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地产股,为何大崩盘?还要跌多久?

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  本文是楼市头条的第576篇原创


  有时候,现实不仅残酷,还很魔幻。

  在即将过去的上半年,头部地产公司销售数据全线飘红,但各大地产股却“抱团”跳了楼。

  如龙头老大万科:


  比如央企地产龙头保利。


  再比如2000亿军团的金地集团。


  要知道,这些都是基本面非常优秀,财务结构良好的优质公司。

  至于那些遭遇危机的公司,就只能用惨不忍睹来形容了。

  比如泰禾。


  比如蓝光。


  再比如禹洲。


  我统计了下,自年内高点以来,截至6月11日,恒生中国内地地产指数,下跌了约9%;A股房地产指数,下跌了约15%。

  看着跌幅,似乎还能接受。但一对比,就很难接受了。

  一、地产股明显跑输大市。

  要知道,同期,上证指数只下跌了约3%;香港恒生指数,跌了约7%。

  二、很多个股股价屡创新低,有的跌到怀疑人生。

  比如我们上面到的那些。

  万科A,自年内高点,已回调25%,令人股民绝望的是,近2个多月,连个像样的反弹都没有;金地,跌了约24%;保利,跌了约19%;

  再比如,阳光城跌了近29%;中南跌了29%;金科跌了27%。

  港股市场亦如此,不管是巨头,还是黑马白马,也都是跌跌不休。


  (调侃地产股下跌的网络梗)

  三、销售业绩再,也起不了波澜。

  克而瑞数据显示,2021年1-5月,大部分头部房企的权益销售额,都大幅超过2020年及2019年同期水平。

  比如跌了24个点的金地,权益销售额较于2020年同期,增长了90.43%;较于2019年同期,劲增约98.7%。


  房企销售增长势头强劲,房企股价却跌成了狗,你说魔幻不魔幻!

  其实,在去年的时候,地产股就已经不香了。

  统计数据显示,截至2020年年底,沪深及在港上市的内地房地产公司市值均值分别为184.6亿元、237.0亿元,同比分别下降12.2%、31.2%。

  那么,为何会跌呢?

  在我看来,最核心的原因是地产行业的发展逻辑已巨变,具体有如下几点

  1、政策高压持续,短期内基本看不到放松的希望,长期看也很难再回到“越调越涨”的时代。

  如今“房住不炒”犹如压在房地产头上的一座五指山,且压力是愈来愈大:针对房企的三道红线、针对银行的两道红线、针对拿地的集中土拍、针对土地财政的出让金划转税务征收……

  随着政策的枷锁越来越多、越来越沉,房地产行业正在慢慢失去想象力。

  2、市场规模日趋见顶,行业共识由“做大蛋糕分蛋糕”,变成“有人多吃就要有人少吃”的“抢蛋糕大战”。

  2020年,全国商品房的销售面积增幅仅2.6%,在近10年中位倒数第8,市场盘子见顶已逐渐成为行业共识。

  当增量不再,或者越来越难的时候,开发商也就不可避免地陷入了内卷和厮杀,今天你抢我的,明天我再抢你的。

  如是开发商也正由昔日的“小甜甜”变成“牛夫人”。头部房企搞多元化,也正是这种焦虑的体现。

  当光环效应不再的时候,也就意味着地产股失去了炒作的动力。

  3、红利不再,盈利能力下滑,开发商赚钱是越来越难。

  过去20年,国内房地产行业经历了三个阶段的红利,第一波赚的是土地红利,只有能拿到地就能赚;第二波赚的是杠杆红利,借助房价快速上涨形成剪刀差,再通过高杠杆、快周转变现;如今正进入第三波即管理红利,其实所谓管理红利就是没有红利,只有内卷和厮杀,赚辛苦钱。

  据机构测算,重点房企2020年平均毛利率为26.2%,相比历史高位下滑超过10个百分点。

  前不久,滨江老板戚金兴的一句“努力做到1-2%的净利润水平”,更是赤裸裸地揭露了房企赚钱难的现实。

  行业没有炒作题材,房企赚钱能力又在走弱,投资者更难对其高看一眼了。

  4、下半场有利于头部房企的逻辑(头部房企盛世年华),还需要更多时间来证明。

  在3月的年报业绩发布会上,融创老板孙宏斌说:“地产行业进入了好公司和头部公司的‘盛世年华’。”

