悬崖边上的千亿巨头：谁会成为先倒下去的“倒霉蛋”？

　　“公司完成千亿规模（合同销售额）之后，未来2-3年公司不再追求量，但量也不能少。”观摩后来的舆论场，才发现禹洲集团（01628.HK）董事长林龙安在2020年中期业绩会上这句话，人们只听到前半句话。

　　人们相信，在市场下行、监管施压、调控政策落地等外部环境的共同作用下，规模增长已经失去原动力；眼下首要任务是让业绩达到一定规模，从而不会因为行业风浪起落，自己被拍死到沙滩上。至于这个“一定规模”，企业间默认就是“破1000亿元”。

　　根据克而瑞的数据，2020年TOP50梯队中新增9家千亿房企，禹洲集团不过是其中一份子。这些房企成功登上千亿规模的“岸”，也就越过了“安全线”。

　　千磨万击还坚劲，任尔东南西北风。

　　从现有结果来看，“安全线”仍然奏效。按照人民法院公告数据，2020年房企破产数量超过470家，一切按照大家设想中的样子，该倒下的倒下了；同期，只有华夏幸福（600340.SH）一家千亿规模房企摇摇欲坠，其他基本安然无恙。

　　不过“安全线”就这么管用吗？综合各方面信息，不难发现无论规模大小，房企都在承受不同形式的压力，只是问题严重程度与企业承受能力不尽相同。别以为规模破千亿，过了“安全线”，外面就少了风吹雨打。

　　在此番风雨中，哪些千亿房企将会遇到危机？《一点财经》编辑部参考风险、健康、舆情与反转五大指数，在千亿规模房企中找到位于风暴眼的四家房企集中分析，尝试给出参考答案。

　　富力地产（02777.HK）：元气大伤很无奈

　　风险指数：

　　健康指数：

　　舆情指数：

　　反转指数：

　　新冠疫情肆虐时，多数房企都在预警，对完成全年计划持审慎态度；不过看到最新年报后，结果普遍过得去。但很遗憾，富力地产属于少数房企。

　　在疫情的阴霾中，富力地产迎来了从物业到酒店，再到投资以及其他相关业务的全面下滑。合同销售额1387.9亿元，只完成全年业绩91.3%；“全球最大豪华酒店业主”的帽子仍戴在头顶，可是帽子越大亏得越多。

　　造成这些问题的根本原因，还是富力地产用过高的杠杆，撬动了自身无法承受的资产规模，最终不得不通过出售资产的形式，卸去肩头的短债压力。

　　年初，富力地产一口气兑付182亿元的债券本息，还是因为卖掉大湾区物流园、广州黄埔旧改股权，以及相关固定资产的结果。

　　为了应付压力，富力地产做出很大牺牲，断臂求生，可谓元气大伤。可是如此结果，还不是这些年的积累所得。回想当年从王健林手中六折接手77家酒店、23202间客房，最终拖累业绩；大举布局环京战略带，最终香河项目房价“膝斩”促销被地方约谈。

　　狼狈，甚是狼狈。都以为是捡到大便宜，现在看来小丑竟然是自己。即使如此，富力地产仍处在逆境中。结合2020年财报数据，其“三条红线”数据——剔除预收款后资产负债率76.7%、净负债率130%、现金短债比0.4，形势不容乐观。

　　好在这些已是陈年旧事。看过有些糟糕的年报，舆论圈已经有些见怪不怪；及时兑付短债，甚至还对其树立言而有信的债市形象颇为有利。未来一年内，富力地产需偿还的到期公司债券金额不到1亿元，形势逐渐好转。

　　| 数据来源：企查查

　　口袋里，富力地产能用的武器已经不多，92%位于一二线城市的超过80个城市更新项目，是一张不错的王牌，能否翻身就看如何用这“两个王”的大牌，把一堆“3、4、5”的小牌全部带出去。这个反转不是没机会，只是概率不够高，而且短期内做不到。

　　禹洲集团：激进的代价难消化

　　风险指数：

　　健康指数：

　　舆情指数：

　　反转指数：

　　再回头看林龙安那句话：“不再追求量”，可是“量也不能少”，想要马儿跑，又不想喂草，听起来有些矛盾吧？这矛盾也怪不得别人。

　　“因为项目较优质，一二线城市推出土地少，楼房库存少，而流入人口大，市场需求仍巨大，料一二线城市楼价只升不降。”早在2017年，林龙安重仓长三角区域的计划已经展开。

　　有媒体统计，2016年禹洲集团获得14宗地块中，共有7总地块挂上了“地王”的招牌；到了2017年，拿下镇江句容与合肥瑶海地块，溢价率更是分别突破429.57%与383.33%——热门的地块就要有超高的价格陪衬，何况这些都是“金疙瘩”，怎么也不会砸在手里。

　　遗憾的是，林龙安只给出了一半的正确答案。给50分一点问题没有，不过这成绩不及格。

　　热门地块的确是“金疙瘩”，可是在一系列调控政策影响下，这些地块并没有带来与之相匹配的利润回报。更无奈的是，2019、2020年禹洲集团经营活动现金流量净额分别为-58.59亿元与-59.19亿元。正常运营不仅赚不来钱，还一直在亏钱，压力着实不小。

　　为避免缺口继续扩大，禹洲集团放慢了推进速度，存货周转从2018年的0.91次下降至2020年的0.29次。如此计算，禹洲集团认为其2310万平方米可供销售建筑面积还算充盈，土储也够未来3-4年开发。

