“孤单“张园林，新力明星经理人出走与神秘求救信背后

惠州力新美学房地产公司的100%股权，以四百多万的价格，出售给江西秋念星实业公司。2019年的财报中，新力称持有了惠州力新美学房地产公司全部股份。

前不久，一份名为《新力地产老板张园林求救信》的文件被广泛传播，该文件称，张园林在推动上市过程中，被香港金融诈骗集团套上16亿港元高利贷，单每月利息支出便高达4800万港元，被迫质押大部分股权，目前仍未脱困。随后，新力控股集团发布声明辟谣，称上述信息 " 纯属子虚乌有，恶意中伤 "。

文件中所说的“遭遇金融诈骗”，可能言过其实，但新力在2016年至2018年急速发展中带来的问题是客观存在的，其中最突出的是高企的债务。数据显示，2016年、2017年和2018年，新力控股净资本负债比率分别达到了190%、270%、240%。

在上市前，新力高息信托融资占到总债务的50%以上，其中甚至信托融资利率高达14%-15%，在上市前夕的2019年8、9月份，新力发行了利率超过12.5%的私人债务融资，总额接近1.7亿美元，用于偿还此前的高息信托。也因此，上市几乎成为新力解决债务问题的唯一途径。

2019年新力控股净负债率从240%骤降至67%，这引起外界对其表外负债及少数股东权益调节负债的猜疑。此外，土储偏少及不稳定的现金流制约着新力的发展。

债务迷局

新力控股集团2019年11月上市，在这短短的一年多时间里，新力已经发生了较大的变化。在负债结构上，登陆资本市场之前，信托资金在新力控股的融资结构中占比一度达借款总额的50%以上。上市后公司有意控制信托融资比例，从2018年的51.6%降至2020年的26%。具体来说，截至2020年底，新力控股的债务结构为51%银行贷款、26%非标融资、16%离岸美元债以及7%在岸公司债。

截至2020年末，新力控股集团的净负债率63.6%，现金短债比为1.24倍，剔除预收款后的资产负债率73.2%，距离“三道红线”监管要求的小于70%尚有一定距离。按照相关规定，新力有息负债规模增速不能超过10%，新力想靠加杠杆、增加负债来撬动规模有较大难度。

截至2020年底，新力拥有货币资金175.4亿元，其中现金及现金等价物为109.3亿元，剔除受限制资金后的现金短债比为0.8倍，尚不足以覆盖短期有息负债。

对于新力大幅下降的负债利率，有不少质疑的声音，认为新力通过担保、少数股东权益等方法进行明股实债式的降债。

具体而言，2018年至2020年，新力控股集团少数股东权益由8.17亿增长至91.98亿，少数股东权益占比48.25%，却只拿了净利润的3.83%，年回报率只有0.85%。

新力控股集团通过合作扩张的迹象明显，2018年至2020年，权益销售分别为346.81亿、451.09亿及504.21亿，权益占比下降至2020年底的44.33%，短时间内新力增加了规模，但也引起外界对其表外负债的担忧。即通过股权的转让，自由地选择将子公司并表或者不并表。例如，2019年11月，新力将

此前媒体报道称，新力采取先转让后质押做法，通过降低持股比例实现部分子公司财务不再并表，从而有效降低表内负债。与此同时，转让及质押股权所得则能带来增量融资。

例如，江西凯笛思于2019年8月27日发生股权变更，新力地产集团将所持100%股份转让了70%给广东合立投资咨询有限公司， 2019年8月29日，新力再将剩余30%股份质押给广东合立。

2018年12月，新力地产集团将江西阳焱80%股份转让给了上海德淼房地产开发有限公司，一周后再将剩余20%股份悉数质押给后者。

不管怎样，截至2020年末，新力控股集团净负债率已降至63.6%，总负债为775.64亿元，剔除预收款后的资产负债率73.2%，虽未能达到三道线全绿，与上市之前比，负债率降幅已经非常可观。

