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杨博光:大宗商品价格疯涨,背后谁在买单?

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  在上篇文章里,我们提到物流、院线、本地游等板块有望迎来一波春节高峰。实际上,春节期间揽投快递数量同比大增224%,使得在民运航班下滑的情况下,国际货运航班数量依然较2019年实现4倍增长。在娱乐方面,据携程数据,本地预订门票的订单量较2019年实现3倍增长;电影票房也较2019年增长32%,丝毫不受上座率影响。

  虽然各种数据均反映出消费正回暖的一面,但是企业的实际经营环境的改善程度却不如上述数据来得乐观。根据统计局最新数据来看,12月末企业累计利润达到6.45万亿元,较2019年12月末小幅增长4.06%。企业利润实现逆势增长,较大程度上得益于银行的积极放贷。统计局数据显示企业的资产负债率自去年上半年起就不断提升,尤其是私营企业。但是,值得注意的是,自下半年以来资产负债率便不升反跌,12月更是下滑至56.1%,创2017年以来新低。当进一步观察时,发现银行贷款、公司债融资、企业债融资等指标下半年也出现下滑,反映企业借贷意愿消减。此外,应收账款周转速度变慢,反映出企业现金流吃紧,现金周转不灵、付息压力也许成为企业不愿借贷的主因。

  

  

  资料来源:Wind

  另外,针对全球央行们是否继续放水情况,日本央行最近松口表示调整购买ETF计划,最近的美联储会议态度更耐人寻味,比如部分官员讨论缩减量化宽松、短期没有理由调整购买债券规模等。美联储似乎对继续扩表的态度不如以往坚决,目前美国疫苗接种率达16.83%,排名全球第四,未来美国有望领先其他发达国家复苏。投资者避险的意愿减弱,抛售国债、黄金等避险资产,美国国债收益率一路高涨,众多发达国家国债收益率也由负转正。相比自11月起涨势放缓的中债利率,中美利差逐步收窄,将对新兴市场的资产价格造成压力,高估值股尤为。

  

  资料来源:Wind

  然而,面对全球经济底部大概率已过去,市场对复苏保持信心,顺周期板块接力成长板块成为市场主角。大宗商品市场也延续去年的涨势,只不过悄悄从大豆、玉米等农产品转向化纤、聚丙烯等化工类产品,而化工类商品涨价主要受到原油价格走强影响。至于原油走强的原因与逻辑,在油价未强势发动前,我们已运用利率、债券收益率、黄金价格为定锚比较大宗商品等方式详细解释。下一步该从何着手,我们试着讨论上游的化工产品涨价,中下游的厂家有何影响?并且将形成新的投资逻辑。

  

  资料来源:Wind

  当前美债实际收益率与收益率并不同步,反映出通胀预期逐步扩大,我们依旧延续前期逻辑,从通胀的预期找投资思路。上游涨价,中游的厂家需承受涨价带来的成本提高,中游的厂家成本也将传导至消费者手中。那么,若企业想以最快速度把高昂的原料成本转嫁至下游,企业须具备较大的规模、或者身处寡头垄断等较优的行业地位。反之,如果在整个价格传导过程中,中小型企业不具备主动权,被动跟随龙头的定价,同时面对应收账款增多、借贷困难加大、现金流不足,企业将难以维持利润,若是资金链断裂,则难以维持经营状态。

  因此,面临即将年报、一季报公布,可比较应收账款周转天数、经营活动产生的现金流量与营收之比、流动/速动比率,尤其是比较今年Q1以及去年Q4的边际变化。值得注意的是,当对去年Q3的应收账款周转天数进行分析时,可以看到轻工制造、休闲服务、家电的应收账款周转速度出现较明显同比下滑,需投资者留心后续若央行紧货币往宽信用,并且叠加财政政策刺激方案时,整体上游推进至下游博弈时,产生利多利空的影响性。

  

  资料来源:Wind

  在当前无法面对公开环境提供具体板块与标的时,投资者可以试着参考全球同类资产现象、外围货币政策转至财政政策进程、债券与股息收益率的比较,毕竟利率、时间关乎价值、补偿、折现、估值等层面,影响全球投资者对未来收益率以及成本的预期以及资金的具体流向。若想省点心的投资者也可以继续期待我的新专栏,它将告诉您答案。

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