震有科技：激进赊销后遗症爆发

上市前震有科技应收账款大幅增长，上市后从2020年下半年开始，公司的收入增速和净利润明显降速。

本刊特约作者 钟禾／文

收入小幅下降，盈利由盈转亏大幅下降，上市刚满一年的震有科技（688418.SH）就交出一份变脸的成绩单。与此同时，公司股价最高跌幅早已接近80%。

作为通信设备提供商，在5G建设如火如荼之下，震有科技的营收理应大步向前。尤其考虑到2020年有疫情影响，2021年上半年大幅亏损的半年报显然超出市场的预期。

实际上，震有科技业绩变脸已有征兆。震有科技是在2020年7月登陆科创板的，下半年公司的业绩开始变脸。而且在上市前公司的应收账款涨幅明显，逾期金额更是暴涨数倍。

业绩变脸有征兆

2021年上半年，震有科技实现营收1.94亿元，同比下降8%；实现归属母公司股东的净利润为-1485万元，同比骤降302.75%。

震有科技在半年报中的解释是，公司上半年到期的验收项目金额较上年同期减少；员工人数增长、费用相对增加等，导致公司的盈利有明显的下降。

有意思的是，在疫情影响最为严重的2020年上半年，无论是收入还是净利润，震有科技都是大幅增长。2020年上半年，公司实现营收2.11亿元，同比增长了41.45%；归母净利润为732万元，同比涨幅达到96.49%。

2020年年初突如其来的新冠疫情对公司似乎没有明显影响。在疫情影响基本结束后，震有科技的经营表现反而大幅滑坡。随后的2020年7月，震有科技登陆科创板，盈利增长迅速变脸，上市前努力维持的增长在上市后荡然无存。

震有科技上市的首份年报显示，2020年公司实现营收5亿元，同比增长了17.82%；在上半年盈利涨幅接近翻倍的情况下，全年公司实现归母净利润4311万元，同比下降29.4%。

也就是说，在刚刚上市后的2020年下半年，震有科技收入增速放缓，净利润呈现负增长，上市前后经营结果两副面孔。

震有科技的主业与5G有关。在5G建设如火如荼的情况下，借助行业东风和上市超募带来的足够多资金，震有科技取得快速增长似乎更为合理。

震有科技主要为政府、电力、煤矿和公安等行业专网客户提供指挥调度系统及服务等产品，为电信运营商则是提供公网通信服务。根据招股书，2017年公司来自电信运营商的收入超过70%，2019年下降至不足40%。由于公司主要服务于国外电信运营商，2020年震有科技国外收入为1.05亿元，占比进一步下降至20%出头，这可以理解为公司来自公网的收入在进一步减少。

公网收入减少的同时，行业专网客户收入在大幅度增长，2017年专网客户的收入仅在25%左右，2019年已经增长至50%上下。随着2020年公网收入进一步减少，在总收入保持增长前提下，专网的收入自然增长显著。

上市募资中，震有科技计划募资5.45亿元，用于5G 核心网设备开发等3个项目建设和研发中心项目。最终公司募资7.87亿元，超募2.42亿元，2019年年末震有科技的净资产只有5.02亿元，募资远超公司净资产。从资金上讲，再造一个震有科技不是难事，公司有足够的资金用于扩大再生产了。

根据2019年和2020年的半年报和年报可知，2019-2020年的下半年，震有科技分别实现营收2.75亿元和2.89亿元，同比增速仅有5%出头；归母净利润分别为5734万元和3579万元，同比降幅接近40%。

在解释2021年上半年收入下降时，震有科技说是公司上半年到期的验收项目金额较上年同期减少所致。确实如此，震有科技的收入具有一定的季节性因素。根据招股书，2017-2019年，公司四季度主营收入占比分别为41.48%、58.8%和49.51%，2020年收入占比为45.8%，占比并不低，但净利润还是明显的下降了。

除了净利润的大幅下降，2020年下半年，震有科技的收入增速也明显放缓。公司已经表示产品交付和验收多集中在下半年尤其是四季度，2020年下半年，震有科技营收增长已经降至5%左右，2021年上半年开始负增长。

