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鱼跃医疗业绩大超预期,为什么还暴跌超20%?

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  浑水调研·挖掘上市公司价值,揭开资本市场真相

  撰稿|浑水研究院市值研究中心|雨田

  业绩不好股票下跌。反倒是业绩大幅上涨,但股价大幅跳水的所谓绩优白马股,在市场上可谓越来越多,买绩优股却被踩雷割韭菜,在这段时间里也开始见怪不怪了。例如前期的明星白马牧原股份、新希望、赤峰黄金、浙江鼎力等等。也例如我们今天专门要聊到的鱼跃医疗。


  作为典型受益于疫情的明星白马,鱼跃医疗确实在今年无论是呼吸机、洗手液,或是检测类的产品,出口业绩都亮瞎眼球。

  而随着国内经济活动逐渐恢复正常,鱼跃医疗主要产品销量稳步上升。整体盈利水平显著上升,前三季度净利润同比增加了111.84%,年度预增120%-130%!

  然而在这么靓丽的业绩预期之下,鱼跃医疗股价7月份反而还跌了20%。投资者担忧的到底是什么?未来鱼跃医疗还有投资机会么?


  抗疫产品大幅拉动毛利率

  要回答这些问题,我们不如先静下心来,细细琢磨鱼跃医疗的三季报。在这份报表中,我们会发现非常多值得书写的亮点,首先就是毛利率的大幅抬升。

  由于国内外疫情防控以及患者治疗的刚性需求,鱼跃医疗的高毛利抗疫产品,如医药呼吸及供氧产品价格大涨,进而带动了整体毛利率大幅增长。前三季度鱼跃医疗的整体毛利率就达到了56.03%,而2019年全年毛利率只有42.21%,提升了13.82个百分点。


  图一:鱼跃医疗过去十年的毛利率水平 Wind 浑水调研

  在此之前,鱼跃医疗的产品毛利率一直不高,与同行相比处于劣势,如另外一家医疗设备上市公司迈瑞医疗毛利率高达65%左右,而鱼跃医疗却一直就只有40%。但这一次,鱼跃医疗借助新冠疫情实现咸鱼翻身。

  经营性现金流大幅增长

  经过疫情这飞来的横“福”,鱼跃医疗前三季度实现扣非净利润3.7亿元,同比增长了111.84%,大幅超出半年报业绩预告的上限。

  而有趣的是,鱼跃医疗的实际业绩比预告偏离这么大,是否属于违规呢?按理来说,如果实际业绩偏离预告值10%,上市公司是需要出具更正公告的。如若实际业绩和预告值偏离高达20%以上,交易所或许是会下发关注函,并且上市公司需要针对实际业绩的“变脸”做出解释。浑水调研也会持续跟踪后续的相关公告与披露情况。

  但话说回来,由于抗疫产品供不应求,鱼跃医疗的现金回笼能力大幅增强,经营性现金流大幅上升至25.54亿,同比巨增1788.13%!而由于今年的现金流极度靓丽,公司一改过去的贫血状态,在经营性现金流/营收这个指标上也得到了大幅改善。


  图二:鱼跃医疗单季经营性现金流/营业收入的状况 Wind 浑水调研

  那么为何我们要看经营性现金流/营收这个指标?对会计稍微熟悉一点的朋友应该知道,会计报表,尤其是净利润就是一个“任人打扮的小姑娘”,业绩和利润是可以做高和调低的。

  例如,把应收账款做大的一些,那么营收和利润就能相对的“被”变大。因此,要看营收是真实的还是被“做出来的”,我们通常会用一个公司的经营性现金流除以营业收入,如果指标接近于1,甚至大于1,那么,营收的含金量和真实性就大了。

  从上表可以看出,鱼跃医疗的营收含金量大幅上升,创出历史最好水平。

  研发投入提高一倍

  谁都知道,医疗产业一定是一个知识密集型的行业。加大产品研发才能支撑公司核心竞争力。但是和同行相比,鱼跃医疗的研发费用一直偏低的。

  数据显示,2019年以前,鱼跃医疗的研发费用率一直都在3%左右徘徊。到2019年,鱼跃医疗研发费用率(研发支出/营收)提高到5%。

  但在当下,鱼跃医疗富态尽显,研发开支就可以大刀阔斧的开展了。三季报中,研发费用为2.6亿元,研发费用率为5.32%,比2019年三季度上升2.24个百分点。鱼跃医疗把这些费用主要用于研发投入、扩充研发人员队伍、薪酬激励等等。


  图三:鱼跃医疗单季研发投入变化 Wind 浑水调研

  为何业绩越高,股价越跌?