职业经理人出走

去年9月，新力控股集团发布公告宣布，公司联席董事长、行政总裁兼执行董事陈凯辞任，这离陈凯上任仅仅过去了半年。坊间传闻，陈凯与张园林之间做了个对赌，如果新力在2022年之前进入销售额榜15强，陈凯将获得上市公司10%股份。新力则对外表示，双方未曾签订对赌协议。

这几乎是一个不可能完成的任务，据第三方数据，目前行业销售前十五的门槛已经达到2300亿，新力控股2020年全年销售额为1262亿。

目前新力控股的土地偏少且集中在三四线城市，其中，江西省、长三角、大湾区及中西部核心城市权益面积分别占到30.7%，20.1%，32.6%及16.6%。其中以惠州为首的大湾区占总土地储备32.6%，以南昌为首的大本营江西占30.7%，其次是苏州、长沙及武汉，但占比较小。

截至2020年末新力控股应占的总土地储备约1521万平方米，货值大约2250亿。年初的业绩会上，新力管理层表示，2021年预计可售货值权益总额为人民币850亿元。以此来看，新力的土地储备并不能支持其销售规模如此快速提升。

新力的现金流也不太稳定，2017年至2020年，该公司经营活动产生的现金流量净额分别为－65.48亿、17.25亿、－38.39亿及9.48亿。

陈凯离开后，陪伴公司多年的“三号人物”副总裁佘润廷也在去年5月份时请辞，今年4月，新力地产CFO钟坚也离职了，已经去了下一家地产公司。

在年初的年度业绩发布会上，董事长、行政总裁兼执行董事张园林，常务副总裁刘翔，执行董事兼运营管理中心副总经理涂菁，首席财务官许进业，香港办公室副总经理、资本市场及企业传讯总经理赵慧出席现场，会上，发声最多的是张园林。

新力控股刘翔透露，新力2021年权益供货850亿元，只要达到65%去化就可以轻松实现目标。由此可算出，新力2021年销售目标为552亿，全口径销售约1250亿。

兄弟间的关联交易

诞生于2010年的新力，能够达成5年跻身江西省房企前三，9年完成港交所上市，成为第一家赣系上市房企的成绩，离不开家族兄弟们的支持。

2001年，张园林的大哥张国印接手了江西五建，2002年，年仅25岁的张园林投奔大哥，他与大哥以合作承包的方式，使得江西五建的业务迅速在全国扩展。

以此为起点，张氏三兄弟开始书写赣商传奇，老大掌舵大本营，老二资本起舞，给兄弟输送项目，老三张国金先是负责云南、广西分公司，而后成立广西路港。创建新力地产之前，张园林还曾经在江西省第五建设集团有限公司任职总经理。

在之后很长的一段时间，新力控股集团与江西五建及广西路港建设集团有众多关联交易。2016年至2018年，新力控股对江西五建应付总服务费金额分别为3.83亿元、4.11亿元和8.00亿元，分别占比公司采购额的16.3%、6.6%和10.4%。

2017年至2018年，新力控股对广西路港建设集团应付服务费金额分别为1.88亿元和2.64亿元，分别占比新力控股总采购金额的3.0%和3.4%。

除此之外，截至2018年末，新力控股及控股股东还共同对广西路港建设集团总额7亿元的借款进行担保。

据新力控股集团2020年年报，2019年10月15日，与广西路港及江西省第五建设订立建筑服务框架协议，集团成员公司可聘请广西路港及江西省第五建设提供建筑及相关服务。

2019年至2021年，广西路港建筑服务框架协议项下拟进行交易年度上限分别为8.88亿元、13.07亿元及13.59亿元；2019年至2021年，江西省第五建设建筑服务框架协议项下拟进行交易的年度上限分别为8.98亿元、8.36亿元及4.8亿元2020年全年，江西省第五建设向新力所提供服务价值为5.02亿元。

2021年以来，新力控股集团在不断借新还旧，赎回美元债的同时发新的美元债，以此来降低融资成本，但其融资成本依旧在9%以上。5月31日，惠誉确认新力控股的长期外币发行人违约评级（IDR）为“B+”，展望“稳定”。只是，在土储偏少，表外负债不明朗，三道红线的制约下，新力的明天会更好吗？