中小房企的“生死时速”：三巽四次递表艰难上市

四次递表，耗时两年，三巽集团终于上市。

7月19日挂牌的三巽集团，是今年首只上市的内房股，也是港交所的老面孔。自2019年10月首次递交招股书，两年四次，三巽几乎都是无缝续表，屡败屡战。

市场对于这家销售刚破百亿的区域型房企，反应相当冷淡，上市募资仅7亿港元，还不够一块买地的钱；其股价也徘徊在破发边缘。

上市，并没能缓解三巽的资金链紧张，这家公司后续的生存与发展，仍然存疑。

三巽身后，还有十几家排队待上的中小房企。在房地产行业环境恶化，信用危机频发的当下，他们正与死神赛跑。

汇生国际资本总裁黄立冲判断，调控政策的持续收紧，已经让中国房企尤其是中小房企面临生死关卡，“这是一场生存赛跑，跑得快的还有机会存活，反应慢的就在这个大潮中死去。”

遇冷

2021年已经过半，港交所仅挂牌三巽一家房企，还遭到了冷遇。

7月19日，三巽集团最终发售价定为每股4.75港元，预计扣除各项费用后，最终募集资金仅有7亿港元。

上市首日，三巽成交量仅1121万股，换手率1.7%，收盘价与发行价持平；次日，成交量146万股，换手率0.2%，流动性严重不足。

三巽是当前最典型的小房企：区域型、规模小、负债高；上市的首要动力便是资金承压，融资找钱。

这家植根于安徽省的房企，诞生于2004年，由钱堃和妻子安娟共同创立。2011年在安徽滁州拿下第一块地后，才正式迈入开发商行列。

截至2021年4月末，三巽在安徽省的土储占比达到82.3%，其余位于江苏省和山东省的3个城市。

与许多民营房企创始人类似，钱堃野心十足。2018年，三巽销售规模还未突破百亿，他就提出五年千亿目标，并将总部迁往上海，期望实现区域到全国的转型升级；一年后，三巽便递交招股书，冲刺港交所。

但羸弱的根基和欠佳的财报，让三巽的冲击屡屡失败。知名地产分析师严跃进认为，主要是因为其规模不大、财务指标偏弱，尤其是盈利方面表现一般。

从2018年至2020年，三巽的销售规模一直在百亿左右，增长缓慢，扩张未果。

且因为信用评级不足，三巽只能进行更多非银行融资，融资成本高企。2018年至2020年，来自信托及资产管理的融资占比分别为42.3%、41.6%、37.7%；整体加权平均利率14.0%、12.3%及9.4%。

截至2020年末，三巽集团明面上踩中“三条红线”的一条，其剔除预收款后的资产负债率为79.4%；而其现金短债比达到2.1，净负债率下降至极其少见的净现金状态。

但如果剔除货币资金中的受限资金，其他两条也踩线了。2020年，三巽货币资金总额同比增长40.6%至22.4亿元，但其中现金及现金等价物仅4.57亿元，而同期20.9亿有息负债中，需要在一年内偿还的达10.65亿元，以此计算，净负债率和现金短债比也不达标。

2021年4月30日，三巽再次发起上市冲击。递表两个月后，终于获批上市。黄立冲表示，三巽的发行市盈率不高，对公司财务的帮助有限，“不过，至少上市了以后，融资渠道会多些。”

作为年内首只内房股，三巽算得上是幸运儿。但在房地产的大浪淘沙之下，上市仅意味着迈过第一关，想要活下去，三巽还需要尽快改善财务状况，增强自身实力。

生死

在融资环境不断恶化的当下，对三巽这样的小房企而言，上市始终是必选项。

明源地产研究院存量地产首席研究员艾振强指出，“银行现在是名单制，中小企业基本拿不到钱，融资渠道会越来越窄。”

紧跟三巽身后，还有诸多中小房企仍在递表-失效-再递表的循环中。

黄立冲透露，“一般来说，规模小的房企审查会更加严格。”中天建设于7月9月第三次递交招股书；天泰国际控股的招股书于上周失效，尚未更新；奥山控股、海伦堡这些多次递表失败的房企，已经再无音讯。

石榴集团、新星宇控股、方直发展这些新面孔，目前也仍在排队，还未打破中小房企多次递表的命运。

事实上，不仅是中小房企进退两难，规模房企的日子也不好过。

今年以来，房地产行业风波不断，恒大、华夏幸福、协信、蓝光等知名房企接连出现债务危机，在二级市场遭遇股债双杀，看空情绪持续发酵。

“整个房地产行业，都在面临一个较大的风险。”黄立冲分析，接连不断的市场调控，让行业环境不断恶化，尤其是恒大这样的头部房企出现问题后，对市场来说，是一种预警。

“房企正在经历的，本质上是一场信心危机。”观察人士指出。

在这样的背景下，中小房企的生存环境更加恶劣。青岛老牌房企天泰国际，截至2020年9月末，资产负债率高达203%，最新一笔到期的借款融资利率高达15%；正在冲刺IPO的方直发展，截至2020年2月末，未偿还的信托融资中，最高的一笔，年利率达到17%。

这些成本都在压缩中小房企的生存空间，造成高债务，低盈利，增收不增利的恶性循环。

“能够坚持上市的房企，财务稳定性和情况已经相对较好了。”黄立冲表示，更多中小房企正在面临的，是生死存亡的边缘。人民法院公告网显示，今年上半年，房企破产数量已经达到228家。

在他看来，眼下中小房企并没有更好的出路，“业绩够，就能上市，业绩不够，就没有办法了。谁能撑得住，谁就能笑到最后。”

对于上市压力太大的房企，严跃进认为，可以尝试分拆物业等上市。例如两次递表失败的海伦堡，旗下物业公司海悦生活已于今年4月，正式递交招股书。