凭栏：储蓄又双叒被盯上了

　　文：凭栏欲言

　　4.20日，在博鳌亚洲论坛2021年年会分论坛上，中国人民银行副行长李波表示：“虽然当前中国的储蓄规模已经很大，但是大量集中在银行和房地产，结构不够健康，应该把一部分储蓄吸引到养老金账户。

　　化解养老风险？

　　又一道灼热的目光……

　　01

　　储蓄的重压

　　4.15日，央行工作论文称应对我国人口转型，要高度警惕和防止储蓄率过快下降的趋势，要清楚要认清消费永远不是增长的源泉，要重视投资。

　　4.19日，商务部称：“促消费工作还需进一步加力”。

　　2020年末，证监会称：促进居民储蓄向投资转化。

　　2020年末，人民日报刊文：大力提高直接融资比重，发挥资本市场枢纽作用。

　　灼热的目光统统都在盯向储蓄……

　　消费、实体投资、股市、房事、养老……

　　化解经济风险、化解债务风险、化解资产价格风险、化解养老风险……

　　层层重压。

　　02

　　储蓄虚胖

　　居民储蓄就是那颗石板重压下的小韭菜。

　　但只要有人给韭菜施肥，它总是能扛住一茬又一茬的收割。

　　如何给储蓄施肥？有人借债，就是给储蓄施肥。

　　全民买房、超前消费、5亿人没有存款，6亿人月入不足1000，为何中国储蓄率仍然较高？问题就在于债务。

　　统计口径上，居民储蓄率=居民总储蓄/居民可支配收入。

　　2008年之后，由于房地产加杠杆，中国居民负债速度骤然飙升。一个人的支出是另一个人的收入，宏观的债务也会成为宏观的收入，成为储蓄。

　　很显然，无论是居民总储蓄还是居民可支配收入，都会因债务杠杆而膨胀。当分子分母同时膨胀时，储蓄率数据就会出现高估。

　　2008年一季度，居民贷款52990亿人民币，居民存款190724亿人民币，债务只占存款的27.8%；

　　2021年一季度，居民贷款649837亿人民币，住户存款992776亿人民币，债务占存款的65.5%。

　　债务占比增长236%，债务杠杆影响储蓄率数据明显高估。

　　去杠杆阶段时，居民真实储蓄率将浮出水面。

　　03

　　虚胖难阻下降

　　买房是居民储蓄的去向，加杠杆是居民储蓄的来向，买房加杠杆是储蓄率虚胖的原因。

　　正是因为买房加杠杆的原因，才导致储蓄率虚胖的结果。

　　但即算是虚胖的数据，储蓄率也在惯性下降。

　　随着老龄化社会的加深，部分居民需要消耗储蓄用以养老，储蓄率将惯性下滑。

　　而实际利率下滑（或转负），也是影响储蓄率下降的一大原因。

　　消费有三个选项：

　　1） 立刻消费

　　2） 延后加量消费（投资）。

　　3） 延后减量消费（也是投资）。

　　时间是有价值的，即财富随着时间的增长而发生增值。这也决定了第三个选项一般没人选。

　　如果你挣了10块钱，5块钱立刻消费，剩下5块钱就成了储蓄。这5块钱的储蓄就可以变成投资。如果投资是获利的，未来就可以消费更多。以货币形式表达，就是有息（实际利率）储蓄。有息是储蓄的激励，只有当未来消费比现在消费有更好的效果时，才符合时间有价值这一常识，储蓄行为才会增多。

　　但当出现实际负利率时，时间就没有任何价值，延后消费不增反减，储蓄成为一种惩罚。

　　低（负）实际利率、人口老龄化，储蓄率将难以避免的惯性下滑……

　　04

　　储蓄，也是通胀之源

　　储蓄收益大概有3种结构：

　　1） 不考虑纸币因素，从纯实物角度来说。比如说种粮，将没吃完的粮食（储蓄）种到土里，收获了更多粮食，增长部分扣除人力、风险、折损等等，剩下的是种子（储蓄）对增长的贡献（收益），这是一种实物利率。增加（储蓄）资本投入，产出会有所提高，但这种收益增长是有上限的，上限只能随着技术的增长（例如研究出更高产量的种子）而提高。这决定了投资并非越多越好，超过技术上限的投资会出现延后减量消费问题（当前投5块，未来收获只有3块），常年高强度投资完全是一种浪费。

　　2） 考虑纸币因素，从实物市场来说。如果实物领域纸币增多，纸币价值会相对于实物下降（通胀），持有实物比持有纸币收益更高，市场就会抢购实物，抛售纸币，迫使纸币收益率提高至（实物利率+名义利率），通胀会影响纸币收益率上升。

　　3） 考虑纸币因素，从金融空转来说。种子种下去才有增长，而不是撒钱就有增长。但纸币并不会驱动等量种子投下去，有很多纸币是在空转的。可能三块钱纸币才驱动一份种子投下去（剩下2份空转），也就是一份种子的收益要给三份纸币付利息。空转会影响纸币收益率下降，但纸币增长空间是无限的，收益率下降可以且只能通过加杠杆来弥补，这又会刺激更多资金空转。

　　如果没有空转，一份纸币可以驱动同分量种子投下去的话，纸币利率就只能跟实物利率一致，利率就不会受到央行影响。央行降息就无法影响市场利率。

　　央行降息一定是伴随加杠杆来实现的，有高杠杆才有低利率；

　　反过来，如果资金空转受限（有去杠杆压力），市场就会自动加息。

　　当纸币在金融市场空转时，纸币并未流入实体，对绝大多数居民来说，实体通胀很低不具有炒作价值，而加杠杠（房产是大众加杠杠最容易的渠道）缺乏渠道，无法通过纸币加杠杠弥补收益率的下降，居民储蓄只能炒房或者存银行。这正是中国居民储蓄的典型特征。也正是这些存在银行的储蓄，吸引了众多的虎视眈眈的目光。

　　但当名义利率下降趋向于零时，再高的债务杠杆空转也无法弥补收益率的下降，纸币就无可避免的会流入实体，影响通胀上行。这时的居民储蓄无需加杠杆就可以压住通胀，从而推高通胀。

　　居民储蓄，也是最危险的通胀之源。

　　05

　　储蓄的哀嚎

　　中国的居民可支配收入（占比GDP）偏低特征显著，只有44%，美国超过70%，孱弱的收入并不足以承担如此之多的重任。

　　但储蓄被债务放大，被债务放大的储蓄也是储蓄，是储蓄就可以解决问题。只要居民还能继续加杠杆，居民储蓄就能承担重任，问题就可以被掩盖。

　　但这将一再的透支居民储蓄的潜力。事物总是具有两面性。加杠杆时，储蓄可以化解风险；去杠杆时，储蓄也可以制造风险。

　　加杠杆的时候，杠杆式储蓄是内需之源，是投资之根，是（养老、股市等）风险化解的最小代价；

　　去杠杆的时候，杠杆式储蓄是通胀风险最大传染源，储蓄去杠杆是长期经济萎靡的最大原因。

　　那些灼热的目光，可会看到储蓄在哀嚎？

　　END