最高涨幅699%！盘点近三年上市国企员工持股效果

文 · 宋蕊

西姆国有经济研究院副院长

随着三年行动方案的稳步推进，国有企业改革的进程明显加快，改革思路与方法也日渐明晰。在这段时间里，我们走访了许多国有企业，不少企业领导人都提出一个问题，就是如何行之有效的激发国有企业员工的创造性和积极性，更多的为国有企业留住人才，并建立有效的内部激励约束机制，以实现高质量的可持续发展。早在2018年，徐怀玉院长就在杂志上发表了《员工持股：国企改革的必经之路》，来阐述员工持股针对于国企改革的必要性和重要性。而2016年出台《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股计划试点的意见》（133号文）和《国有科技型企业股权和分红激励暂行办法》（4号文）更是为国有企业员工持股及股权激励提供了足够的政策依据。

毫无疑问，员工持股是这一轮国企改革的重头戏之一。但在实际操作中，很多国企领导对员工持股的有效性依然持保留意见。员工持股真的会对企业业绩产生关键影响吗？介于此，我们盘点了从2018年-2020年间实施过员工持股的上市公司，从公开数据来验证一下，员工持股是否真实有效。

一、上市国有企业员工持股进度缓慢但成效明显

从2018年到2020年三年间，A股一共有1160家上市公司的员工持股方案通过了股东大会审议，其中2018年411家，2019年320家，2020年429家，相对比较稳定，但2021年的前三季度，已经有658家上市公司的员工持股方案通过了股东大会审议，可以说是出现了一个小的爆发性增长。

其中，央企和地方国企的数据一直都很稳定，2018年-2020年三年间，央企通过员工持股方案的分别有12家、23家和23家，地方国企分别有21家、34家和34家。这和央企及地方国企在实施员工持股方案时，受到更严格的监管政策是分不开的。

图1：历年实施员工持股的上市公司家数（已通过股东大会审议）

但是，虽然央企和地方国企实施员工持股方案的家数不多，成效却相当显著。我们统计了每家上市公司在实施完员工持股后三个会计年度净利润增长率的表现，平均值远超过同类上市公司平均水平。

如图所示，2018年实施员工持股的地方国企，2018年当年平均净利润增长率为-4.04%，实施员工持股一年后的2019年，平均净利润增长率就达到18.86%，2020年达到41.34%，2021年前三季度更是达到惊人的204.97%。

2019年实施员工持股的地方国企，当年平均净利润增长率为-123.71%，实施员工持股后，2020年即出现反转，达到37.57%，2021年前三季度达到160.01%。

而2020年实施员工持股的地方国企，当年平均净利润增长率为21.87%，2021年前三季度净利润增长率翻了整整四倍多。

那么，如此显著的成效，到底是受益于员工持股，还是受益于整个大环境的转暖呢？

我们仅从数据来看，2019年，地方国企上市公司整体平均净利润增长率为-30.62%，2020年为-427.76%，2021年前三季度为129.26%。虽然2021年整体有明显好转，但实施员工持股的地方国企上市公司的表现依然明显高于整体平均水平。

图2：地方国企上市公司实施员工持股后平均净利润增长率

从央企的数据来看，2018年实施员工持股的央企上市公司，2019年-2021年前三季度的平均净利润增长率分别为40.14%，23.81%，35.75%；均跑赢央企上市公司的整体平均水平，即-22.57%，-40.86%，-282.17%。

2019年实施员工持股的央企上市公司，当年平均净利润增长率为22.66%，实施员工持股后的2020年和2021年前三季度分别达到26.88%和132.81%，依然明显高于整体平均水平。

而2020年实施员工持股的地方国企，当年平均净利润增长率为22.62%，2021年前三季度净利润增长率达到78.04%。

图3：央企上市公司实施员工持股后平均净利润增长率

二、员工持股对股价形成有力支撑

以上，是我们基于财务报表的角度对员工持股做出的分析。而作为二级市场的上市公司，除了创造收益外，还有一项很重要的衡量指标，就是股价的涨跌。那员工持股是否对股价有积极的正面作用呢？

