增长放缓的背后 伊利股份迎来“短保新战争”

来源：伊利股份年报数据整理

作者：有局儿

来源：GPLP犀牛财经（ID:gplpcn）

导语：

原奶价格在2020年一季度受到新冠疫情影响短期下跌，自5月开始恢复上涨，从3.5元/公斤快速上涨至目前的4.0元/公斤。农业农村部数据显示，11月第三周，内蒙古、河北等10个奶牛主产省份生鲜乳平均价格4.04元/公斤，比前一周上涨0.5%，同比上涨5.5%。

国内原料奶收购价格持续上涨推动国内乳企信心，也限制了个别乳企利润空间。2020年前三季度伊利股份（600887.SH）毛利率为37.17%，同比下降0.52pct，其中，第三季度毛利率 34.73%，同比下降1.27pct。

不过，微降的毛利率与伊利股份正面临的其它难题相比，稍显得有些微不足道。

三季报业绩增长股价却跌停

凭借亮眼的三季报，多家券商都给伊利股份打出了“买入”“推荐”“增持”等评级。然而，资本市场上伊利股份的股价却“冰火两重天”。

10月30日，伊利股份发布第三季度报告，前三季度实现营收 735.06 亿元，同比增长7.28%，归母净利润 60.24 亿元，同比增长6.99%。其中，第三季度营收 261.62 亿元，同比增长11.08%；归母净利润 22.89 亿元，同比增长23.73%。

而就在三季报公布后，伊利股份在资本市场上吃了跌停。

10月29日，伊利股份的股价达到了历史最高价44.54元/股，创造自其上市以来的最高股价，然而次日，即三季报公布的当日，伊利股价一改上涨势态，低开低走后迅速封死跌停板，市值较前一交易日蒸发268亿元。直至11月2日，伊利股份股价的跌势还在延续。

股价一路走低的背后，伊利股份这个千亿元市值的乳业巨头到底怎么了？

客观而言，伊利股份自从上市以来，无论是增长还是分红都表现不错，比如，伊利股份累计分红19次，几乎年年分红，累计派现205.43亿元，市场排名第44位。从2013年开始，每年的分红比例就更是超过50%。

而从过去增长来看，伊利股份也是一个高速增长的态势。伊利股份年报数据显示，2015-2019年，伊利股份分别实现营收598.63亿元、603.12亿元、675.47亿元、789.76亿元、900.09亿元，营收增速分别为10.94%、0.75%、12%、16.92%、13.97%；同期净利润分别为46.32亿元、56.62亿元、60.01亿元、64.40亿元、69.34亿元，净利润增速分别为11.76%、22.24%、5.99%、7.31%、7.67%。

“人无远虑，必有近忧”，伊利股份也同样如此。

伊利股份的营收增速自2016年出现小于1%的变动之后，整体呈较为快速的增长，直至2019年再次出现放缓的情况。从净利润增速情况来看，伊利股份的净利润增幅自2016年之后一直是以个位数在增长。

尤其是在2020年，伊利股份的营收增速也同样面临压力。随着2020年进入尾声，伊利股份能否如约实现千亿元约定成为外界热议的话题。有人说，2019年，伊利股份的营收实现了百亿级增长。若2020年能继续保持这一高速增长态势，伊利股份即可顺利开启“千亿时代”。

时间追溯到2014年，“五强千亿”是伊利股份在2014年提出的目标，即2020年实现全球乳业五强、营业收入突破千亿元。

现实很残酷，伊利股份2020年第一季度实现营收205.4亿元，同比下滑10.98%；实现净利润为11.43亿元，同比下滑49.78%。

伊利股份2020年上半年实现营业收入473.44亿元(约69.6亿美元)，同比增长5.29%；实现归属于母公司股东的净利润37.35亿元，同比减少1.2%。

伊利股份2020年前三季度，伊利股份净利润60.44亿元，同比增长7%；实现营业收入735.05亿元，同比增长7.42%。

若2020年伊利股份如约完成千亿元营收，就意味着第四季度要完成264.94亿元的营收目标，这一数值要高出2020年第三季度营收。但观察近3年数据可以看出，第三季度是伊利股份单季度营收的高峰。因此，伊利股份实现千亿元目标的难度较大。

