打破“刚兑”利于公司债市场发展

作者：达萨

在笔者大胆预测湘鄂情债券违约之后，果然中国史上第一支真正意义的公司债券违约如约而至。这本应来是中国债券市场发展史上浓墨重彩的应该是浓重一笔的事件，但却像刘翔退役一样出乎意料的冷清，且多了一些戏剧性——因为中科云网该股票竟然神奇的应违约之声而涨停了：公司因为违约不兑付债务从而节省了本金和利息支出，省钱了。但从业者还是需要冷静的思考“刚兑”被打破给市场带来的影响或者启示。我想至少有三个方面的问题。

一是“刚兑”打破对风险定价的影响有限几何？相对于先前几次所谓违约事件带给市场的风声鹤唳，此次湘鄂情债券的真正违约，市场几乎漠然对待。当然从大的产品构成来看，城投债余额近6万亿，产业债余额超过10万亿，其中国有债券就有9万亿之巨，民企在中国信用债市场占比不足20%。因此，低评级民营债券违约，作为一个小众群体还很难推进形成信用债有效的风险定价，真正的信用违约还要看大量的国有产业债，尤其是城投债是否真正打破“刚兑”。理论上来说，信用违约事件的发生还会从另外一个方向冲击市场，即实质违约事件将降低市场的风险偏好，从而推动无风险收益率下降。但是从实际情况看，跟当年超日债事件一样，当期的利率债收益率均未下降。究其原因，我国利率债的走势的决定因素复杂，取决于供需，取决于货币市场利率（即杠杆的成本），取决于其他可替代无风险利率的行情等等，而在所有这些因素里，一个早已被反复消化了的单个债券违约的冲击则显得微不足道了。

二是公司债券市场的长足发展。证监会酝酿多年并在1月份正式颁布新的公司债券发行与交易管理办法。3月份配套规则陆续出台，到4月3日在深圳面向券商进行发行培训大会，当天下午5点在北京新闻发布会宣布正式开始接收材料。苦心经营多年多日，在正式推出的第一天，便遭遇史上第一单的违约事件，很多人哭笑不得，吐槽新的办法时运不好，但笔者在跟监管者沟通时却提出此是双喜的好事。作为成熟债券市场标志的债券违约，首先发生在证监会监管的公司债券领域，充分彰显证监会顺应市场，敢于负责并致力于长期市场发展的态度。而违约事件与新的债券发行办法同时发生，更宣告一个全新的、市场化的债券市场的开启。我们完全可以有理由预计，尽管高评级企业可能会继续依照惯性停留在银行融资的体系，但大量中低评级的企业将享受审批改革的红利走向交易所市场，进行市场化的融资。因此，这样一个事件伴随这样一个成熟的管理办法，必将助力千万的市场化主体的投融资，从而最终有利推动惠及整个国民经济的健康发展。

三是开启投资者适当性管理意识的意义。与新的公司债券发行体制相配套的，交易所还适时修订了债券市场投资者适当性管理的办法，对于建立投资者适当性要求由一级认购全面推行至二级交易，投资资产300万以下的投资者将只能投资AAA的高等级企业，避免投资者承受超出其承受损失的能力的损失。尽管每一份债券募集说明书的首页都被要求有一段标准的声明，即监管机关的审批不构成对债券风险的判断，投资者需要自己做出信用分析并承担后果云云。但实际操作中，监管者出于维稳考虑，采取的谨慎态度则客观上成为了债券违约难以发生的障碍。而且有数据统计，个人投资者在债券发行中的认购比例仅大概不到0.5%的样子，这样应绝对少数不具备专业知识的群体投资债券行为对于其债券投资应该加以规范，让有风险识别和承受能力的投资者进入这个市场，并且给他们提供给他们足够完善的市场环境，足够多的市场产品以及风险对冲机制，这样下去债券市场才能真正走向健康成熟轨道成熟健康的发展。

历史首单债券违约事件的平稳过渡和新的公司债券发行与交易管理办法的全面落地，是中国债券市场发展的闪耀的历史时刻，万众瞩目公司债券市场新的纪元的开启并让我们祝福这个市场更大更强！