国泰基金李恒：精选核心价值的“慎思、笃行”之策

李恒是慎思的，“否定之否定”不是全盘否定过去，而是用辩证的角度审视过去每一个投资决策，使得下一个投资决策更加精进。

李恒是笃行的，几年前，为了调研一家连锁经营的医药公司，他独自去考察终端店面，一家一家地跑；他去看医院的床位，一张一张去数；甚至用脚步丈量调研标的实际建筑面积，一步一步的量。

李恒：国泰核心价值两年持有股票基金拟任基金经理；公开数据显示，截至2021/3/31，其管理的国泰金马稳健最近5年业绩位居74只同类偏股型基金（股票上限95%）（A类）第一名。（数据来源：银河证券，国泰基金，相关业绩数据已经托管行复核。我国股市运作时间较短，过往业绩不代表未来）。

在国泰核心价值两年持有股票基金发行之际，我们在国泰基金主办的深夜食堂基金版第三季，遇见国泰基金李恒。夜色华灯，以美食之名，聊基金，侃投资，以理性的浪漫，给价值一些时间。

“核心资产”有真有假，时间会给出鉴定

问：一季度业内公认的“核心资产”下跌很多，您的仓位没有太大调整，为什么？

李恒：对我而言的话，调仓的主要依据并不是标的的每个市场阶段怎么表现，而是去重新评估它还值不值得我继续拿着。如果是长期看好的话，下跌一般意味着更好的机会。在这个过程当中，会重新地去审视自己的组合是不是合理，会有一些小幅的调整，但不会因为市场的波动去大幅调整它。

问：今年大家都说核心资产太贵了，然后说要去找一些低估值的，或者说前两年没怎么涨的资产，你有没有去找？

李恒：其实这个过程一直都存在，而不是说今年一定要去找，其实是一直在寻找的过程。其实，核心资产到底贵不贵？这个问题我觉得也是一个伪命题。因为对于这一类的公司而言，虽然说在这个市场阶段大家把它归结为核心资产，但它究竟是不是一个“真”的核心资产，还需要很长时间才能看出来，公司每一家是不一样的，他们长期的差距会非常大。

“现在他们都很贵，没有投资价值”，这种“一刀切”的说法是误导人的。

关于“估值”，因为我的方法是去找这些相对好的公司，通过长期持有去赚他们在比较长的周期里面给股东赚到的回报，这个回报是非常好的。所以，这时候它的估值就没有它的质量更重要。如果简单地概括来讲，资产质量越好，价格越不重要，资产质量越差，买入的价格低就越重要。当然这也是因人而异的，要根据情况来去做这个决策。

“否定之否定”式自我精进，成长和价值可以兼得

问：关于估值和价格，为什么会有这样的理解？是不是因为某些投资上的经验和教训？

李恒：是的。你举个例子，比如说某一个上市公司，十年前的时候就看过这家公司，而且当时花过很多时间去研究它，它是一个连锁经营的医药公司。我自己一个人去它的很多的终端，他的床位我是一张张去数的，他的他的建筑面积我是用脚去丈量的，然后我觉得这可能是一个长期非常好的机会。但是因为它看起来估值比较贵，我就觉得要不要再等一等？到一个很便宜的价格去买。可是，这一等就是好几年，其实这几年它一直在涨，等我意识到的时候，它又涨了很多。这个其实属于我讲过的，过于纠结于价格贵不贵的一种情况。实际上错误犯的还是比较轻的，因为选择资产是对的，只是错过了机会。虽然后来买入了，但这依然算是一个教训，是一个遗憾。

问：我觉得您的思考好像有一种自我否定的感觉在里面？

李恒：分享一个我经历过很多年的一个思维变化，我最早接触的是费雪（菲利普·费雪）的思想非常喜欢这种所谓的伟大的成长的机会。但后来很多年之后才发现，其实当时我看到只有前面一半的内容。因为到了晚年费雪，他对年轻的时候的很多做法有了进一步深刻的反思。他后来的一些想法会更像巴菲特。

否定之否定，不是全盘否定，而是在对过去投资方法的反思，使得下次决策更加精进。

对我而言的话，我早期的投资风格时间确实非常像费雪，比如说去选择成长股的时候，到底去评估？怎么去评估它长期的安全边际在哪里？怎么去评估它的一个成长曲线的一个曲率的一个变化？等等。期间，很多问题很困扰我，所以到后期我觉得用了很多的新的思维去完善自己的想法。

其实很多人不明白成长和价值是不冲突的，价值思维和成长思维是两条线，对于一个企业而言的话，如果他只有价值的创造而没有成长性的话，对我们而言，是比较平庸的机会；但如果他只有成长，但不创造价值的话，它长期看会非常危险。

“长期持有”不是心灵鸡汤

问：我们都已经接受了长期持有这个概念，但是比如说像年前那一波，难道不应该做一个止盈吗？

李恒：这是个好的问题。我们其实讲长期持有，很多时候都忽略了一个前提，其实包括我们买股票也是，包括基金也是，这个大前提一定要有才能去做长期持有。这个大前提就是：不管你买的是基金还是股票，一定要对它本身是不是值得长期持有做一个充分的研究。只有在这个基础上，你才能够做出长期持有的决策，决策才是理性。不然的话这个决策就是一个心灵鸡汤式的自欺。

