江山股份收购福华通达，标的公司盈利能力偏弱、应收款项占比偏高

红周刊 记者 | 苏华

日前，江山股份发布公告称，拟以发行股份及支付现金的方式购买福华通达100%股权。因本次交易交易对方之一福华集团为公司第二大股东福华科技的控股股东，所以在交易完成后，上市公司的实际控制人将由无实际控制人变更为张华先生及Lei Wang女士，上市公司的控制权发生变更。

江山股份的重大资产重组说明会于4月19日以网络形式召开，而《红周刊》在会议上也向上市公司提出了几点疑问。

标的公司盈利能力偏弱、负债偏高

首先，“重组预案披露，此次收购完成后，上市公司的行业地位进一步巩固，整体价值得到有效提升，有助于增强上市公司的盈利能力和核心竞争力。但事实上，《红周刊》记者发现，江山股份近三年（2018年至2020年中期）实现的净利润率分别为10%，6.26%和8.17%，而被收购标的福华通达近三年的净利润率却分别为9.09%、6.05%和6.37%，这说明被收购标的的盈利能力要明显弱于江山股份。此外，近三年中，江山股份资产负债率为43.17%、51.68%和49%，而福华通达的资产负债率却始终在69%左右。这也说明，一旦此次收购成功，则上市公司的负债压力会明显提升，而各种费用的上升也将侵蚀公司部分利润，导致利润率会进一步下滑，很明显，股东回报率是下滑的。那么，对此不利情况，公司是否有好的应对措施？”

对于《红周刊》提出的标的公司盈利偏弱和负债偏高的问题，上市公司表示：“我们注意到标的资产存在资产负债率偏高的情况，据初步分析，标的资产风险可控、效益提升空间较大。一方面标的公司目前具有较好的现金流，负债水平将逐步下降；另一方面标的公司部分资产将逐步竣工投产、达产，企业效益和现金流将持续改善，并增厚上市公司业绩；此外，整合后新上市公司将加大协同，强化管理提升资产运行效率，优化标的公司负债结构，降低运行成本费用，进一步提升标的公司业绩。本次重组对上市公司而言主要是在实现产业整合的战略目的的同时解决同业竞争问题。在全球农化行业加速整合的背景下，上市公司通过本次重组实现强强联合，可以提升行业地位、整合业务资源、优化产业布局、提高市场占有率和话语权，有利于上市公司主营业务的长远发展。”

对于股东回报的问题，上市公司表示，“本次交易完成后，将实现江山股份与福华通达优势互补，促进双方在生产要素、市场渠道、技术研发、供应链管理等方面协同。通过两地发展战略与功能定位的调整，进一步优化产品和产业布局，释放新的发展空间，推动上市公司持续快速发展，实现股东价值最大化。如果存在摊薄当期每股收益情形的，将制定填补即期回报措施。”

草甘膦有毒、市场逐年萎缩

虽然对于《红周刊》提出的第一个疑问，上市公司进一步表示“截至目前，福华通达的审计工作尚未完成。福华通达的资产负债率、净利率等财务指标以及与同行业的对比分析，需等到本次审计工作完成后才能做准确判断，请关注上市公司后续的信息披露。”不过，不可否认的是，草甘膦有毒性问题却是近几年非常敏感的问题，而国内外对此都有一定限制，德国拜耳公司甚至为此支付了最高达109亿美元的赔款。

