结构性机会为主。具体而言，从基本面看，2022年中国经济预期在5%上下，前低后高，港股一是传统行业占比高，二是投资者更看重盈利趋势，这意味着港股明年下半年支撑力才会逐渐显现；从流动性看，2022年A股有望受益于国内的货币、财政政策发力，“以我为主”，而港币流动性却受制于海外流动性边际趋紧，估值扩张预计较弱；从风险偏好看，2022年国内政策周期偏暖，港股也会部分受益，集中在数字经济、新兴行业和地产行业。

互联网行业仍具有较大投资价值

也关注新消费、医疗等细分领域龙头

长期以来，不少投资人重点关注港股的头部互联网公司。而在这一波回撤后，不少私募仍表示互联网头部企业具有较大投资价值。

范迪钊分析，虽然头部平台型公司受到了反垄断、信息安全、内容整治等各种监管政策的影响，但互联网公司在增强市场效率、丰富内容产出、促进生产力等方面还是有着先天的优势。在各项政策措施完善后，行业的发展会适应新的政策环境，重新引起市场的重视。

张可兴认为互联网板块一是取决于明年业绩是否能有好转，二是核心上还要看整个宏观的行业政策，这是对估值修复，包括整个港股是不是能够反弹的一个重要支撑。

惠理投资直言，互联网行业政府监管力度加强，自身竞争能力很强的公司预计仍能继续增长，其认为政策风险逐步消除之后，互联网公司有望回归稳定成长。

此外，惠理投资总结，目前港股整体处于低估的状态，从长期来看有较好的投资价值。除了上述互联网行业，高股息的金融地产板块可能受到追逐分红的投资者青睐。港股有部分特色的造车新势力、新能源产业链值得关注，符合中国未来低碳经济和先进制造的经济转型方向。同时也将持续关注港股在生物医药板块上相对A股有较多优质公司。

张可兴坚定表示，无论从相对估值还是从绝对估值的角度来看，目前港股处于全球价值洼地。实际上近三年港股大幅跑输A股，未来展望2022年一定有不错的反弹，这一点绝对值得期待，他们看好的行业和板块更多的集中在像物业服务、互联网的龙头企业、一些新经济体包括新消费。但是港股投资风险与机遇并存，毕竟港股是机构投资者为主导的市场，更为看重业绩和流动性，如果业绩没有好的拐点，未来的上涨空间难免会受到压制，同时港股对政策的敏感性也会比其他的资本高；还会受到美股加息，包括货币政策的影响，相对A股比较封闭的资本市场来说，港股风险偏高。

睿扬投资表示，港股互联网板块政策上受到“强化反垄断和防止资本无序扩张”的影响从而在估值上被压制，在基本面上也面临收入增速放缓、业绩不及预期的不利境地，短期很难看到反转的拐点。但对于未来互联网股票的悲观预期很大一部分已经反映在股价里，因而要跟踪行业基本面的边际变化，如果边际上有持续的向好，那么这些互联网行业优质标的仍然具备较大的投资价值。目前他们更关注新消费、医疗服务等具备长坡厚雪特质的子行业。

宽远资产主要关注互联网、医药生物等行业的优秀上市公司。对于互联网来说，其认为国家政策是为了更好的规范行业，使其能够更加持续和良性在发展，并不是为了限制行业。并且行业内的龙头企业本身竞争优势非常明显，盈利持续增长潜力依然存在，受到政策的实质性影响较小，在当下由于短期因素导致估值较低的情况下，未来潜在投资收益还是值得期待的。

明世伙伴基金基金经理黄海韵认为港股的至暗时刻或许已经过去，明年有望迎来修复性行情。他们较为关注互联网和社会服务业。互联网行业依然受产业政策压制，但利空已经逐渐落地，如果迎来政策边际松绑，估值修复的空间较为确定。社会服务业饱受疫情反复的摧残，供给逐渐出清，疫情影响淡化之后，龙头的竞争力、抗风险能力更上一层楼，市占率有望进一步提升。