读懂“核心” 给价值一些时间

如上文讲，长期持有的前提是：你真正了解它。

以正在发行的国泰核心价值两年持有股票型基金（A类：011645；C类：011646 ）为例，A股和港股全覆盖，两年持有，长期布局高价值企业。

1、看大环境：不论是A股还是港股，主要指数的估值都处于全球的洼地，再考虑到盈利前景，具有相对较高的性。价比和全球配置吸引力，长期配置价值突出。

2、看基金经理：拟任基金经理李恒作为一名价值型投资者，历经牛熊转换，始终保持风格稳定，自2017/1/26管理国泰金马稳健以来，总回报165.36%，是同期沪深300指数涨幅（49.54%）的3倍多。回撤控制和夏普比例均优于同类平均和沪深300指数，表现出了较好的风险收益把控能力。

3、看投资标的：长坡、厚雪、深护城河的企业有哪些特征？

简单来说：商业模式优秀，企业竞争力强，长期盈利能力好。

基于以上特征，该基金避免了投机交易，不会纠结市场热点，不追涨杀跌，重点在消费、医药、优势制造业、互联网等高价值回报的行业中精选个股。

4、看基金公司整体实力：

银河证券的《基金管理人股票投资主动管理能力长期评价榜单（指数法，狭义评价）》显示，截止2021年一季末，国泰基金旗下主动权益类基金最近1年平均收益为65.17%，与沪深300指数相比，超额收益高达28.22%，在全市场基金公司中排名前1/4。公司中长期业绩更为出色，从5年（含5年）以上的角度看，每个时间维度均排名行业前1/5，其中最近9年及以上的平均收益更是全部位列行业前4名，最近15年平均收益位居行业第1。此外，自2010年以来，每一年末向前回滚5年，国泰基金的平均业绩全部位居行业前1/3，是全市场唯一一家全部回滚5年的业绩都位居行业前1/3的公司。数据来源：国泰基金，银河证券，平均数据源自《股票投资能力评价汇总表（算术平均、狭义平均）》，数据截至：2021-03-31。其中，最近1年、最近5年、最近9年、最近15年国泰基金主动权益类基金的具体公司排名分别为22/100、14/70、4/63、1/22；我国基金运作时间较短，过往表现不代表未来。

两年持有期“管住手” 给价值一些时间

国泰核心价值属于2年持有期基金，每份基金份额最短持有期限为两年。待基金成立开放日常申赎后， 每个交易日可申购，持有2年之后可自由赎回，赎回费为0。

最近，支付宝发布的《一季度基民报告》显示，以支付宝金选近一百只产品为例，持有基金时长在3个月以内的用户，超7成都是亏损的，而持有基金时长超过一年的用户中，近9成是赚钱的。频繁买卖和追涨杀跌是亏损的重要原因。持有时间越长，取得正收益的可能性越高。

再以wind股票型基金指数为例，历史数据显示，自指数发布以来，任意时点买入并持有两年的赚钱概率为84.06%，平均收益53.05%，相对来说能更好地兼顾收益和流动性需求（数据来源：Wind，数据统计自指数发布日2013/12/31至2021/3/31。我国股市运作时间较短，基金/指数过往业绩不代表未来表现）。

这么来看，“两年持有期”确实产品在震荡市中的暖心设置，让投资人买卖“管住手”，时间“做朋友”。

加餐：

基金投资，要占个人资金的多大比重？

——直接来说，就是买一个让人舒服的比重。除掉应对家庭支出之后的资金，以及用于买房、结婚等的重要资金不应该用来买股票类的基金，或者承受不了波动的投资人，就更要保守一些。

网上各类的信息，普通投资人，该怎么遴选？要不要抄大V作业？

——不要。对于年轻人而言，从具体实践来看，不建议看琐碎信息，而要有系统的思考，我们投资也好，股票也好，最好阅读经典著作，那种有百年积淀的书籍，慢慢形成自己的系统思维。

内卷袭来，年轻人怎么办？

——“内卷”之下，向内索取，在自己身上找答案

相对其他市场，中国依然是个增长非常大的经济体。以美国为例，美国市场过去100年里，平均下来每年的GDP只有4%，但是他时间非常长，GDP一度占到世界的一半，累积成果就很大。看中国的GDP，依然有5%的增速，所以不管时代怎么变，可以自己选择精进或者自弃，我觉得我们应该更多的是向内索取，在自己身上找答案。

本基金由国泰基金发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。

数据来源：wind，银河证券，国泰基金，截至2021/3/31。基金业绩数据已经托管行复核。国泰金马稳健同类为偏股型基金（股票上限95%）（A类）。李恒管理基金各阶段业绩如下：国泰金马稳健混合成立于2004.6.18，李恒于2017.1.26接管，2016年-2020年度增长率/业绩基准(%)：-0.59/-6.08、39.55/3.08、-24.18/-13.97、54.2/16.14、70.18/12.64。国泰景气行业灵活配置混合成立于2017.3.20，李恒于2017.5.10接管，2017-2020年增长率/业绩基准(%)：22.44/7.09、-25.19/-11.03、57.45/17.99、70.87/13.50。国泰蓝筹精选成立于2020.2.27，A份额2020年增长率/业绩基准（%）：66.55/19.27。数据来源产品定期报告。我国基金运作时间较短，过往业绩不代表未来，基金经理管理的其他基金业绩不构成本基金业绩表现的保证。本基金为股票型基金，理论上其预期风险与预期收益高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。本基金投资港股通标的股票时，会面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。投资者在进行投资决策前，应仔细阅读本基金的《招募说明书》和《基金合同》，充分考虑投资者自身的风险承受能力。本基金持有人持有的每份基金份额最短持有期限为2年，在最短持有期限内，您将面临因不能赎回基金份额而出现的流动性约束。基金有风险，投资需谨慎。（安平｜文）