对此情况，《红周刊》进一步提出，“重组预案还披露，完成资产收购后，公司将拥有不少于29.5万吨/年农药原药产能，其中草甘膦原药产能为22.3万吨/年，在全球农化市场将获得更重的话语权。对于草甘膦，自2019年德国拜耳公司陷入“除草剂是否致癌”纠纷以来，全球对草甘膦的使用就争议不断，频频传出被禁限用消息，甚至拜耳公司在去年还出现支付最高达109亿美元的赔款，以了结总计超过10万起有关‘除草剂致癌’的诉讼的消息。目前来看，全世界已有超过30多个国家或地区开始禁止或限制使用草甘膦，而我国也这两年开始了对草甘膦的全面整治活动，限制或者禁止使用草甘膦等除草剂。在国内外针对草甘膦使用的限制越来越明确下，江山股份却花巨资收购一个产能在未来很可能受限的企业，这显然并不是一个很合适的交易，如果收购过程中再出现一定幅度的溢价，显然对投资人和股民显然是不负责任的。对此担忧，上市公司是如何看待草甘膦市场逐年萎缩现象？如何做好投资人利益保护的？”

对于《红周刊》提出的“草甘膦使用的限制越来越明确下，江山股份却花巨资收购一个产能在未来很可能受限的企业”的疑问，上市公司解释称：“草甘膦应用时间长、范围广，对全球作物保护有着决定性作用。草甘膦经过长期的应用，凭借其广谱、高效、低毒、低残留、环境影响小的特性在普通农作物领域普及率较高。美国环保署（EPA）早在2019年8月就发布声明称，该机构将不再批准声称草甘膦致癌的产品警告标签。2020年4月，美国环保署（EPA）再次确认草甘膦不是致癌物，可以安全使用，并允许草甘膦继续大范围使用。包括欧盟部分国家等部分国家实施暂停、限用占比很小，对市场影响有限。而得益于世界各国相继出台了对百草枯的禁产令和禁售令，百草枯逐渐退出市场，为草甘膦带来了增量空间。全球农药行业的复苏，也明显改善了我国农药出口状况，从而促使我国草甘膦行业需求的增长。2019年12月30日农业农村部公布了两个双抗玉米品种和一个抗除草剂大豆品种，均具有抗草甘膦性状，为草甘膦中国市场销售预期大增奠定了基础。”

而对于记者提出“如何做好投资人利益保护”的疑问，上市公司则表示，“本次交易完成后，将实现江山股份与福华通达优势互补，促进双方在生产要素、市场渠道、技术研发、供应链管理等方面协同，通过两地发展战略与功能定位的调整，进一步优化产品和产业布局，利用草甘膦市场增长机会，推动上市公司持续快速发展，实现股东价值最大化。”

标的公司存在外销依赖和应收款项过高问题

此外，由于标的公司存在很明显的外销依赖和应收款项过高的问题，一旦这两个环节出现问题，则对上市公司的影响是不容小觑的，而对此，《红周刊》记者提出“福华通达主要从事除草剂（主要品种有草甘膦、草胺膦）及其配套中间体，其产品的外销收入比重较高，因此我国外贸易关系松紧对其销售的影响很关键，而这几年涉及我国贸易摩擦的问题一直不断，对外贸依赖偏重的福华通达显然不利，公司业绩的近两年持续下降与这或有一定关系。那么，对于外销风险的问题，公司有没有更好的解决方案？此外，福华通达还存在应收款项长期居高不下现象，对流动资金的占用也是非常明显，这是很容易产生坏账的风险，对于这一问题，上市公司在收购完成后有没有好的解决措施？”

对于记者担忧的外销依赖问题，上市公司表示：“长期以来，全球草甘膦市场供需基本平衡，中国是全球草甘膦最大净出口国，中国出口的草甘膦无可替代。一方面从中美贸易摩擦整个过程看，农药行业并不属于本次中美贸易战波及的核心。另一方面由于全球最大草甘膦生产企业在美国，出口美国草甘膦占整体比例较小。所以根据整个行业情况看，贸易摩擦对公司经营不会造成实质性影响。”

而对于标的公司存在明显的应收款项过高问题，上市公司解释称，“由于农业行业的特性，农药国际贸易通常采用较长期限的账期，标的公司合作客户包括科迪华、纽法姆等国际巨头，具有较好的信用，风险相对可控。按照上市公司信用管理政策，海外客户均要求中信保承保，应收款项风险将得到进一步控制。”

（文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）