“河北王”荣盛发展：销售额增速下降，踩中两道红线靠子公司补血

出品丨公司研究室

文｜曲奇

荣盛发展旗下的物业公司——荣万家递交招股书180天后，终于通过了港交所的上市聆讯。近两年，物业管理公司上市已成为热潮，180天内荣万家实际控制人耿建明就已见证了13家物业公司在香港上市。

然而，荣万家的在管建筑面积超98%来自荣盛发展，独立第三方占比极少，荣万家如今还未“断奶”。只是，“没断奶”的荣万家要承担给荣盛发展“输血”的重任。

2018年，“河北王”荣盛发展跨过千亿门槛后，销售额增速下降，2020年上半年公司加大拿地力度，净负债率急升，截至2020年9月末，已踩中两道红线。荣盛发展一边分拆子公司上市融资，一边向股东高利率借款，荣盛发展忙不停。

荣盛发展增速下降

销售回款率低于行业均值

荣盛发展1996年成立，2007年上市，成为河北省首家上市房企，2018年销售额首次突破千亿大关，跻身千亿房产之列。2015年到2018年，荣盛发展规模快速扩张，销售额从309亿增长至1016亿，年复合增长率48.7%。

然而，经过了高增长的3年，2019年和2020年，荣盛发展的销售额明显降速，公司2020年销售目标仅为1210亿，2020年前11个月，累计销售额1022亿，目标完成率84.5%，想完成年度目标还需要在剩下的12月内加把劲。

荣盛发展2018年晋升为千亿房企，但当年公司销售回款率明显下降，仅为80.3%，较2017年下降10个百分点。2018年，公司曾提出“加强营销推广，改进营销方式，将营销工作充分前置，加大对库存货源的销售力度，加大回款力度”的要求。公司2020年半年报显示，上半年公司销售回款率继续下降，仅为63.4%。克而瑞数据显示，2020年上半年，房企销售回款率平均数为86%，荣盛发展的回款率显著低于行业均值。

多次向关联方借款

但借款利率明显偏高

荣盛发展销售和回款均不理想的情况下，上半年加大了拿地投入，2020年6月末，公司土地储备4036万平方米，较2019年末增长8.3%，公司现金流略为紧张。

广发证券报告显示，2020年9月末，荣盛发展剔除合同负债和预收账款后的资产负债率为75.3%，净负债率95.5%，现金短债比0.93。除净负债率外，其余两项指标均超监管红线，未来融资将会受一定程度的限制。

公司研究室注意到，2020年5月，荣盛发展发公告称，向大股东荣盛控股借款3.6亿，向二股东荣盛建设借款1.8亿，合计借款5.4亿，借款利率不超过9%，期限不超过24个月。三家公司的实控人均为耿建明。

而2020年上半年，荣盛发展的发债利率在6.7%到7.3%之间；7月和8月，发行的两次中期票据，金额分别为11.2亿和10亿，利率分别为7.18%和7.22%，都明显低于9%。实际上，多年来，荣盛发展与实控人耿建明之间一直存在关联借款，且借款利率经常偏高。

2012年末，荣盛发展从耿建明处取得一笔7.8亿借款，利率9.1%，期限24个月。而2013年，从交通银行获得的5.5亿为期24个月的借款，利率为8.3%，从民生银行获得的33个月5.5亿借款，利率只有6.46%。

2018年，荣盛发展发行的非公开定向债券利率在7.3%~7.5%之间，但荣盛控股提供的借款利率却为9.5%，关联方借款利率比债券利率高了200个基点。多年来，荣盛发展以较高利率向关联公司取得借款，为此支付相对较高的利息，压缩了公司利润，多少有些不合理。

荣万家对母公司依赖度高

超98%在管建筑面积来自荣盛发展

近两年，轻资产模式的物业管理公司站上资本“风口”后，多家房企纷纷将旗下的物管公司分拆上市，拓宽融资途径。荣盛发展也没错过这个机会，12月21日，港交所终于通过了旗下物业管理公司——荣万家上市聆听，荣万家或将成为2021年第一只在香港上市的内房物业股。

荣万家是内地房企荣盛发展旗下的物业管理公司，IPO前，荣盛发展持有荣万家83.52%的股权。荣万家2000年成立，2020年6月末的在管建筑面积在已上市的物管企业中位于第15名。

物业管理公司持有的建筑面积是衡量其规模大小重要指标。2020年6月末，荣万家拥有合约建筑面积（在管建筑面积+未交付建筑面积）8057.3万平方米，同比增长19.1%；其中，在管建筑面积5240.5万平方米，同比增长18.3%。

招股书披露，荣万家持有建筑面积的主要来源还是荣盛发展开发的物业。2017年末到2019年末及2020年6月末，来自荣盛发展的合约建筑面积占比分别为100%、99.7%、96.5%、95.4%；来自荣盛发展的在管建筑面积占比分别为100%、100%、99.5%、98.6%。

2020年上半年，荣万家实现收入7.6亿，其中物业管理收入4.4亿，占比58.0%。物业管理收入中，由荣盛发展开发的物业收入占比99.3%。

2018年，荣万家开始管理独立的第三方物业，但截至2020年上半年，无论是管理面积上，还是物业管理收入上，其对荣盛发展仍有极高的依赖度。

华金证券报告认为，依托关联地产开发商仍将是物管公司短期扩大经营规模的最有效方式。荣盛发展是荣万家强大的后盾，但倘若荣盛发展增长放缓则会对荣万家的业绩有较大影响。

荣万家毛利率大幅增长

能否维持具有不确定性

长期以来，荣万家的毛利率在物管公司中一直偏低。2017年到2019年，公司毛利率分别为17.0%、18.2%、18.3%。同期，头部物管公司如碧桂园服务、雅生活服务的毛利率在30%左右，甚至接近40%；规模比荣万家小的正荣服务，毛利率也在25%以上。

2020年上半年，荣万家毛利率大幅提高，达到28.6%，同比增长8.3个百分点。毛利率增长的主要原因之一是物管服务毛利率由19.8%增长至32.5%。

但高毛利率能否维持是不确定的，因为年初疫情暴发期间，荣万家采取节约成本的策略，比如，物业管理服务的现场人员缩减13.9%；通过增加外包服务，员工福利开支缩减34.4%，约6370万；以及政府减免政策，豁免社会保险供款1200万，都帮助公司降低了成本。

毛利率的增长带高了净利率，2020年上半年，荣万家净利率13.7%，同比增长4.2个百分点；归母净利润1.05亿，同比增长98.1%，接近2019年全年净利润1.10亿。

诸葛找房的分析师曾说，疫情影响过后，管理服务的现场服务人员人数会恢复往期水平，疫情期间内的优惠政策也会减少，会影响毛利率提高的持续性。

无论是荣万家还是荣盛发展，上市拓宽了公司的融资渠道，但想要真正发展好，还需要苦练内功