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分拆上市步入最坏时机

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刚过去的一周,大概是分拆上市最不得志的一周。

中国文旅、海悦生活、富力物业、明宇商服、中梁百悦智佳、东原仁知,6家房企旗下相关公司的招股书,相继失效了。

其中,中国文旅已经是三次冲击IPO无功而返了。在失效后3天,中国文旅更名为“大湾区文旅康居股份有限公司”,递交了自己的第四份赴港上市招股书。

而另外6家物业公司,截至目前都还未再次递交新招股书。

从地产难分拆易的上市局面,到分拆也集体失宠于资本市场。背后凉意,都牢牢捆绑着地产。

或定位存疑或独立性过低

多番碰壁,企业自身确实有“锅”。

比如大湾区文旅,截至到今年5月底,其营收为3.2亿元,同比增幅达到510.4%。但这其中,有2.78亿元都来自销售度假物业,占比达到了87.1%。而真文旅相关业务——文化旅游业务的营收,只占了12.9%。

是房地产公司还是文旅公司,公司定位上,首先就被存疑。

且由于占比大头的销售物业,平均售价从去年全年的7068元/平方米,降到了今年前5月的6029元/平方米,但销售成本并没有下降,导致整个公司的毛利率水平,从去年全年的37.9%,被拉低到了今年前5月的27.2%。盈利模式上,也未能显示出成长性。

加上考虑到去年上半年受疫情影响较大,如果按全年营收看,今年5个月的营收,其实只占到去年全年的32.9%,毛利只占到去年全年的23.7%。年内会不会出现营利双降,也难预估。

再如海伦堡旗下物业公司海悦生活。失效的招股书显示,截至2020年末,公司在管面积约2430万平方米,签约建筑面积约4230万平方米。

但其中,来自第三方开发商项目的签约建筑面积仅8.34万平方米,占比约0.19%——据悉,2018-2020期间,海悦生活仅签约一个第三方项目,且截至2020年末,该项目尚未产生收益。

和海悦生活一样与母公司深度绑定的,还有中梁百悦智佳。其2020年的在管面积为2010万平方米,其中来自母公司中梁控股和关联方的占比为79.9%,来自独立第三方的占20.1%。

但中梁百悦智佳所谓的第三方项目里,依然隐现关联方——独立开发商浙江天剑由中梁控股董事长杨剑的堂弟杨剑清占股98%,亦为中梁百悦智佳输送不少规模。加上浙江天剑,关联方输送的在管面积,占比达到80%以上。

关联方占比过高带来的隐患,在东原仁知已失效的招股书中可略见一斑——据招股书所示,尽管母公司迪马股份及关联公司,对东原仁知2020年的营收贡献占比高达75.8%,但同时应收款项的周转天数,也超出第三方两倍以上,达到115天。在2018年、2019年更是达到了347天、219天,几乎都是第三方回款时长的5倍。

地产暴雷波及分拆评估逻辑

对母公司的高依赖度,坦白而言,并非是绝对的坏事。不少已经上市的物业企业,在上市之前,甚至上市后,来自关联方的在管面积占比,也仍高居70%以上。

但不同往昔的是,以往开发主业势头强劲,母公司的背书,可以托底保障分拆公司未来业绩,为其保驾护航。而现在,母公司普遍增速放缓、资金链收紧,甚至自身难保,这些分拆公司若没有过硬的独立性,其分拆目的、未来的业绩支撑,都更备受质疑。

嘉和家业物业服务研究院院长唐卓就表示,随着上市物企数量增多,物业股在港股市场上的稀缺性逐渐下降,这些招股书失效的物企中,无论是从规模上、盈利上还是市场化上差异化优势较弱。

此外,“当下地产暴雷频发,引发物业企业收购潮,在这一阶段下,整个市场对地产这一大板块的态度都发生转变”。

富力物业招股书的失效,很关键原因,就在于它9月时,就已经被以100亿元对价,卖给了另一家龙头物业公司,以为母公司换取纾困资金。

而在这笔交易前后,还有蓝光嘉宝、彩生活、第一服务都被摆上了交易公告货架,另有新力物业、奥园健康、雅生活,也均传出了在寻接手方的消息。

不到一年时间,从被视为“第二曲线”扎堆上市的物业元年,到成为“弃子”被频繁出售以救地产母公司,甚至退市境地。物业分拆的审视机制,早已跳出物企本身,更多关联到母公司身上。

万物云CEO朱保全笑言:“头两年物业成香饽饽、成了未来,现在地产不行,就把‘未来’给卖了。”

而其他衍生领域,如代建,更是受到整个行业开发体量下行的影响,还未成为风口,就偃旗息鼓——9月30日,在两次投递招股书皆失效后,雅居乐宣布,鉴于资本市场的波动并经审慎考虑各情况后,决定终止旗下代建集团——雅城集团的分拆及上市计划。

新盈利准则后分拆机会更少

对于后续的分拆上市预期,唐卓认为,今年下半年整体港股过会率都偏低,港股市场对物业股的态度更为谨慎且理性。

且距离2022年1月1日全面实施港股新的盈利测算准则——将盈利规定调高60%,还有最后两个月,在新规实施前,整个港股资本市场对待上市企业都持有观望态度。

但这对于一些微小型公司来说,也意味着:最后的窗口期。

超微规模的明宇商服,截至2020年底,在管规模仅有 290 万平米——在已递交招股书的物管公司当中垫底,刷新了物业企业港交所IPO最低在管面积纪录。

受制于规模,明宇商服过去三年内的盈利分别为1720万元、1730万元、3150万元。

根据港股新的盈利规定,主板上市申请人于三年营业纪录期的股东应占盈利必须符合以下最低要求:最近一个财政年度不低于3500万港元;及前两个财政年度累计不低于4500万港元(三年累计盈利不低于8000万港元)。

则,明宇商服的两个盈利指标,均只达到最低门槛——最近一财年盈利约合为3828万港元,三年累计约合为8020万港元。

在这次招股书失效后,若明宇商服不再及时更新招股书最后一搏,以其刚过及格线的财务指标,明年之后将很难过会。

同样的,对于中小房企来说,明年之后,能分拆上市的机会,也将越来越少。

从“宠儿”变“弃子”,关于分拆,你有什么想说的?

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