王攀峰告诉记者，他们重点关注互联网、生物医药、科技制造和金融等板块。“我们认为未来几年的互联网行业可能走出2014年之后白酒行业的困境反转走势。价格中长期看是围绕价值波动的，优质公司股价跌多了价值凸显也是必然的。”他表示。

私募：短期港股仍将底部徘徊 等待盈利等积极变化因素出现

中国基金报记者 吴君

近期港股市场持续回调，在私募人士看来，互联网、教育、地产、金融等多个行业股票今年表现较差，对市场整体形成拖累，同时美股流动性边际收紧、海外资金撤出等都是影响因素。有的私募认为，明年港股会出现反弹行情，但也有私募指出，短期港股缺乏上涨的动力，将继续底部徘徊。但由于港股有一批优秀企业、稀缺标的，长期仍有大机会，等待基本面盈利等积极变化。今年南下资金流入超4100亿港币，一些机构看好港股的低估机会。

多因素造成港股今年大幅回调

私募对港股“底部徘徊”看法不一样

今年以来，恒生指数跌幅达到12.72%，在全球主要指数中处于较为落后的位置，对此，惠理投资分析，主要有两个原因：一是成分股中加入了大量互联网股票，剔除了部分原有的周期股，但互联网受到政策影响，从高位大幅回落，而剔除的股票反而表现较佳却没有体现在指数里；二是整体上港股受政策风险波及的行业范围很大，从互联网、创新药、教育等新经济到地产、银行等旧经济，从中资到受疫情影响的港澳本地股，今年表现都很不理想，“但我们不认为这是一个常态，反而觉得现在处于相对底部区域，中长期来看有较大机会。”

明世伙伴基金经理黄海韵认为，恒指主要成分包括房地产、互联网、现代服务业等，是今年受政策冲击较多的板块。政策影响不仅体现在短期经营的不确定性上，更重要的是对于商业模式、核心竞争力的挑战与重构，从而引起原有估值体系的崩塌。从资金面上看，美联储对流动性的表述对新兴市场有显著影响，今年以来，在“收水”乃至加息的预期一再加强的情况下，全球配置型机构可能会将部分仓位撤出港股。

清和泉资本表示，港股2021年表现差，从总量来看，因为盈利预期持续下调，主因是今年一季度中国经济动能冲高之后持续疲软，上游大宗暴涨挤压中下游需求；还有估值预期持续收缩，主因是外资流出，受国内一些行业政策的影响。从结构来看，港股指数结构以金融、地产、消费和互联网为主，这些板块今年整体表现较差。“港股目前处于历史底部，但是港股上涨，往往需要盈利驱动，也就是非常依赖于中国基本面的复苏，目前来看，需要等待积极变化。”

格雷资产董事长张可兴称，今年港股跌幅较大，主要原因是年初估值较高，流动性预期的整体收紧，以及一些个别行业政策的影响，比如教培行业直接使海外资金对中国的投资信心大幅削减，还有港股的房地产公司，民营企业居多、占比高，对房地产的担忧也直接导致整个港股市场的下跌，“但我相信底部震荡徘徊的局面不会成为港股常态，展望明年，应该会有反弹行情出现。”

不少私募认为，港股短期仍将底部震荡，但中长期表现不会差。重阳投资基金经理王世杰表示，香港是个离岸市场，对于金融条件变化敏感，一有风吹草动容易出现月度上的持续下跌。经济周期性的景气下行和外资对于监管政策的误解可能是主要因素。值得指出的是，恒生指数这两年纳入了不少互联网和新消费的股票，而纳入后遭遇了监管和疫情影响，拖累明显。从历史看，恒生指数涨幅并不低于包括A股在内的绝大部分市场。目前看是在底部，但只要中国经济在发展，港股市场不可能一直在底部。