是验收项目一直在推迟还是公司收到的订单在减少，导致了震有科技上市后收入开始断档？从上市前看，如果没有应收账款的维持，震有科技能否保持相对稳定的增长都要打上问号了。尤其是在上市之前，公司逾期的应收账款大幅增长。

应收账款保持增长

2021年上半年，震有科技的收入下降了8%，减少了近2000万元，应收账款反而是继续增长。2021年上半年末，震有科技的应收账款为5.78亿元，较年初增长了近5000万元，同比增加更是接近一亿元。

很显然，震有科技应收账款的增速超过了营收，如果不是应收账款的增长，震有科技的收入降幅会更为明显。在上市前后震有科技应收账款一直保持明显的增长。

震有科技的收入是从2018年开始明显增长的，2017年公司收入为2.62亿元，2018年大幅增长至4.79亿元，增速超过八成。也是在2018年，公司的应收账款大幅增长，2017年年末为1.26亿元，2018年年末为3.01亿元，涨幅达到138.89%，远超收入增速。

在此之后，震有科技应收账款依旧保持明显的增长。2018-2020年，公司年末应收账款分别为3.01亿元、4.02亿元和5.32亿元，收入分别为4.79亿元、4.24亿元和5亿元。不难发现，2018-2020年，震有科技的营收没有明显的上涨，应收账款却有了近80%的增长。

不仅仅是应收账款的绝对规模在明显增长，账龄超过一年的应收账款也在大幅增加。2018年年末，震有科技一年以内的应收账款为2.99亿元，占比为92.56%。2020年年末，震有科技一年以内的应收账款为3.77亿元，占比下降至60%出头。2021年上半年末，公司一年以内的应收账款为3.93亿元，占比勉强超过60%。

在一年以上的应收账款中，2018年年末，1-2年的应收账款只有千万元出头，2020年年末达到1.15亿元；2-3年的应收账款在2018年年末尚不足700万元，2020年已经达到9714万元。

应收账款回收周期拉长的一大风险便是变成逾期或者坏账的可能。事实上在上市前夕，震有科技逾期的应收账款大幅增加。

2017-2019年年末，震有科技逾期的应收账款分别为3093万元、3448万元和2.16亿元，2019年直线拉升。

震有科技是在2019年年底递交科创板上市申请的，2020年5月成功过会。在上会前夕稳住收入的增长显然是有意义的。上市后的年报中震有科技不再披露应收账款逾期情况。

从经营的收现比和净现比来看，震有科技的表现也不好。收现比是指“销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入”，数值越大则公司销售获得的现金越多，营收质量越高。净现比即经营活动产生的现金流量净额与净利润的比值，数值越高说明净利润的“含金量”越高，净利润收到了更多的实实在在现金流入，反之则差。

在一般情况下，一家公司的净利润和其经营活动产生的现金流量净额应该相差不大。

如果经营活动产生的现金流量净额持续低于净利润，说明公司的利润只是纸面富贵，并没有完全兑现为现金流入；收入情况同样如此。

2018-2020年，震有科技营收分别为4.79亿元、4.24亿元和5亿元，销售商品、提供劳务收到的现金分别为3.04亿元、3.34亿元和3.22亿元，即公司收现比分别为0.63、0.79和0.64。

净现比就不用比较了，因为震有科技经营活动产生的现金流量净额一直为负数，公司账面盈利并没有换来任何实实在在的现金流入。2018-2020年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-3884万元、-5917万元和-8671万元。

净利润没有真金白银支持，都是纸面富贵，盈利质量差。如果是企业处于扩张期，为了抢占更大的市场份额，公司适当放宽下游客户信用也属正常，2018年以来，震有科技的收入并没有明显的增长，很难说公司处于高速扩张期。

在招股书中，震有科技称，由于行业特点，项目执行和结算周期均较长，业务规模扩大等因素会导致现金流净额为负。

然而，在震有科技招股书列出的主要竞争对手中，像公司这样营收增长缓慢且经营现金流量净额连续多年为负数的上市公司一家都没有。

既然由于行业特点等原因导致经营现金流净额为负数，那么主要竞争对手为什么没有这样的窘境，震有科技没有说明。仅仅用行业特点等客观原因来解释经营现金流量净额为负数，并没有更多从自身经营找问题。对于同行对手没有这样的尴尬，震有科技又该做何解释呢？