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道指跌超600点:中国房地产未至雷曼时刻,但有经济风险

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文/Jonathan Ponciano、Nick Sargen

恒大的债务危机似乎引起了全球资本市场的连锁反应。美国当地时间周一,美股出现抛售,大盘跌至几个月来的最低水平,人们担心若这家全球负债最多的房地产开发商对其近2万亿人民币的债务违约,可能会带来系统性风险。

受摩根大通、高盛和卡特彼勒等公司股价的拖累,道琼斯指数下跌615点,至33,970点,跌幅1.8%,创下7月19日以来最低的收盘点位。与此同时,标普500指数和纳斯达克指数分别下跌1.7%和2.2%。今年以来,道指、标普500、纳指分别上涨了12.5%、18%、16%。

美国投顾机构LPL Financial的首席市场策略师瑞安•德特里克(Ryan Detrick)在一份报告中表示,恒大的麻烦正不断增加,在信贷分析师警告投资者不要投资恒大在岸公司债券后,该公司周日暂停了在岸公司债券的交易。

德特里克补充称,这一事态发展使恒大“离重组或违约又近了一步”。他指出,一些分析师担心,恒大违约可能成为“第一张倒下的多米诺骨牌,进而引发系统性风险,这将类似于2008年金融危机发生时雷曼破产的情况”。

恒大上周向银行表示,自己将无法偿还本月到期的债务,这不但导致了其股价暴跌,还导致了中国整个房地产业股价大幅下跌,并迅速蔓延至其他行业。恒大在中国拥有约1,300个房地产项目,雇佣了约20万人,而且公司称每年会通过这些项目创造约200万个就业岗位。虽然恒大去年公布的营收达到约7,000亿人民币,但它也因为高杠杆的运作积累了约2万亿人民币的债务。尽管美股上周基本上没有受到影响,但随着彭博社报道称恒大可能无法支付在本周四到期的8,400万美元利息,美股开始下跌。

尽管德特里克承认恒大的流动性危机可能是“巨大的”,但他不认为这会引发雷曼破产式的崩溃。他表示,与投资银行不同,恒大的大部分债务是以股权基金和股票的形式被持有,而不涉及银行或其他重要机构。此外,德特里克认为,如果有必要,中国政府可能会介入以避免违约,而该公司也还有资产可以出售,以此来偿还债务。

加州私人财富管理公司The Bahnsen Group的财富顾问大卫·班森(David Bahnsen)则在周一的一封电子邮件中写道,恒大的情况不会给全球经济带来任何系统性风险,只不过“全球资本市场已经很长一段时间几乎没有出现下行,所以应该要出现回调。”

虽然中国房地产市场不会发生像2007年到2009年时美国房地产市场那样的崩溃,但这可能对中国经济产生重大影响:2019年,房地产占中国家庭资产的三分之二,而美国家庭的这一比例约为四分之一。此外,由于过去两年房价快速上涨,如今中国的这个比例估计更高,达到78%。

恒大违约与雷曼破产在两个关键方面有所不同。首先,中国的金融体系受到政府的广泛控制。历史上,中国政府会给过热的房地产市场降温,然后又在经济增长面临放缓时放松政策。虽然政府目前还没有出手拯救恒大,但它有能力阻止恒大的全面崩溃。相比之下,美国政府在2008年房市崩盘前没有救助房市的经验,也不愿救助雷曼。

其次,恒大违约产生的影响需要更长时间才能化解。由于美国市场高度证券化,当美国货币市场基金遭遇大量资金流出时,资产价值会暴跌。相比之下,中国房地产开发商获得的银行贷款不是可出售的工具,贷款重组需要经过复杂的谈判和监管,可能需要数年时间才能解决。

这并不意味着中国可以摆脱房地产泡沫的困扰。一年前,当中国政府开始限制房地产开发商时,高盛曾估计中国房屋和开发商库存的总价值已达52万亿美元,远远超过了美国。另外,在尚未交付的公寓中,约有20%是空置的,因此房地产投机现象非常严重。

目前最大的不确定性之一在于,中国将有多少房地产开发商和银行需要纾困。正如《华尔街日报》编委会所言,恒大可能成为在中国房地产泡沫中造成损害最大的一家公司,但不会是最后一家。两外,一些领域也没有得到有力的监管,比如恒大和其它开发商担保的理财产品。

中国监管机构去年采取了一些措施,包括限制银行的开发商贷款和抵押贷款发放、改进土地拍卖,并在部分城市对房屋销售实行价格控制。与此同时,房地产开发商的利润空间已经出现萎缩。截至今年8月中旬,开发商在今年已拖欠了62亿美元的高收益债券,这比过去十年加起来的还多。对此,穆迪投资者服务公司(Moody 's Investors Service)最近将该行业的前景展望下调至负面。

中国房地产行业对其他行业的溢出效应是有限的。一个原因是,虽然中国部分地区的经济活动因新冠疫情有所放缓,但其整体上对疫情的控制效果还是相当不错的。根据路透社最近对10位分析师和经济学家的调查结果,他们仍对中国房地产的价值持乐观态度。尽管其对今年房价上涨的预期从此前的5%下调至3.5%,但他们仍预计明年房价涨幅将回升至5%,不过这是建立在政府会及时采取行动以防止房地产市场崩溃的基础之上。

不仅如此,中国房地产市场的表现还取决于中国家庭将如何应对可能的房价下跌。其中主要风险在于,当政府对科技公司和其他私营企业的打压导致商业信心动摇之际,中国可能会面临来自家庭的信心降低,而这些因素叠加在一起可能会令经济增长受到影响。

最后还有一个问题,即中国房地产市场的问题是否会蔓延到世界其他地区?认为它不会蔓延的主要原因在于,海外投资者对中国房地产市场和金融体系的投资规模很小,相比之下,他们大量购买了美国金融机构发行的抵押贷款证券。

尽管如此,鉴于中国经济在全球经济和国际贸易中的重要地位,经济放缓将对中国在亚洲、欧洲和北美的主要贸易伙伴产生溢出效应。因此,美国投资者需要密切关注中国市场的进展。

Nick Sargen是福布斯撰稿人,其观点仅代表个人。

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