相聚资本研究总监余晓畅分析，宏观层面，港股流动性与美股市场息息相关，当美股流动性从宽松向边际收紧转向，港股作为美股市场的外围，边际收紧的效应与特征更为强化和明显；还有构成港股主要权重的金融地产、互联网和医药消费，今年表现疲弱，反映到市场整体表现一般。“由于美国整体流动性收紧方向没有改变，个股基本面也没有明显的边际向好，所以港股体现为底部徘徊或长期较弱的态势。但随着金融地产、互联网的杀估值到一定阶段，互联网最严厉监管逐渐过去，当这些领域基本面出现改善，结合估值优势，很容易出现较好的机会。”

睿扬投资也认为，由于受到美国流动性收缩预期的不断加强，以及国内政策对于港股权重标的所在行业的不利影响，今年港股表现逊于A股和美股。虽然目前市场运行到这个阶段对于这两方面的利空已经消化地较为充分，但在不出现黑天鹅等极端情况下，预期港股市场仍将处于底部震荡筑底阶段，待基本面发生积极的变化可能才会迎来向上的拐点。“港股有很多处于成长潜力巨大赛道中的优质龙头公司，代表着中国未来经济增长的新引擎，孕育着中国经济高质量发展的新机会，因此，站在更长时间维度及更大格局观上，未来港股必将会出现一批股价涨幅巨大的好公司。”

港股中长期有较大机会

资金布局等待市场积极变化

Wind数据显示，今年南下资金港股通流入超4100亿港币，不少基金经理看好港股的低估，抄底的声音此起彼伏。惠理投资认为，经过今年以来的调整，港股的估值确实到了较低的位置。但如果站在3到5年的维度，现在港股则处于相对底部区域，中长期有较大机会。

兆天投资总经理范迪钊表示，从资金层面，今年截至目前南下净买入依然达到了4000亿港币，但由于美股的持续走牛，海外资金的分流比较明显。从基本面来看，由于港股占比较大的金融及互联网行业，前者受制于整体宏观经济减速，后者受制于新的监管政策，表现不太理想，影响港股的表现。“由于这两个因素短期内并不能得到缓解，因此目前位置形成趋势性反弹并不容易。但我们必须看到，随着港股的估值跌入历史极低水平，继续下跌的空间并不大，各种负面因素对股价的影响也在逐渐走弱，因此我们认为目前港股正处于底部区间，大幅下跌的空间不大。从长期看，一旦基本面出现改善迹象，股价向上空间还是比较大的。”

张可兴表示，从目前A股、港股的整体市盈率水平来看，港股是10倍出头一点，市净率破净，相对于A股，无论沪深300还是上证50，都处在明显低估的状态，而这里有一些稀缺标的，像互联网、生物医药、物业服务等，要比A股相关可参考标的便宜得多，这是内资、外资一起看好港股股票的理由，也是导致今年南下资金持续流入港股的重要理由。

黄海韵称，第一，寻找价值洼地是资金不变的追求，当前AH溢价率处于历史较高位置，投资者势必会对相对低估资产投以更大关注；第二，港股相对于A股，在产业上有较强互补性，由于上市制度和规则的区别，港股互联网、现代服务业，比如餐饮、物业、教育等，无论是公司质地还是丰富度都胜过A股，赛道投资者也需要对这些稀缺资产进行配置；第三，A股的机构投资者不断学习进化，视野开始逐步全球化，依托于中国经济的港股是对外投资相对容易的第一站，近年来也陆续发行了一批QDII产品，市场对港股的研究在提升。

睿扬投资认为，何时抄底及抄底哪些标的需要辩证客观地看待，还需要结合基本面的变化及基金经理的投资体系去综合考量。南下资金流入规模较大证明资金对于港股优质标的长期逻辑的认可，虽然短期可能由于各种原因导致股价表现一般，但对于港股这样相对成熟的资本市场而言，投资大师格雷厄姆说“股价短期是投票机，长期一定是称重机”。

但也有私募觉得，港股目前还缺乏上涨动力。清和泉资本称，估值低虽然重要，但不是股价上涨的最核心要素，关键还是要分析驱动力。目前港股虽然估值低，但是缺少核心驱动，这种驱动要么来自于盈利增长，包括经济总量和结构的增长，要么来自于估值扩张，包括风险偏好和流动性，目前看驱动力仍不明显，只是值得重点关注。

