联化科技（002250）近年财务数据分析和投资价值初判断

写在前面

一个月前，我们还不知道联化科技这家公司的存在，由于最近一个订制了我们会员服务的投资者朋友他自己持有一定仓位的联化科技，并向我们阐述了他看多联化科技的理由，听起来似乎有点道理，于是我们便知道了联化科技这家企业的存在，并答应他抽空研究一下。

需要说明的是：我们面对一只个股时，为了提高工作效率，一般都是先从梳理其历年财务数据开始，如果发现这家公司财务造假或爆雷风险比较明显，直接放弃研究；如果过关，继续研究其过往经营和盈利情况，然后通过历史经营数据简单对其估值和成长性做个判断，如果感觉其估值过高或者成长性不足，那么也会放弃进一步研究；如果又过关，再对其进行简单的技术分析，如果通过技术分析发现此公司中短期进入主升浪或者继续震荡上行的概率比较大，就会高度重视，立马着手深入研究行业和公司基本面，相反，如果概率不大，就会先放入观察池，以后再慢慢研究。

所以，今天这篇文章不涉及联化科技所在行业发展现状与前景和联化科技自身经营现状与发展前景等基本面情况的深度研究，我们仅仅是想通过梳理和解读公司历年财务数据，快速地对公司有个了解和初步的投资价值判断。

其实，我们鹏风理财师事务所股票研究小组去年对中旗股份进行深度研究时，已经对农药原药行业有了一定的认知水平，有了这个基础，研究起农药业务占大头的联化科技也会比较轻松。

联化科技爆雷风险评估

目前我们鹏风股票研究小组通常用五个指标来快速给一家企业排雷，如果一家公司快速排雷这一关都过不了，我们就会直接放弃研究和跟踪，不再浪费时间。总之，我们做投资，宁可错杀，也不可抱侥幸心理，万一哪天重仓踩个雷，本金一定会伤筋动骨。要知道我们本金损失10%，只需要再盈利11%左右就能回本，如果本金不小心亏损50%，那么就需要再盈利100%才能回本。难度增加将近10倍呀！

不过需要强调的是，即便一家企业过了快速排雷这一关，也并不表示这个公司就没有其他暴雷风险，像业绩严重不及预期或比较隐蔽的财务造假行为而引起的爆雷，仅凭这几个指标很多时候是看不出的，这需要对公司经营状况和财务数据有深入的分析和研究才可能发现。

1、大股东质押率

联化科技是一家民营企业，然而其控股股东和主要大股东几乎没有通过股票质押的方式来融资，这说明控股股东可能不太缺钱，债务违约的概率比较低。此外，没有股票质押，也就不存在因股价连续下跌造成质权方恐慌，从而卖出手里被质押的股票而进一步造成踩踏的情况。加一分！

2、商誉规模

商誉虽然属于资产，但他一旦需要减值，就会变成费用，从而侵蚀公司利润，A股很多股价大跌的公司，都是因为商誉即将或者已经爆雷引起的。所以，我们一定高度警惕那些商誉规模比较大的企业。

上图为我们制作的联化科技近6年商誉与税前净利润之比图。我们可以发现联化科技从2017年开始产生高达六亿多的商誉，然后因为收购的资产业绩不及预期而进行商誉减值，与此同时，公司净利润也开始下滑严重，我们都不用去看公司股价表现，就可以判断联化科技2017-2018年股价肯定是处于整体下跌趋势。不过，随着近三年时间不断地商誉减值，尤其是过去的2020年，公司一下子计提商誉减值将近3亿，自此，联化科技的商誉基本上没有了，这就意味着公司接下来商誉爆雷的风险大大降低。加1分。

3、有息负债率

上图为我们制作的联化科技2015-2020三季度的有息负债率变动图。从图中我们可以发现联化科技的有息负债率不算高，离30%的警戒线还比较远。这说明公司很可能不缺钱或者充分利用上市优势，通过资本市场直接融资。加1分。

4、存贷比

上图为我们制作的联化科技2015-2020Q3存贷比数据图，我们可以发现联化科技没有存贷比接近1的时候，也就是不存在“存贷双高”的情况。这进一步说明公司没有明显的财务造假嫌疑。不过公司的有息负债常年高于存款及类存款50%以上，说明公司手头的闲钱并不是很充足。我们再看看公司货币资金占流动负债的情况。

从上图我们可以看出联化科技除了2017年突然短期偿债压力剧增外，其他年份的短期偿债压力都在可控范围，说明公司发生债务违约的概率还是比较低的。这里我们给联化科技加0.8分。

