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2000亿负债压顶,蓝光发展50亿卖“子”拯救现金流

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  出品|公司研究室

  文|曲奇

  进入2021年不久,千亿房企蓝光发展做了一个很反常的动作,把旗下已上市的物业公司蓝光嘉宝服务给卖了。2020年上半年,蓝光发展的战略还是“地产+物业”双轮驱动,结果半年过后就少了一个轮子。

  蓝光发展这个动作很反常,因为物业是资本眼中的香饽饽,众房企排着队把物业公司送到香港上市。蓝光嘉宝于2019年底在香港上市,上市至今2年不到,2020年净利润超5亿。此外,卖掉蓝光嘉宝后,蓝光发展少了H股的融资平台。

  宁愿舍弃优质的物业资产及一个融资平台,也要把蓝光嘉宝卖了换取50亿现金,这表明蓝光发展的现金流可能很吃紧。

  双轮车变单轮,卖物业拯救现金流

  当阳光城想着让旗下物业公司独立上市时,蓝光发展却把上市2年的蓝光嘉宝服务卖给了碧桂园。两家千亿房企之间的这笔交易,应该是2021年国内第一起大宗物业公司收并购案。

  蓝光发展的这个举动很反常,2020年上半年,公司的业务结构还是“地产+物业”双轮驱动,过了半年就变成了单轮车。

  这两年,物业公司的轻资产属性、稳定持续的收入,让其备受资本追捧。

  以碧桂园为例,截至2021年4月16日,碧桂园市值2138亿港元,碧桂园服务市值2307亿港元,子公司的市值比母公司还高。可见物业在资本眼里是门好生意,蓝光发展却把这个下蛋的金鸡卖了。

  2月23日,蓝光嘉宝和碧桂园服务同日宣布停牌,当时市场上就有消息传出,可能是“碧桂园服务要收购蓝光嘉宝”。

  不久后,这个消息得到了证实。2月25日,蓝光嘉宝与碧桂园服务公布了交易方案,碧桂园服务将从蓝光和骏处收购蓝光嘉宝65.04%股份,收购价为49.64亿元,以现金方式支付。同时,碧桂园还从蓝光嘉宝的两个股权激励平台分别收购3.08%股份、3.05%股份,交易价分别为2.35亿元、2.33亿元。

  蓝光和骏是蓝光发展的全资子公司,交易后蓝光和骏只持有蓝光嘉宝0.42%股份。公告中解释了蓝光发展做这笔交易的目的:本次交易有利于增加公司现金流,促进公司核心业务的经营和拓展。

  蓝光发展2020年半年报中,还写道“产业布局上基于‘人居蓝光+生活蓝光’的双业务模式,高度聚焦住宅地产开发和现代服务业。”生活蓝光就是以蓝光嘉宝为主的物业服务。


  2019年,蓝光发展董事长杨铿接受采访时说:“嘉宝的未来很有想象空间。”此话不假,2016年到2020年,蓝光嘉宝收入从6.58亿增长至27.34亿,年复合增长率42.77%;归母净利润从1.02亿增长至5.33亿,年复合增长率51.19%。

  更为重要的是,2019年10月,蓝光嘉宝在香港上市,“A+H”的双资本平台帮蓝光发展拓宽了融资渠道。

  如今,蓝光发展宁愿砍掉一个核心业务和H股的融资渠道,也要换取50亿现金,或许公司的现金流已经十分紧张了。

  身背2000亿负债,资产负债结构恶化

  房地产是一个靠高杠杆推动的行业,房企在“借债—买地—盖楼—销售换现金流”的循环中将规模不断做大,当一家公司现金流有问题时,债务端势必会受到影响。

  2020年末,蓝光发展总资产2582亿,总负债2119亿,是一家资产和负债规模均超千亿的房企。

  按照监管的“三道红线”要求,2020年末,蓝光发展现金短债比1.06,2019年末为1.26;净负债率88.57%,较2019年末增长9.37个百分点;扣除预收款后的资产负债率73.03%,较2019年末增长5.09个百分点。虽然只有扣除预收款后的资产负债率踩线,但与2019年末相比,蓝光发展三项指标趋势走差,资产负债结构恶化。


  实际上,蓝光发展的资产负债结构可能更为糟糕。

  2016年,蓝光发展开始利用永续债进行融资。永续债明股实债,计为股权可以降低净负债率,却需要支付利息,因此有“利润黑洞”之称。2016年末到2020年末,公司永续债规模分别为7.80亿、45.53亿、39.62亿、39.86亿、21.51亿。2020年蓝光发展财报中写着“永续债利息2.89亿”。

  除了永续债,近几年,蓝光发展的少数股东权益在快速增长。2016年末到2020年末,蓝光发展的少数股东权益从40.38亿增长至278.64亿,在股东权益中占比从28%提高至60%。2020年末,少数股东权益高于归母股东权益。


  然而,蓝光发展的少数股东似乎是“慈善家”,每年分走的利润占比与其权益占比并不相符。2020年,蓝光发展少数股东净利润只有3.74亿,在总净利润中占比10.2%;归母股东净利润却有33.02亿,两者之间悬殊的利润分配现象从2016年一直延续至今。

  业内人士认为,蓝光发展是有利用少数股东权益进行“明股实债”,修饰负债率之嫌。

  需要注意的是,蓝光发展的情况与华夏幸福有相似之处,长期存在的永续债、少数股东权益与利润分配不对等。华夏幸福也是2016年开始对永续债“上瘾”,2020年9月末,华夏幸福永续债规模67亿。

  2020年9月末,华夏幸福少数股东权益占比39%,少数股东利润占比9.6%,两者相差近20%,蓝光发展的差值比华夏幸福还要大。如今,华夏幸福已经陷入债务危机。

  700亿对外担保,潜在风险在增长

  蓝光发展的债务中还有一个风险点,就是过高的对外担保。2020年末,蓝光发展对外担保余额为702.38亿,占净资产比例379%。


  与A股其他房企相比,蓝光发展这项数据明显偏高,与蓝光发展还要高的是泰禾集团。2016年末到2020年末,蓝光发展对外担保占净资产比例分别为170%、151%、243%、278%、397%。2016年末到2019年末,泰禾集团分别为241%、484%、570%、412%。单从这项数据上看,早已爆雷的泰禾更为夸张。

  国泰君安的研报认为,房企对外担保比例过高有多个原因,其中之一便是房企资质较低,旗下项目公司想获得融资必须由母公司提供担保。万科这样知名度高、运营能力优秀的大型房企,或者像招商蛇口这样有政府背书的房企,在融资上会比蓝光更有优势。

  根据国泰君安的观点,在担保总额中,资产负债率超 70%的被担保对象是潜在风险点,这部分担保额占比越高,房企对外担保的风险整体越大。依此来看,2018年蓝光发展该数据为88%,2020年增长到93%,蓝光发展对外担保风险在增加。


  以泰禾集团为例,2018年,泰禾对外担保额全部提供给了资产负债率超70%的对象。2021年3月24日,泰禾发布公告披露,泰禾因2018年6月到2019年11月期间,为子公司提供连带责任担保,从上海银行处获得6.5亿借款。如今,子公司无法偿还借款本金和利息,泰禾集团被告上法院。

  有泰禾的例子在前,蓝光发展的700亿对外担保,显然也暗藏风险。尤其当公司资金紧张时,风险因素会被放得更大。

  目前,蓝光发展还没有实质性的危机出现在大众视野中,也就还有时间重新规划公司的发展,避免重蹈泰禾、华夏幸福的覆辙。

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