  从发展逻辑上看,确实如此,下半场,马太效应下,市场集中度会进一步提高,头部房企凭借着规模和资源优势,将会抢到更多的市场蛋糕。

  但现在,这一趋势还并不明显,还尚需时间来证明。

  5、大部分头部房企的多元化布局,其价值同样需要时间来证明。

  一些头部房企的多元化布局,虽然搞得轰轰烈烈,但大多还处于育种育苗的投入阶段,对营收和利润的贡献,基本可忽略不计。

  多元化业务,对房企投资价值的重塑,需要更多时间才能体现出来。

  6、从中央的角度看,在不引发系统性风险的前提下,其是乐见一些激进的房企和炒房客,付出血的代价的。这意味着,徘徊在行业和地产股上空的阴云,短时间内,还不会散去。

  楼市要想真正地稳下来,关键是市场中那些不安分的鲶鱼(如偏好风险的开发商、炒房客)要老实下来,因此,除了要来硬的,心理层面的博弈同样重要。

  这个时候,没有比杀鸡儆猴、血淋淋的现实,能给市场更强的心理冲击了。所以,中央对行业的容忍度,将比以往任何时候都高。

  房企暴雷声,也只会越来越多,而这反过来,进一步抑制了资本市场对地产股的热情。

  7、房企在资本市场的估值,及销售规模和市值规模之间,呈现明显的分化,且趋势只会进一步强化。

  估值(PE)代表着不同发展阶段,资本市场对房企的基本面、业务模式、路径选择、发展风格,及其发展前景的看好程度。

  内外环境的巨变,也就导致了地产股估值体系,发生了根本性的变化。即便是头部房企,估值也有着明显的差异,进而又反映到了市值上。

  前些年,市场更要看重房企的成长能力,那时,只要基本面没问题,增长势头够猛、规模上得来,就能更容易获得资本市场的青睐。

  但现在,你会发现,第一个时代的招商、万科、保利,第二个时代的恒大、碧桂园、融创等,第三个时代的旭辉、金科、中南等,尽管基本面仍旧优质,而且仍旧保持了较高的增速,但资本市场已经不给估值了。

  以万科为例,其总市值虽贵为行业第一,但估值处于明显的低估状态,不管是与行业比,还是与自己的过去比。



  虽然从基本面上看,万科仍是行业最优秀的公司之一。

  2020年,万科净利415亿,仅次于中海;三条红线方面,净负债率仅为18.1%、现金短债比1.8倍,不是一般的不缺钱,仅剔除预收账款的资产负债率略微超标为70.4%;毛利率29%,净利率14.5%,均高于行业均值。

  但资本市场就是不给估值。

  主要原因有二,一是万科的多元化业务,如商业、物流、长租公寓、冰雪等,还不够冒尖;二是受资本市场青睐的万科物业尚未被分拆,参照碧桂园服务,万科物业一旦上市,市值可能会有超越3000亿。

  换言之,万科虽然三巨头中最稳健的,但资本市场仍将万科视为一个传统的地产股。

  当然,也有不一样的。

  像龙湖、华润这些发展风格同样稳健,但相关多元化业务(如布局持有型物业)已开花结果的房企,已成为资产市场的宠儿。

  论销售规模,华润、龙湖在前10中,都是属于后排生,在盈利榜上,华润和龙湖也只是分列第4和第7位,但在市值上,却是仅次于万科的存在。

  即便今年以来,也都不可避免地经历了回调,龙湖市值仍高达2700多亿,距离万科不到200亿;华润则以2500多亿的市值位居第三。

  反观近几年,另一个发展势头凶猛的渝派房企,虽在销售规模上,已和龙湖相差不远,但无论是PE还是市值,和龙湖一比,仍是天差地别,市值仅有龙湖的十分之一多点。

  何也?

  就是因为资本市场更为看好龙湖、华润这类房企,给了它们更高的估值(PE)、股价。

  那么看好什么呢?

  其一,经营稳健,即便没有三道红线,它们也是公认的“稳健生”,在充满不确定性的下半场,它们反而成了确定性最强的那类房企。所以,基本不用担心它们爆雷。

  其二,国内商业地产领域的领跑者。

  由于在商业地产领域布局较早,如今龙湖天街、华润万象城/万象天地,已成为国内商业地产领域的顶流品牌。

  于两大房企而言,也在充分享受着商业地产带来的发展红利。

  一是截至2020年,华润、龙湖的投资性物业租金收入均已达到130亿上下,且不说这部分营收的利润率高,每年能稳定地贡献100多亿的经营性现金流入,就已经很难得了。尤其是下半场,房企普遍现金流紧张。

  二是商业与住宅可形成强大的协同优势,助力房企两条腿走路。

  强大的商业开发和运营,一方面有助于提升住宅的溢价能力,另一方面也有助于强化龙湖、华润等房企在全国各地的拿地能力。

  三是商业运营门槛高,运营经验和商业资源,缺一不可,需要长期的积累,才能形成优势。

  商业地产领域的优势一旦建立,于房企而言,就相当于挖了一条宽阔的护城河,只坐等滚滚财源,且无惧竞争。

  这条护城河,既让资本市场感到安心,也给了资本市场更多想象空间。比如在此轮的下跌行情中,龙湖、华润、新城、宝龙等商业做得好的房企,较于其他房企明显抗跌一些。

  未来房地产行业,房企销售规模和市值规模及估值之间的分化,恐怕只会进一步强化。

  8、港资地产股的今天,或许就是内资地产股的明天。

  随着房地产行业逐渐失去想象力,房企也无法再维持前些年的那种高增长。这也就意味着,地产行业想赚取超额的贝塔收益已不太现实。

  地产股未来主要赚阿尔法的钱,大致来自三类。

  一是,少数稳健型头部房企,如万科、中海、保利。

  长期看,这些稳健型头部房企会像那些港资地产巨头一样,慢慢地变为低增长、高分红的蓝筹股,它们也确实越来越慷慨。

  如万科,2020年现金分红总额达145.22亿元,同比增长22.8%,分红率达34.98%,超出50强均值4个百分点,每股分红总额达1.25元,股息率达4%。

  二是,多元化业务有想象力,且取得实质性突破的房企,比如那些持有型物业做得好的。

  资本市场对它们的价值重估和给予的高溢价将会持续。

  三是,极少数逆势崛起的中小公司,不过这一可能性微乎其微。

  此外,也不建议投资者对赌这种低概率事件。

  除此之外,多数地产公司已不具备投资价值。

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