精选层再融资制度建设开启：战略投资可分批解禁，两次融资不设间隔期

精选层再融资基础制度建设开启。

5月14日，证监会起草了《非上市公众公司监管指引第X号——精选层挂牌公司股票发行特别规定（试行）》（以下简称《特别规定》），并向社会公开征求意见。

《特别规定》重点对精选层再融资的规则适用、发行方式、发行条件及要求、审议决策程序、审核机制以及定价与认购安排作出规定，构建完善契合中小企业特点的精选层持续融资机制安排。

“目前，精选层挂牌上市、交易、监管、投资者适当性等基础制度都已经搭建完毕，唯一缺少的就是持续融资制度。未来《特别规定》的推出，将对这一空白进行补齐，满足精选层挂牌企业持续融资需求。”有接近监管层人士向21世纪经济报道记者表示。

满足精选层持续融资需求

就在5月13日，全国股转公司总经理隋强在新三板湖南基地正式揭牌仪式上致辞时就明确，下一步将“做精做细精选层”。具体包括出台精选层再融资制度，推出符合新三板市场特点的股债结合类融资品种，继续优化挂牌准入条件，拓宽企业融资渠道等措施。

2020年7月27日，首批32家新三板企业挂牌精选层。截至5月14日，已有51家企业完成精选层挂牌发行。但一直以来，精选层再融资制度都未建立。

“精选层企业虽然已处于新三板市场的‘塔尖’，但相对而言仍属于成长期企业，其对融资的需求更为迫切。”有接近监管的券商新三板从业人员表示，此前出于“估值较低，少发少摊薄”的考虑，不同于A股上市，企业挂牌精选层公开发行的股票数量并没有占发行后总股本的比例不低于25%或10%的限制，仅要求公开发行的股份不少于100万股。这也导致精选层企业挂牌新股发行量普遍较小，融资金融较低，“最低的只发行了120万股新股，对后续再融资需求更为强烈”。

为此，精选层市场再融资制度的建立就显得尤为重要。

具体看《特别规定》，首先明确了精选层挂牌企业再融资的发行条件及要求。发行条件严格适用《非上市公众公司监督管理办法》（以下简称《公众公司办法》）有关规定，不新增发行条件。但对于存在不得进入精选层相关规范性瑕疵情形的，可在相关情形已经解除或消除影响后进行再融资发行。

“不同于A股再融资发行所列的一系列负面清单，《特别规定》更多地考虑了精选层中小企业的成长规律，发行要求适度包容，挂牌期间存在部分规范性瑕疵的，可以在相关情形解除或消除影响后发行融资。”上述接近监管人士称。

在发行数量上，《特别规定》基本沿袭了现行的上市公司再融资安排。要求发行人单次发行数量原则上不超过总股本的30%，本次发行涉及收购、 发行股份购买资产或向原股东配售股份的除外；发行人向原股东配售股份的，拟配售股份数量不得超过配售前股本总额的50%。

不过，发行人还应结合前次募集资金使用情况等充分披露对外募资的合理性和必要性确定发行规模。对于存在大额财务投资等情形的，要求中介机构审慎发表核查意见。

在发行间隔期上，《特别规定》明确发行人申请股票发行的，董事会决议日与股票在精选层挂牌日的时间间隔不得少于六个月，本次发行涉及发行股份购买资产的除外。

但与此同时，不同于A股上市公司，《特别规定》并未要求企业两次再融资发行保持六个月的间隔期。“其实就是鼓励企业按需、小额的进行融资操作。”上述接近监管人士称。据了解，此前股转公司曾对首批挂牌精选层企业进行调查，多数企业均表示，公开发行后6个月内并无募集资金的需求，预计挂牌6-12个月后开始产生实际融资需要。