　　当一家企业决定削足适履，在时代变革大潮来临通过减速的方式躲避风险时，反而会置身于更大的风险中。

　　因此一段时间内，媒体和评级机构一直关注禹洲集团业绩下滑：2020年营收104.1亿元，毛利润4.79亿元，归母净利润1.17亿元分别下滑55.2%、92.12%、97%；穆迪也将其企业家族评级（CFR）从“Ba3”下调至“B1”，高级无抵押评级从“B1”下调至“B2”，展望从“稳定”调整为“负面”。

　　| 数据来源：企查查

　　公开数据显示，禹洲集团销售均价为11711元/平方米，楼面价却达到11852元/平方米。在此背景下，卖的房越多，亏得越惨。无奈的是，由于2018年禹洲集团在上海和合肥等地仍在坚持高溢价扩张，预计2021年“消化不良”的问题还将存在。

　　融信中国（03301.HK）：摊薄昔日“地王”风险中

　　风险指数：

　　健康指数：

　　舆情指数：

　　反转指数：

　　相比之下，融信中国的情况与禹洲集团类似。

　　被称为融信中国（03301.HK）董事局主席欧宗洪“成名作”的案例——经超过400轮的报价，最终以110.1亿元总价、139.3%溢价率、14.3万元楼面价，夺得上海静安中兴社区地块，成为全国新地王的时间点，正是在2016年。

　　算下来，现在正是消化高价项目的时候，碰到限价政策渐次落地执行，一路向上的轨迹很难延续长久。2020年实现营收483亿元，归母净利润24亿元，同比分别出现6.1%与23%的下滑，正是在承受此前“高杠杆+高周转”发展模式的后遗症。

　　当然，相比禹洲集团动辄业绩腰斩，降幅6.1%与23%还可以接受，况且相比起上半年两项数据同比分别下滑20.85%与50.63%，下半年融信中国的日子算是不错。配合“三条红线”已全部转绿的情况，其健康状况比较理想。

　　财报数据显示，2020年融信中国总土储面积2871万平方米，82%位于一二线高能级城市，长三角地区占比已经达到77%——大手笔投入带来压力的同时，一定程度上抵消了市场波动的风险，这也是客观实际。

　　相比起2016年的挥斥方遒，融信中国也在重新调整节奏。虽然在上海和杭州等地拿下的12个项目中，有8个项目成本高于20000元/平方米，让融信中国新增土地平均成本提升44.3%至9596元/平方米，不过相比2016年12963元/平方米的平均成本，融信中国已在亡羊补牢。

　　整体上，融信中国的情况还算稳定，外部舆论比较友善。

　　荣盛发展（002146.SZ）：环京“钉子户”的执念

　　风险指数：

　　健康指数：

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　　融信中国懂得变通，不代表其他企业同样如此，荣盛发展就比较偏执。

　　由于各方面优势均强于周边地区，环京地区形成了强大的发展向心力，而且距离首都核心区越近，向心力越大，最终形成了“价值虹吸效应”。因此论投资价值，环境地区的增值空间远小于想象空间。

　　即便如此，素有“河北王”之名的荣盛发展，依然对环京概念耿耿于怀，就是要做“钉子户”。

　　回顾2016-2017年环京楼市，各地调控政策纷纷出台，让整个市场失去继续增长的源动力。燕郊、涿州、“北三县”等地平均价从4万元峰值，跌至2万元甚至更低的楼盘比比皆是，荣盛发展的“根据地”廊坊地区的下调幅度达到46.9%。

　　房企有条件的重仓北京，资产抗风险能力毋庸置疑；没有条件的调整方向，大湾区、长三角、大西南都是不错的选择，可是荣盛发展偏不。

　　公开数据显示，2020年荣盛发展新增土地储备建筑面积 714.6 万平方米，同比减少27%；全国 29 座城市获得 65 宗地块中，河北省占34宗，集中分布在廊坊、石家庄和唐山等城市。在华夏幸福遇到流动性危机后，荣盛发展“河北王”的地位越发无人能撼动。

　　将风险的“鸡蛋”集中放在某一个片区的“篮子”里，如此选择总让人捏着把汗。即使曾经执着于坚守河南的胡葆森，也带领着建业地产（00832.HK）转向“大中原战略”，以郑州为中心、500公里为半径重新规划业务版图，可是荣盛发展始终如一。

　　好在荣盛发展还算健康。虽然75亿元的净利润下降17.75%，但715.11亿元的营收与2019年基本持平，还不用担心业绩萎缩，仅以剔除预收款后资产负债率73.78%，踩中“三条红线”中的一条，并未引发舆论过多关注。

　　可是要想向前再进一步，荣盛发展也只能寄望于自己能赢下这场豪赌。

　　结语

　　聚焦于这四家房企的表现，不难发现一些现象。虽然不同房企背负着不同的压力——元气不足、业绩下滑、潜力下降等问题已经成为新阶段，所有房企必须面对的新形势，但综合这些问题的严重程度与房企的健康水平，短时间内这些问题还不足以构成千亿房企沦陷的原因。短时间的苦难，谁都扛得住，千亿“安全线”仍然奏效。

　　只是有一点需要强调：房企现在的苦难，都是在还过去疯狂扩张的债。为了实现快速发展，这四家企业都曾经通过“高杠杆+高周转”的方式摧城拔寨；如今市场环境发生了翻天覆地的改变，势必要改变过去的经营逻辑，建立全新的增长曲线。

　　当然，建立这条全新的增长曲线很难，显然要比“高杠杆+高周转”模式更难。