我们测试了实施员工持股方案的上市公司股价区间涨跌幅，即从股东大会公告日开始，截止到本周三（2021年11月10日）为止，各个上市公司的区间涨跌幅度，并与同期大盘指数进行了对比。

我们统计发现，2018年至2020年间实施员工持股的89家地方国有企业，平均区间涨跌幅达到72.28%，平均跑赢大盘41.91%。也就是说，如果每家地方国有企业做出了员工持股的股东大会公告时，你都定投一万元，那么，到目前，你一共投入89万元，同时获得64万元的收益。

而从央企的数据来看，2018年至2020年间实施员工持股的58家央企上市公司，平均区间涨跌幅达到72.58%，平均跑赢大盘37.60%。

整体来看，147家上市地方国企及央企中，101家区间上涨，仅46家下跌。其中区间涨幅最高的前三位，分别是北方华创（699.83%），沪硅产业（657.07%），山西汾酒（646.18%）。

三、以山西汾酒为例，看上市国企如何实施员工持股

过去山西汾酒经常被人诟病管理机制僵化，风格保守。从上市公司来看，汾酒集团持有山西汾酒69.97%的股权，超过2/3，拥有绝对话语权，股东结构中缺少可以相互制衡的力量。而公司治理结构的单一化，也是我们大多数国企的问题所在。

2018年，公司开始实施混改，汾酒集团将山西汾酒11.45%的股份转让给华润集团旗下的华创鑫睿，华创鑫睿也因此成为山西汾酒的第二大股东。华润在加入山西汾酒的同时，也将先进的管理经验和高质量的人才输送给了山西汾酒，多名华润系高管进入汾酒内部参与管理，充分激发了汾酒集团内部的活力。

而在混改的同时，山西汾酒也开始尝试员工持股，通过绑定管理层和公司的利益，来达到双赢的局面。2018年12月26日，山西省国资委出具批复，同意山西汾酒激励计划相关事宜。2019年3月27日，公司发布公告，确定向395名中层管理人员、核心技术人员授予不超过568万股限制性股票，授予价格为19.28元/股。

而授予条件也比较严苛，需要以2017年业绩为基数，2019年-2021年的营业收入增长率分别不低于90%、120%和150%，且不低于同行业对标企业75分位值水平。净资产收益率不低于22%。

实际上，2019年山西汾酒营收118.80亿元，较2017年增长96.8%；2020营收为139.9亿元，较2017年增长131.73%，均已超额完成业绩目标；2021前三季度营收172.57亿元，较2017年增长185.85%，也已经提前完成业绩目标。

根据公司激励计划相关规定，本次股票激励计划的第一个解除限售期，解除限售比例为获授限制性股票总数的40%，自2021年5月10日起解除限售。第二个和第三个解除限售期分别解除30%和30%。

按照昨日收盘价295元/股计算，每股浮盈约275.72元，按照已授予的628万股计算，人均浮盈已经达到445万元。

根据山西汾酒的十四五规划介绍，从2021年-2025年，山西汾酒计划通过深度调整期、转型发展期、营销加速期三个飞跃，搭建现代化营销体系，全面完成1357全国化布局，实现汾酒、杏花村两个品牌的双足鼎立，从而实现销售规模的历史性突破。而实现这一切的“三个依靠”，第一要依靠技术进步，第二要依靠文化营销，第三就是要依靠源自于由员工持股所激发的管理层内生动力带来的管理创新。

2021年6月，国家发展改革委体改司在深化国有企业混合所有制改革地方现场会上再次强调，激发市场主体活力是构建新发展格局的重要基础和支撑，混合所有制改革是激发市场主体活力的重要手段。而在混改的同时，一定要坚持“完善治理、强化激励、突出主业、提高效率”十六字方针，要建立健全中长期激励机制，利用好骨干员工持股、上市公司股权激励、科技型企业股权和分红激励、超额利润分享等多种中长期激励工具。目前正在推进的国企改革三年行动方案是改革非常好的时间节点，一定要抓住时间窗口，在深入调研、摸清情况、吃透政策的基础上，以试点示范为抓手，推动国企混改及员工持股等中长期激励改革的不断深化，以取得改革的更大实效。