脱水研报：外加剂行业龙头 净利复合增长25%以上 ROE望超15%

编辑：蓝猫、王瑾熙

外加剂是一种能够显著改善混凝土性能的化学物质，目前70%为影响混凝土流变性能的减水剂，其中第三代高性能减水剂性能突出，占比近80%。

要点：

◆外加剂龙头，公司已形成综合技术服务及外加剂新材料两大主营业务。

◆外加剂业务受益于客户集中度提升和小企业加速退出，公司份额提升、销量快速增长，同时技术服务属性带来附加值提升逐渐显现，盈利能力呈现提高趋势。

◆检测业务“跨区域、跨领域”战略推进外延并购加快落地，提高业绩的同时进一步增强了建设综合技术服务实力，后续区域扩张值得期待。

外加剂是一种能够显著改善混凝土性能的化学物质，目前70%为影响混凝土流变性能的减水剂，其中第三代高性能减水剂性能突出，占比近80%。

第三代减水剂的生产分成聚醚单体生产、浓缩液合成以及泵送剂复配三个环节，但产业链上下游的集中度存在较大差异。外加剂行业下游客户主要为商混站及建筑央企，具备一定的周期性特征，近年来随着商品混凝土比例的提升和机制砂的广泛使用，行业周期性减弱成长性增加。

预计2025年外加剂市场有望达到1180亿元，其中减水剂市场840亿元，聚羧酸系减水剂市场有望达到786亿元。

行业集中度快速提升，双龙头竞争格局稳定

供给需求两端同步改善，推动外加剂行业集中度提升，2019年CR3约为19.43%，CR10约为30.00%。主要表现为两方面

①供给侧：环保政策及化工标准趋严，小微企业逐渐退出。

②需求侧：河砂禁采推动机制砂产品应用比例，外加剂复配难度加大，下游客户对产品品质及服务要求不断提高。因此外加剂集中度提升趋势明显，形成苏博特、垒知集团双龙头并立格局。同时建筑央企等客户转向集采模式，以及水泥防水龙头企业进入市场，行业运行预计更加规范，有利于龙头企业市占率的提升。

强者恒强仍为投资主线重点关注双龙头

外加剂行业目前正处在行业景气阶段，观察到龙头企业呈现两大发展趋势：

①融资借力加速全国布局：龙头企业纷纷顺势发布融资计划，紧锣密鼓布局全国产能。股1在2年内预计新增聚羧酸减水剂产能62.5万吨、功能性材料产能20万吨；股2在2年内预计新增高性能减水剂产能60万吨、聚醚单体产能5万吨。

②检测业务协同发展：同时苏博特与垒知集团背靠建筑科研院，在检测业务方面具有天然优势，有望迎来检测行业风口。建筑检测行业毛利率长期维持在40%-50%的高位区间，且现金流状况优良，且具有轻资产运营、回撤小等优势，是外加剂行业龙头未来必争之领域。