另外在募资用途上，据了解，精选层企业再融资募集资金也可以用于补充流动性，监管对具体用途不做限制。

兼顾挂牌企业实际情况

实际上，除上述内容，《特别规定》还在其他政策关键点上照顾到了精选层挂牌企业的实际情况。

在发行方式、发行机制上，精选层公司可以向不特定合格投资者公开发行，也可以向特定对象发行。特别值得一提的是，未来精选层挂牌企业向特定对象发行可不强制保荐承销，同时引入了授权发行、自办发行等机制，降低中小企业融资成本。

其中，授权发行即允许精选层企业在募集资金总额不超 1 亿元且不超年末净资产20%额度范围内实施“年度股东大会一次审议，董事会分期发行”的授权发行机制，提高小额发行效率。

“不强制保荐不是不审，还是需要主办券商推荐并发表核查意见，只是引导券商少收保荐费用，减少企业负担。而授权发行主要是考虑精选层挂牌的中小企业对资金的需求有时候十分急迫，股东大会审完股东大会再审，可能会耽误发展。”有券商投行人士表示。

而在再融资定价上，本着“随行就市”的原则，《特别规定》要求精选层挂牌企业向不特定合格投资者公开发行应当不低于市价发行，可以采取询价、竞价或直接定价的发行方式。向特定对象发行应当不低于市价八折发行，原则上应当通过竞价方式确定发行对象和发行价格，但发行对象属于以下五类特定情形的，可以自主选择定价基准日并直接定价发行，即“以竞价为原则，以直接定价为例外”。

五类特定发行对象包括：发行人的控股股东、实际控制人或者其控制的关联方；按照《公众公司办法》第四十七条规定参与认购的 发行人前十名股东、董事、监事、高级管理人员及核心员工；通过认购本次发行的股票成为发行人第一大股东或实际控制人的投资者；董事会拟引入的境内外战略投资者；以非现金资产认购的投资者及参与募集配套资金的其他投资者。

与之相对的，在限售安排上，因向特定对象发行可折价发行，为避免一二级市场套利，要求普通投资者限售不少于6个月，上述五类特定对象因定价发行限售12个月，战略投资者分批解除限售。

与A股上市公司再融资发行大为不同的是，参与精选层挂牌企业再融资的战略投资者，其认购的股票可以分三批解除转让限制，每批解除转让限制的数 量均为其所持本次发行股票的三分之一，解除转让限制的时间分别为自发行结束之日起十二个月、十八个月和二十四个月。

“A股战投锁定期是18个月，在实际操作中多是锁定36个月。精选层安排战投再融资分批次解除限售，主要让精选层挂牌中小企业引入战投时更具吸引力，在限售期上给予更大的便利。”上述接近监管人士表示。

不仅如此，《特别规定》还降低了投资精选层企业战略投资者的要求。

除与发行人具有协同效应，愿意长期持有发行人较大比例股份，愿意且有能力协助发行人提升公司治理质量，具有良好诚信记录，最近三年未受到中国证监会及其派出机构行政处罚或被追究刑事责任的投资者等基础条件外。

《特别规定》仅要求战略投资者能够为发行人带来领先的技术资源，增强发行人的核心竞争力和创新能力，带动发行人产业技术升级，提升发行 人盈利能力；能够为发行人带来市场渠道、品牌等战略性资源，促进发行人市场拓展，推动实现发行人销售业绩提升。相比A股战略投资者需要具有国内国际领先的技术资源、市场渠道等实力，精选层战略投资者认定更具包容性。

对于新三板精选层再融资制度的推出，南山投资创始合伙人周运南表示，《特别规定》既看齐了A股的再融资新政，也考虑到了有别于A股巿场的特殊性，既保留了普通新三板融资的便捷性，又新添了配股和战投新规，也相比新三板普通融资适度提高了规范要求。有利于解决精选层企业再融资的迫切需求，有效弥补公开发行进精选层时融资金额不大的遗憾，有效地满足精选层企业不同阶段的资金需要，促进精选层企业快速发展壮大。

（作者：满乐 编辑：张星）