  估计很多投资者今年对鱼跃医疗的股价表现是抱有非常大的期待。在公司一季度闪亮登场的时候,很多人就开始YY今年利润会有10亿了。

  而二季报一出,多少投资者又再继续上调预期。而眼下前三季度,净利润已经超过了15亿,大幅超出市场预期,然而股价却自7月额中旬开始跌了20%多。


  图四:鱼跃医疗今年的股价走势 Wind 浑水调研

  那么,为何业绩大超预期,而股价却在二季度之后就开始不断地跌跌不休?

  因为在金融市场上,影响股价的未必是基本面,而是市场的预期。换句话说,市场的预期先于基本面而推动股价,一旦报表数据(基本面)出来之时,市场就会检验基本面是否符合预期,进而进一步影响下一步的股价。而这在鱼跃医疗的股价上体现得淋漓尽致。

  当市场开始一致预期鱼跃医疗的产品受益于疫情时,即便一季报没有发出来,股价就先行而上。但随着一二季报出来的时候,市场却对鱼跃医疗的股价反而谨慎,为何?因为市场一致的预期便是这一轮疫情是一次性的。而疫情总过去了,公司的业绩就不会维持这么快的增速了。

  而站在当下,随着我国的疫苗研究已经进入到了三期(最后阶段的试验),各大城市也开始陆陆续续可以预约注射疫苗了,价格也非常亲民,市面上据说200块就能打一针,一共三针。

  随着疫苗在后期不断地量产,未来并推广到全世界,那么市场就会对鱼跃医疗未来的业绩开始维持谨慎。并适度的开始调低明年的业绩增长估值。那么反映在股价上,大家都在见好就收,而不是更加的激进而追涨了。

  这就是为何鱼跃医疗的业绩和股价如此偏离,一半是火焰,一半是海水了。

  鱼跃医疗到底值多少?

  虽说近期医疗板块行业都在面临着杀估值,杀市值,而鱼跃医疗短期股价确实不可测,但可测的是什么?

  是估值。

  那么,我们不禁要问,如果疫情结束,鱼跃医疗的业绩回归理性和正常,那么鱼跃医疗到底值多少?如果我们拉开过去鱼跃医疗的历史估值数据来看的话,截止至10月23日,鱼跃医疗的市盈率为20倍左右,从历史上看,该估值偏离估值中枢的一个标准差,确实属于低估区域了。


  图五:鱼跃医疗的历史估值走势 Wind 浑水调研

  毕竟如果回归理性,鱼跃医疗的基本面还是挺不错的,一直受益于中国老龄化的长期趋势,家庭护理产品的需求会越来越多。而作为家庭护理行业的龙头,鱼跃医疗未来的集中度会越来越高,业绩增速和行业成长空间依旧可以期待。

  此外,鱼跃医疗似乎也开始愈发的重视研发。研发投入在2019年开始不断上升,长期来说,这确实是一个能够说服长期投资者当下买入和持有的证据。

  而即便撇开基本面不谈,鱼跃医疗过去一直偏好于并购同行,以快速做大业绩规模。而在当下三季度,鱼跃医疗手握现金近22个亿,不可谓不“财大气粗”。未来是否还会继续复制过去的模式而做更多的并购呢?这个我们不得而知。

  而可知的是什么?是确定性!那么,什么是确定的呢?是低估值,是基本面,是行业龙头老大的地位。

  如果当下买入和持有这样的股票,您会慌么?我不知道.....

  至少,我不会。

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