杉杉股份：变身“锂电”后的前景并不光明

撰文｜李玉波 编辑｜LEE

在上半年成功剥离以“杉杉”为品牌的全部服装业务以后，杉杉股份（600884.SH）已从“西装第一股”彻底转型为锂电池材料的专业供应商。借助动力电池板块近期的强势表现，站在风口上的杉杉股份一个多月以来股价上涨近20%。

杉杉股份刚刚披露的三季度业绩超出预期。三季度，公司实现营收23.53 亿元，同比增长13.47%，环比增长18.34%；归母净利润1.78 亿元，同比增长158.22%，环比下降3.40%；扣非归母净利润0.96 亿元，同比增长84.06%，环比增长53.77%。

社保基金的增持也利好杉杉股份。据三季报数据，杉杉股份十大流通股东中，新进全国社保基金四一四组合，持股4599.94万股。第二季度，全国社保基金一一八组合的资金进驻杉杉股份，持股4528.33万股。三季度增持5000.73万股，增持排名第七。

加上杉杉股份收购LG偏光片资产，打造“锂电”+“偏光片”双引擎业务等一系列利好消息，中信证券、信达证券、财通证券、中银证券等多家券商表示看好其未来发展，纷纷给予“增持”评级。

杉杉股份真的适合长期持有吗？

睿蓝财讯注意到，杉杉股份近两年的股价经历多次起落，整体未构成上升趋势，反映出市场投资者对公司发展并不乐观的判断。研究人员通过梳理这家公司的业务数据后认为市场的判断有其合理性，杉杉股份未来成长空间不大，业绩难有爆发点。

服装业务已完成剥离，全“锂”以赴

上世纪90年代，西装品牌杉杉红遍大江南北。1996年，杉杉股份登陆A股，成为当时中国第一家服装业上市公司。但是在今年上半年，杉杉股份将所持杉杉品牌公司合计 6,416.54 万股股份（占其总股本的 48.1%）转让，完成了其起家的服装业务的剥离。据2020中报，杉杉服装业务实现主营业务收入 21,476.97 万元，同比下降46.34%；归属于上市公司股东的净利润-4,927.68 万元，同比下降 871.58%。

为落实公司聚焦核心业务的发展战略，尽管“有感情”，但杉杉股份终究还是作别过去，全面转型锂电材料供应商，锂电材料业务是公司当前的核心业务及主要业绩来源。

锂电池行业竞争加剧，毛利率被不断压缩

杉杉股份是国内唯一涵盖正极、负极和电解液三大锂电材料的生产企业，但是这种“开花”式的布局导致了杉杉“样样做，样样都不精”的尴尬。

杉杉生产的锂电材料主要应用于小动力数码类锂电池产品，但是这些下游产品行业基本已达到饱和，虽然杉杉已逐渐向电动汽车动力电池风口靠拢，但是近几年动力电池产业链的竞争也在不断加剧，行业销售毛利率被不断压缩。

锂电业务的竞争力并不明显

杉杉股份虽然在 2019 年度中国锂电新能源产业链年度竞争力品牌榜单上正极榜单第一、负极榜单第三，电解液榜单第四。但通过对比可以发现，近几年正负极业务的销售毛利率出现大幅下降，而正极可比公司当升科技、负极可比公司贝特瑞的毛利率却是稳步上升的。

业绩上下波动过大

由于锂电业务占比较高，导致杉杉股份主营业收入受下游需求情况影响很大。

从年报数据看，2015-2019年，杉杉股份的营收同比增速分别为17.58%、11.09%、

51.07%、7.05%、-1.96%;归母净利润同比增速分别为90.81%、-52.24%、171.42%、24.46%、-75.81%。从以上数据来看，除了2017年营收增速、归母净利润增速大幅上升外，其余四个年度的业绩上下翻飞、波动很大。

为了降低锂电材料市场波动对公司业绩的影响，提高持续经营能力，杉杉股份开始在平板显示领域进行业务布局。

今年6月，杉杉股份首次公告，拟以7.7亿美元（约合55亿元人民币）现金，收购LG化学旗下LCD偏光片业务及相关资产。

“双引擎”给杉杉带来不小的偿债压力

自转型锂电材料领域后，杉杉股份在建工程连年增加，同时应收账款已连续14年增长（目前 32.22亿），资本开支大、回款不畅，公司资金压力可见一斑。

收购LG偏光片业务，更加重了杉杉的财务负担。

据近日披露的三季度报，目前杉杉股份持有货币资金30.59亿元，流动负债合计约86.44亿，其中短期借款就高达42.13亿，应付票据及应付账款30.29亿，总负债达111.96亿，而回顾杉杉近几年净利润，最高时即2018年也仅有3.16亿元，2019年甚至为-2.09亿元。

股票减持变现，筹备定增融资，有多缺钱？

8月12日，杉杉股份发布减持公告，通过集中竞价出售所持有的宁波银行、洛阳钼业股票，减持合计超过12亿元。

而正在筹划的定增事项，也备受市场质疑。

根据定增预案，本次非公开发行股票的认购对象为杉杉集团、朋泽贸易及鄞州捷伦。其中，鄞州捷伦拟出资5亿元，杉杉集团与朋泽贸易拟出资26.36亿元。朋泽贸易参与本次非公开发行的认购资金来源于其控股股东杉杉集团，鄞州捷伦参与认购的资金来源于其控股股东杉杉控股。

也就是说，杉杉股份的大股东杉杉集团及其关联公司，基本包揽了此次定增。按照发行基准价格80%，即6.34元的定增价，以及上市公司目前12.72元的股价计算，杉杉股份大股东及其关联公司在一两个月的时间内，参与增发的浮盈已超过100%。这一数据特别需要投资者谨慎对待。

LG偏光片业务产能利用率呈下降态势

据公开资料显示，杉杉股份此次收购的LCD偏光片业务和相关资产具体包括：北京乐金100%股权、南京乐金、广州乐金、以及中国台湾乐金的LCD偏光片业务和韩国梧仓工厂LCD偏光片资产以及相关知识产权。

而韩国梧仓工厂的两条2300mm产线已于今年停产，交易完成后，杉杉股份拟将其迁至江苏省张家港市重新建厂、投产。也就是说，即便此次交易完成，迁至张家港市的两条产线或需一段时间才能释放产能。

并且，据购买报告书显示，公司前端产线的产能利用率呈下降态势。2018年、2019年、2020年Q1，其产能利用率分别为93.24%、81.01%、63.94%；对应毛利率为10.03%、14.38%、15.98%，可比公司三利谱（002876.SZ）同期数据为18.06%、16.67%、14.36%，虽然LG偏光片毛利率整体呈持续上升态势，但能为杉杉股份带来的净利润有限，难以缓解目前较为沉重的财务压力。

大客户销售占比超八成，业绩增长难有爆发点

此次杉杉股份收购的LG偏光片业务下游客户主要是京东方、LG Display、华星光电等。2018年、2019年、2020年一季度，LG向前五名客户销售占比分别为85.02%、82.52%、85.03%，较三利谱、深纺织A等可比公司高出二十多个百分点，或不排除依赖大客户销售风险。

加上偏光片的下游是液晶面板，近年来随着液晶电视、电脑、手机等终端市场饱和，以及穿戴式产品、智能家居等行业仍处在产业初期，未来偏光片业务是否能为杉杉业绩带来爆发式增长值得怀疑。