5、利润质量和投融资情况

CFO：经营活动产生的现金流量净额

CFI：投资活动产生的现金流量净额

CFF: 筹资活动产生的现金流量净额

从上图我们可以发现，联化科技近六年时间累积赚了16亿左右的净利润，同时累积产生了高达45.7亿的经营性现金流净额，净现比高达2.84。这个净现比值真的高的有点不正常。不出意外，这接近30亿的差额大概率是折旧和摊销产生的。

我们通过查阅公司近六年时间的折旧和摊销情况可发现，公司近六年时间平均每年计提的折旧和摊销费用接近4亿，六年就是24亿左右。这一方面说明联化科技是重资产制造业企业，一方面说明公司的资产质量一般，资产创造价值的能力不是很好。不过公司的利润质量还不错，主营业务赚的利润基本上都变成真金白银收回来了。

我们再看公司的CFI，也就是投资活动现金流净额情况，我们发现联化科技近6年时间投资活动产生的现金流净额高达负的47亿多，这一方面说明公司比较上进，努力在做大做强，一方面说明公司的投资效果至少目前来看效果不佳，至于未来会不会有很好的收获，如果今天证明联化科技有进一步深入研究的必要，我们再去探究。

我们再看看这些年公司CFF，也就是筹资活动现金流净额情况，我们可以发现公司净六年时间CFF为4.38亿，相比于负47亿多CFI，相差甚远，这说明公司这些年投资活动花的大部分钱，要么是通过自身造血，那么是通过股权融资来获得。我们看看公司近些年的股权融资情况。

从上图我们可以发现，公司近六年时间通过股权融资大概13亿左右，也就是说投资活动产生的那负47亿多的现金流净额，有接近30亿是靠公司自身造血或借钱来实现的，而且大部分是自身造血，从公司近六年不到4亿的股东分红可见一斑。

所以，比起那些扩张主要靠股权融资和借钱的典型吸血鬼企业来说，联化科技不算过分，我们可以暂且把联化科技定义成处于积极进取的蛮牛型企业，希望以后他能变成现金奶牛型企业吧

这一项我们给其及格分0.6。那么爆雷风险评估这一环节，联化科技总得分为4.4，没有一项得分为负数，且总得分大于3，所以，我们可以花时间继续研究联化科技。

联化科技近六年盈利情况与分析

其实联化科技在2016年以前，都是一家非常赚钱的企业，不仅成长性好，利润质量也非常好。优秀的基本面也反应在了股价上，其2008年上市不久，股价创前复权价历史最低的0.22元，然后便开始开启长达将近7年的整体上涨趋势，最终在2015年中创历史最高价30元左右，区间涨幅高达130倍左右，即便拿到现在，区间涨幅也超过100倍，可谓真正的长线大牛股。谁说A股不能做价值投资！

不过进入2016年以后，联化科技开始陷入发展困境。

从上图我们可以发现，联化科技2016年营收和净利润同比严重下滑，而这一年也正是中国因为传统行业产能过剩而提出供给侧改革的第二年，所以联化科技肯定属于传统制造业行业企业。之后的两年，联化科技继续艰难奋斗着，虽然营收稳住了下滑态势，盈利能力却继续下滑。还好公司底子厚，撑住了寒冬，并且在寒冬中继续逆周期加大投资。通常情况下，干这样干的企业，往往是行业龙头或头部企业。

进入2019年后，即便因为“江苏响水爆炸事件“使得公司好几个工厂陷入停业整顿，但，公司当年的营收和净利润都仍有明显增长，这说明公司最黑暗的时期过去了。

谁说股价和基本面没有关系！公司股价从2015年开始进入长期暴跌加阴跌后，在2018年十月份开始触底，然后随着基本面的改善，股价开始彻底反转，又一次进入上行通道至今，区间涨幅高达3倍以上。即便你在2019年10元左右买入持有到现在，也有两倍多的收益呀。所以说，中长期来看，股价一定是能反应基本面的，而且往往是提前反应基本面的变化。

然而，股价两年多已经上涨3倍左右，市盈率高达200多倍的联化科技，接下来还有投资价值吗？我们继续探究。

联化科技主营业务和估值分析

联化科技是一家提供农药中间体和医药中间体定制服务的企业，也做部分农药和医药原料药的延伸。全球前5大农药公司均为公司的客户，公司与全球医药前20大公司建立了长期的合作关系，目前拥有9个生产基地，进行了大量的固定资产投入，可以充分分散风险。我们看看公司近几年的主营业务构成。