王世杰表示，港股很多股票非常便宜，基于基本面研究的机构可能会南下寻宝，这也说明了国内投资者越来越成熟。但对于市场整体而言，可能体量还不够，没有“定价权”。

宽远资产分析，股票并不是因为估值低未来就一定会上涨，而是要看未来的盈利增长。港股有一个特点是上市公司来源较多，其中不乏来源于内地的优秀上市公司，在港股整体估值较低情况下，确实可能存在部分优秀企业被低估的情况。南下资金仅代表内地资金对于港股的看法，但是港股资金构成是全世界范围的，所以可能部分内资认为港股有投资价值，但不代表全部参与资金都这样认为。

2022年港股有望触底振荡向上

结构性行情孕育其中

中国基金报记者 任子青

近期在互联网探底和疫情变化的双重打击下，港股继续震荡探底，再创年内新低。不少受访私募指出，当前投资港股的支撑主要来源于其较低的估值和极低的盈利预期，在风险方面应关注美联储加息预期、港股的流动性风险以及疫情变化等。

展望明年，多数私募机构对港股明年的行情整体还是是偏乐观的，结构性的行情孕育其中。

港股的支撑在于估值与盈利预期

多重风险需警惕

兆天投资总经理范迪钊认为，目前港股的支撑在于估值，继续下跌的空间并不大，而趋势取决于金融及互联网等核心板块的基本面变化，目前的位置风险收益比很高。随着南下资金体量的不断增加，尤其是部分股票南下持股占比已经超过了30%，从局部上看，明年很有可能出现大幅的反弹。相对而言，比较看好其中的互联网、计算机、新消费、电动车等行业的表现。

在格雷资产董事长张可兴看来，目前来看港股的主要支撑点主要有两点，一是估值已经达到历史的低位，港股史上只发生四次，十年不遇；第二在于重要的群众行业板块，互联网和房地产行业如果出现政策或者是业绩的大幅改善。

清和泉资本指出，支持有两点，一是估值确实便宜，不管是传统周期，还是新经济。二是盈利预期确实处于底部，随着政策的回暖，盈利下探的空间不大。惠理投资同样认为，投资港股的支撑主要来源于其较低的估值和极低的预期。

明世伙伴基金基金经理黄海韵告诉记者，支撑在于港股有大量的中国基础资产，这批资产的质地和发展前景是世界顶级，任何资产的价格波动，最终还是取决于基础资产的基本面。而重阳投资基金经理王世杰也认为最大的支撑来自公司基本面。“目前已经有很多公司已经开始积极回购，或者提高分红。”

此外，睿扬投资认为，港股市场的机会一定是结构性的，对于国家政策鼓励的方向一定要重视，对于国家政策抑制的方向要跟踪变化，港股市场的支撑肯定是基于对中国经济的信心及社会主义制度在我国实现高级工业化所体现的优越性。

在风险方面，多数受访者表示，应关注美联储加息预期、港股的流动性风险以及疫情变化等。

东方马拉松投资医药化工行业投资经理王攀峰指出，港股不少公司的估值处于历史较低的分位，大幅往下的风险不大了，但同时应该关注美联储货币政策收缩和疫情对具体行业或公司的影响。

清和泉资本指出，风险主要有两点，一是总量上关注明年海外流动性趋势，特别是美联储加息预期；二是结构上，关注地产行业的经营风险。

相聚资本研究总监余晓畅进一步解释称，风险的核心还是在于海外流动性边际变化，如果美国很快进入加息周期，那么港股还是会存在下行压力。

惠理投资同样认为，风险主要来自美国Tapper的过程中美股可能出现调整，冲击香港市场。同时南非奥密克戎疫情如果超预期，也会带来市场对全球经济增长担忧的风险。

张可兴分析称，美股明年下半年可能会有加息的动作，势必会对全球的风险资产产生影响，加重整个港股资金心理层面的担忧，叠加中国宏观方面的流动性和政策影响是港股的风险所在。

