涪陵榨菜33亿定增落地 募资扩产是否有必要存疑

5月18日是涪陵榨菜33亿定增股上市首日，不过市场表现却不尽如人意。在大盘还算可以的情况下，涪陵榨菜开盘后便低开低走，当日收盘报价39.94元/股，跌3.15％。

从去年8月21日发布定增预案，历时九个月，涪陵榨菜以33.58元/股的发行价完成总金额33亿元的定向增发，包括景顺长城基金、上海景林资产、易方达基金等在内的20家机构获得配售。其中，景顺长城基金最高认购1488.98万股，金额达5亿元。

根据定增方案，33亿定增主要用于乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地（一期）和乌江涪陵榨菜智能信息系统项目，其中成产基地建设拟投入募集资金29.5亿元。

但资本市场的反馈似乎并不看好，自定增预案发出后，涪陵榨菜股价短期内虽然有上涨，但自去年9月达到峰值56.24元/股后，便一路走低。截至18日收盘，公司市值较峰值跌去逾140亿。

定增将降低净资产收益率

从财务数据来看，涪陵榨菜并不差钱。2020年其资产负债率为14.85%，资产总计39.70亿元，负债为5.58亿元，主要为应付账款等，账上拥有的货币资金为17.50亿元，不存在任何短期借款和长期借款。

截至2020年年底，公司净资产34.11亿元，负债5.58亿元，33亿元的定增将公司净资产扩大了一倍。

2020年，涪陵榨菜的平均净资产收益率为24.74％，而2018年、2019年的平均净资产收益率为30.08％和22.65％，长期处于一个较低水平，而净资产扩大了一倍必然会进一步降低公司净资产收益率。

根据定增方案，乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地（一期）项目建设期为3年，达产期3年。因此，募集的32亿资金不会立即全部用到。

在5月18日发布的公告中，涪陵榨菜称拟对最高额度不超过人民币32亿元的部分暂时闲置募集资金适时进行现金管理，投资于安全性高、流动性好、有保本约定的理财产品，在上述额度内，募集资金可在股东大会审议通过之日起一年内滚动使用。

由此产生的“净资产收益率下降后，产能释放能否带来预期的收入”、“一年期的现金管理说明并不着急用钱，定增募资是否有必要”等问题成为投资者关注的焦点。

十年提价近400%

涪陵榨菜江湖号称“榨菜茅台”，讲的便是该公司在榨菜领域近乎定价权的地位。

2008-2019年，包装榨菜行业CR5从46.15%提升至72.2%。2008 年末，涪陵榨菜就已经是业内第一了，占剧市场份额的21.28%，较第二名9.56%高出一倍以上；到2019年末，涪陵榨菜市场份额已经高达36.4%，比第二名的鱼泉榨菜高出25个百分点。

涪陵榨菜在市场上的领头地位，与其在原材料上得天独厚的优势息息相关。

榨菜的主要生产原料是青菜头，青菜头的主要产区是重庆市涪陵区，这里的青菜头种植面积占全国青菜头种植面积的46%，是国内规模最大、最集中的榨菜产区。青菜头的其他产区，除了浙江外，也都集中在重庆其他地区和四川地区。

由于青菜头不耐储藏，涪陵榨菜靠近原产地，相比远离产地的榨菜企业可以节省一定的运输费用和库存成本，能更有效地控制自身的生产成本。此外，涪陵榨菜近乎垄断上游的青菜头原材料后，可以通过控制原材料的价格间接控制下游榨菜产品的价格，进行产品提价。

自2008年以来，涪陵榨菜至少进行了12次产品提价。而在这十余次的提价中，仅有两次是完全更改价格体系的直接提价，剩下的均是通过缩小包装推动的间接提价。比如2020年6月份，涪陵榨菜将主力产品的规格从每袋含量80g减少至70g，变相提价。

这样的提价方式比较隐蔽，可以降低消费者对价格的敏感度，从而降低涨价对销量的冲击。有研究人士称，在过去十年时间里，涪陵榨菜的提价涨幅已经接近400%。

在市场需求及市场份额不变的情况下，基于上述方式必然会使得销量上涨。在单价和销量同步上涨的情况下，公司的销售收入也相应增长。公开数据显示，近十年来，涪陵榨菜收入复合增长率为15.35%，每年平均收入增长率也在15%以上。

产能释放能否带来预期收益存疑

根据已披露的2020年报和2021年一季报，涪陵榨菜2020年营收22.73亿元，同比增长14.23％；净利润7.77亿元，同比增长28.42％；扣非净利润7.59亿元，同比增长34.72％。2021年一季度营收7.09亿元，同比增长46.86％；净利润2.03亿元，同比增长22.73％；扣非净利润2.01亿元，同比增长27.82％。

2020年财报数据显示，当期公司榨菜营业收入为19.75亿元，贡献了涪陵榨菜近87%的收入。上年榨菜销量为13.56万吨，同比增加14.33%。

按照募投项目，项目建成后，公司榨菜窖池规模将从现有的27万吨增加到67.7万吨，窖池规模增加40.7万吨，较之前规模增长1.51倍。另外，涪陵榨菜将新增 10 条榨菜自动化生产线，设计产能 20 万吨/年。

值得注意的是，涪陵榨菜此前的业绩增长并非是靠销量增长，而是靠提价获得。民生证券在研报中表示，2020年涪陵榨菜收入Q2-Q4逐季提速，利润端增速明显高于收入端，主要得益于公司在2020年6月对流通版产品缩量提价以及主动控费增效。具体而言，2020年，公司榨菜、萝卜、泡菜的单价同比分别提高了1％、2％和10％。

那么涪陵榨菜通过定增募资扩产，又该如何消化新增的产能？涪陵榨菜的思路是布局其他细分品类。

涪陵榨菜在2020年报中首次提出“跨入川调酱类领域去探索发展，做大佐餐开味菜”。不过，这些新品类萝卜、泡菜也并未脱离佐餐的范畴，与榨菜存在一定替代关系，是否能提升公司整体业绩仍然充满不确定性。

因此，涪陵榨菜在2020年财报中提示风险，虽然对新建项目进行了充分的可行性论证，但如果出现市场环境发生重大变化或市场拓展不理想等情况，可能影响新建项目的实施效果，从而带来产能过剩等方面的风险。

来源：中国企业报·青财经

作者：萧彧

编辑：谷玥

主编：江金骐

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