至于伊利股份能否完成，GPLP犀牛财经将拭目以待。

主要营收趋于饱和

伊利股份之所以能成为乳业巨头主要仰仗的便是常温奶。Euromonitor数据显示，2019年常温奶市场中，伊利蒙牛双寡头占据77.5%份额，光明乳业（600597.SH）仅占0.5%份额。

然而，如今，乳业圈风向正在变化。

我国液态奶主要分为低温巴氏奶和常温奶两大类。

2005年至2015年是中国乳业的黄金十年，常温奶掌控着那个时代主旋律，但市场终有饱和的一天，常温奶增长的天花板已经出现了，随着中国乳业迎来新的“高质量”发展阶段，乳业改朝换代的风头愈发强劲。

然而，尽管常温奶如今仍是中国液体奶消费主力，但伴随着消费升级，巴氏奶的市场接受度和喜爱度逐年增长，传统常温奶需求增速疲软。自2014年起常温奶市场增速明显回落，2014-2019年，中国巴氏奶销售额占比由21.65%增长至26.71%，而常温奶销售额占比由78.35%下降至73.29%。

常温奶市场在收窄，却依然是伊利股份的主要营收来源，其业绩放缓也就不难理解。

低温奶的“短保新战争”

一个旧时代的终结总是伴随一个新时代的崛起，伴随消费升级，以高品质为特征的巴氏奶需求增长迅速。《中国低温奶行业深度分析研究报告》数据显示，巴氏奶行业增速从2015年的6.1%提升到2019年的11.6%，行业增长进入加速期。2015-2019年巴氏奶行业规模CAGR达9.2%，单价CAGR达3.2%，销量CAGR达5.9%，呈现量价齐升态势。

超市的货架上，往年平淡无奇的奶制品区逐渐被各式各样、种类繁多且包装精美的新品奶给替代了，新品如伊利的牧场清晨、三元的72℃鲜牛奶、光明“优倍”、蒙牛每日鲜语以及简爱等，都有一个共同的特点：保质期短。

这就是低温奶的新一轮战争。

作为伊利股份的老对手，蒙牛乳业在2019年报中表示，其旗下的低温酸奶已经连续15年稳居行业第一。

不过，这个战争也并不是一朝一夕就能结束的，低温鲜奶的保质期一般不会超过5-7天，低温酸奶的保质期一般在18-21天，生产与运输过程中都需要冷链配送，配送距离离奶源越远，产品成本就越高。这种特有属性使低温奶的配送范围十分有限，同时也给低温奶实现全国化设置了很高的壁垒。

因此，为了争夺下一个增长点，包括蒙牛乳业及伊利股份在内都展开了一场轰动整个行业的“奶源大战”，各大乳企都参与其中，比如蒙牛乳业增持中国圣牧（01432.HK），伊利股份入股中地乳业（01492.HK），中国飞鹤以超30亿港元收购原生态牧业（01431.HK），新乳业（002946.SZ）宣布并购寰美乳业100%股权，越秀集团拟30亿元参与辉山乳业重整布局南北奶源。

不过，令人遗憾的是，在这场看似疯狂的牧场争夺战背后，伊利股份并没有拔得头筹。

中银证券研究报告显示，截至目前，伊利股份旗下的牧场队伍包括优然牧业、赛科星、中地乳业，奶牛存栏总数在35万头左右；而蒙牛乳业则拥有现代牧业、富源牧业、中国圣牧等储备军，奶牛存栏总数在40万头左右。

有人说，2020年乳业将开启新的黄金周期，主角或许便是低温奶，伊利股份还有实力再造一个低温奶帝国吗？