黄海韵强调，港股的流动性风险值得注意。港股成交量远低于A股，且集中于少部分头部公司。价值陷阱容易出现在流动性较差的非主流公司上。这些公司缺乏资金的关注和发掘，哪怕具备价值重估的机会，在收敛时间长短上也有较大的不确定性，对于考核期较短的资金是种考验。

不过，宽远资产坦言，对于整体港股市场很难判断，因为支撑必须要有基本面的支持，整体香港的形势不确定性比较大。未来的风险来源主要是香港社会的稳定性以及香港经济的发展点，目前来看都不是太乐观，核心原因还是香港经济容量太小，经济结构不合理，同时文化背景和对立也比较明显，很难在短期内产生超越世界主要经济体的增长。在中国政府逐步加大对香港的影响和管理，合理推动经济环境和产业结构的变化之后，有可能迎来一轮较快的增长。但是这个过程会相当长，并且其中的动荡和不确定性无法预计。

港股明年的整体行情偏向乐观

结构性行情孕育其中

展望明年，多数私募机构对港股明年的行情整体还是是偏乐观的，认为明年港股大概率会反弹，虽然港股全面大反弹的基础目前尚不具备，但结构性的行情一定孕育其间。经过不断调整之后，港股市场估值的性价比会进一步凸显。

惠理投资表示，港股有望出现触底之后振荡向上的行情，影响因素包括美股和A股变化、疫情控制和恢复情况等。相对于别的地区和市场，调整较为充分，估值较低的港股或是不错的选择。

张可兴预测，明年港股大概率会反弹，反弹的幅度和力度取决于政策和流动性，同时从微观的角度来看，取决于两大行业板块--互联网和房地产的边际修复的空间，对于A股也一样。我认为2022年有一个躁动的春季行情，值得期待。

宽远资产也认为，港股明年是有可能出现反弹的，但是这主要是基于世界整体经济恢复增长，或者估值低到一定程度从而产生非常大的相对价值的情况下，属于系统性波动。从整体来看，港股可能只有过度被低估的机会，而比较难存在独立增长机会。但是在港股市场当中上市的内地优秀企业，可能会出现比较好的独立行情机会。

黄海韵称，港股明年的表现或有改观。经历一年下跌之后，港股估值处于底部区域，产业政策、经济基本面、流动性中有一项或多项出现改善，出现估值修复的概率较大，重点观察相关产业政策的定调。

王攀峰向记者说道，尽管我们无法猜测市场，但是我们对港股明年的行情整体是偏乐观的。美国的通胀和中国的房地产是影响2022年全球经济的两个关键变量。“均值回归”中长期是起作用的，当前不宜过度追逐热门的、高估值的板块，相反，由于当前的极端分化市场，特别是港股市场出现一些低垂的优质果实，而买入并持有这些公司，未来一段时间可能会有很高的赔率和较强的确定性。

与此同时，睿扬投资强调，对于港股的整体行情，我们不过度悲观也不盲目乐观，没有只跌不涨的市场，很多优质的股票已经进入击球区。虽然港股全面大反弹的基础目前尚不具备，但结构性的行情一定孕育其间。影响市场的因素主要在全球流动性、国内政策及后疫情时代宏观经济的基本面等方面。相较于其他市场，港股市场有制度优势及背靠中国巨大经济体的地利优势，很多国内各行各业的优质公司都选择在港股上市交易。未来港股将继续享受中国经济增长的红利，并且在经过调整之后，港股市场估值的性价比会进一步凸显。

不过，清和泉资本认为，目前来看，A股的机会仍然比H股大。港股目前整体处于市场底部，但明年向上驱动力较弱，预计仍以结构性机会为主。影响的核心因素，一是中国经济的复苏，二是美联储加息预期，三是国内的监管政策。

余晓畅也认为，港股明年会有更多的结构性机会。经过今年一年的调整，微观层面将出现更多的投资机会。影响市场的核心因素是海外流动性，不过当投资机会出现后，也会进行相应的配置。

编辑：小茉

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