从上图我们可以发现，在2018年以前，公司的主营业务主要是农药中间体和原药，以及一部分功能化学品。进入2018年后公司开始布局医药中间体和原药业务，这之后，农药业务占比不断下滑，医药业务占比增长明显。这下，我们终于明白为什么近六年时间联化科技CFI负的那么多了，原来公司开始向更高端，更有发现前景的医药行业布局了，传统业务求生存，医药业务求发展，公司管理层确实比较有上进心。而且据我们了解，农药和医药的中间体和原药研发生产具有较高的相似性，说明联化科技的这个跨行发展跨的并不是很夸张。

接下来我们看看联化科技主营业务的具体构成情况。因为其2020年年报还未正式发布，而2019年医药业务占比还比较少，所以我们只能通过其2020年半年报来了解了。

从上图我们可以看出，联化科技三大业务板块中，功能化学品和医药业务的营收占比都在16%左右，2020年上半年的营收分别为3.58亿和3.4亿左右，农药业务占比在62%左右，去年上半年的营收在13.1亿左右。其中农药和功能化学品营收同比均有所下滑，而医药业务同比大增66%左右。我们再看看三个业务的毛利率情况。

从上图可看出，毛利率最高的居然是功能化学品，高达57%，其次是医药，毛利率大概为43%，最低是农药，大概为34%左右。所以，给联化科技估值，必须给三个主要业务分别估值才合理。

我们假设其农药和功能化学品业务未来一年内保持现有产能水平，但因为其2019年由于事故关停的工厂开始正常经营释放产能了，加之我们认为农药行业已进入新一轮景气周期，所以接下来一年，其农药业务的营收、毛利率、净利润水平大概率会逐步提升。如果能恢复到2015年时的四分之三分水平，那么农药和功能化学品业务大概能贡献5亿左右净利润。因此，站在未来一年的时间周期来看，我们给予其中性偏悲观估值范围为75-100亿。

因为我们不知道公司医药业务2020年具体贡献了多少净利润，我们按市销率估值法来估值。市销率=总市值/营业收入，也就是总市值=营业收入X市销率。这里的市销率我们取联化科技医药业务领域的国内行业龙头凯莱英的近期市销率大概值，我们中性偏悲观一点，取12-17倍的范围。

联化科技2019年医药业务营收为6.3亿左右，2020年上半年为3.4亿，同比增长66%左右，我们假设其医药业务2020年全年营收同比增长40%，那么其2020年医药业务营收大概为8.5亿。现在用2020年的医药业务总营收乘以上面的市销率，那么，目前联化科技医药业务的中性偏悲观市值范围为85-144亿。

上面我们给其传统业务的估值范围为75亿-100亿，加上医药业务的估值数，那么联化科技中性偏悲观估值下的合理总市值范围为160亿-244亿。截止2021年3月19日，联化科技的总市值为220亿左右。也就是说，站在未来一年的时间周期来看，其当前市值已经快接近我们中性偏悲观估值范围的上线了，如果我们按现在的价格去投资他，安全边际并不大，拿一年下来，胜率和赔率都不太理想。

不过，中长期来看，我们不得不佩服市场先生真的是极其聪明理性的，也再一次验证了我们常说的“价值只会迟到，但从不缺席”这句话的正确性。此外，我们要给那些在一两年前联化科技市值不足百亿时就看出其当时被严重低估而投资的投资者朋友们点个大大的赞！

简单技术分析

其实，我们单单看联化科技近一年的股价走势，都可以知道近几个月联化科技的股东人数大概率比2020年三季度末时有大幅增加，主力大概率已在高位逐渐派发筹码了，而机构持仓占比肯定也有下降。最近的大幅波动，我们更倾向于是主力引诱短线资金前来投机而好继续派发筹码，并不是机构资金里的多空双方的激烈博弈所致，所以做中短线的投资者朋友还是远离的好。

写在最后

今天我们只是凭着快速阅读财务数据和自己的经验，比较粗略地给联化科技尝试估值，而且也仅仅是站在未来一年的时间周期来给其估值，所以肯定是不够精确和眼光不够长远的。如果你非常看好联化科技未来几年的发展，准备做长线价值投资，那么以现在的价格买入，大概率不算高。

经过今天的研究，我们准备暂且把联化科技放入我们的三级股票池，并抽空对其未来经营状况和成长性做个深入的研究，然后做个更精确的估值测算，如果做完后，在未来联化科技当时的价格下买入，胜率和赔率比较理想，我们会毫不犹豫的买入。

总之，稳健投资致富没有捷径，唯有不断夯实投资基本功，不断提升对世界、对市场、对公司的认知水平，你才有更大的概率实现美好目标。相信常读我们的文章，一定可以帮你夯实投资基本功和认知水平的。如果我们的分享让你收益，记得点赞和转发哦。谢谢！